[데일리인베스트=이상용 편집위원] 재생의학 전문기업 파마리서치는 지난 1분기에 연결 매출액이 1169억원으로 전년 동기 대비 56% 증가했다. 영업이익도 447억원으로 전년 동기 대비 68% 늘었다. 글로벌 1위 스킨부스터로 등극한 ‘리쥬란’의 고성장세 덕분이다. 외국인 의료관광객이 꾸준히 유입되는 상황에서 광고 효율성 개선으로 내수 시장도 호조를 보였다. 해외 매출도 아시아 지역 중심으로 견조한 수출을 기록하고 있다.  

파마리서치의 주가는 지난해 3월 중순 8만9000원대로 저점을 형성한 뒤 1년 넘게 가파른 상향각을 그리고 있다. 지난해 10월 초순 20만원을 넘어선 뒤 올해 2월말에는 30만원, 5월 초순에는 40만원을 각각 돌파했다. 이후에도 파죽지세로 상승 지속하며 지난 16일 장중 60만원까지 치솟았다. 1년4개월간 500% 넘게 상승하며 신고가 경신을 이어가고 있다. 최근에는 57만원 안팎을 횡보하고 있다. 지난 25일에는 전날보다 3.63%(2만1000원) 하락한 55만8000원에 장을 마감했다.

증권가에서는 파마리서치에 대해 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 리쥬란이 아시아 지역 스킨부스터 카테고리의 대명사가 된 상황에서 내년 유럽 수출 성과가 기대되는 시점이라고 전망했다. 인적분할 취소도 불확실성 해소와 주주가치 제고 측면에서 긍정적이라고 평가했다. 

모든 증권사가 투자의견으로 ‘매수’를 제시했으며 목표주가도 상향하는 분위기다. 한국투자증권이 가장 높은 72만원을, 교보증권이 가장 낮은 65만원을 제시했다. 현 주가 대비 16~29%의 상승 여력이 있는 셈이다. 

지난 23일 미래에셋증권은 리쥬란 의료관광의 견조한 수요가 이어질 것이라며 목표주가를 52만원에서 67만원으로 28.85% 상향 조정했다. 지난 21일 삼성증권은 인적분할 철회를 통해 전체 사업가치의 온전한 반영이 가능해졌다며 목표주가를 50만원에서 70만원으로 40% 올렸다. 

지난 17일 DB증권은 ‘에버클’ 국내 출시 등 하반기 신규 매출 모멘텀이 유효하다며 목표주가 70만원을 유지했다. 지난 11일 한국투자증권은 하반기 유럽 주요국 진출과 4분기 성수기 효과로 고성장세를 지속할 것이라며 목표주가를 49만원에서 72만원으로 46.94% 상향 조정했다. 

지난 9일 교보증권은 2분기 실적 호조 및 유럽 파트너십 계약 등 긍정적 모멘텀이 연달아 있다며 목표주가를 45만원에서 65만원으로 44.44% 상향했다. 같은 날 다올투자증권은 의료관광 수요 및 글로벌 확장 전략으로 밸류에이션을 할증해 적정주가를 57만원에서 71만원으로 24.56% 올렸다. 

■ 파마리서치의 사업은…

2001년 3월3일 설립된 파마리서치는 PDRN(Poly Deoxy Ribo Nucleotide), PN(Poly Nucleotide) 기술을 기반으로 의약품, 의료기기, 의약외품, 화장품 등을 생산 및 판매하는 기업이다. 주요 의약품은 보툴리눔 톡신 제제 리엔톡스, PDRN 의약품, 면역증강제 등 피부과·정형외과·내과 및 요양병원에서 판매된다. 주요 의료기기는 PN 성분의 안면미용 제품 리쥬란과 무릎 관절강 주사 콘쥬란이 있다. 리쥬란은 피부과, 콘쥬란은 정형외과에서 주로 사용된다.

PDRN과 PN은 안전성과 유효성이 확인된 재생의학 원료로 연어의 생식세포에서 분리된 DNA 분절체다. 연어의 생식세포에서 추출한 DNA를 특화된 규격으로 분리·정제하고, 약효를 가지는 특정 절편으로 규격화해 의약품 및 의료기기 등의 원재료로 사용하고 있다. 파마리서치는 인체 고유의 재생 매커니즘을 활성화 및 촉진시키는 물질인 PDRN, PN의 제조기술을 확보했다.

파마리서치는 2013년 강릉에 설립한 의료기기 제조·품질 관리 기준 적합 인증(GMP) 공장에서 재생의학 의약품인 ‘리쥬비넥스주’, ‘리안점안액’, 피부개선에 효능을 가지고 있는 의료기기인 ‘리쥬란’, 관절강 주사인 ‘콘쥬란’ 및 기타 제품의 국내 상용화에 성공했다. 또한 면역증강제, 보툴리눔톡신, 히알루론산(HA) 필러 등과 ‘힐러라인’, ‘클리닉라인’, ‘더마힐러라인’ 등 리쥬란 브랜드를 활용한 화장품도 판매하고 있다.

지난 21일에는 식품의약품안전처로부터 골다공증치료제인 ‘테리멘트주’ 품목허가를 획득하며 국내 골다공증 시장에도 진출한다. 이는 한국릴리의 포스테오 바이오시밀러로, 폐경기 여성 및 골절 위험이 높은 남성의 골다공증 치료 등에서 효과를 갖는다. 

주요 자회사 파마리서치바이오를 통하여 보툴리눔 톡신 사업을 영위하고 있다. 지난해 리엔톡주100단위 국내 품목허가가 완료되며 지난 4월부터 국내 시장에서 판매를 시작했다.

2025년 1분기 기준 사업 부문별 매출 비중은 의료기기 59.4%, 의약품 14.7%, 화장품 23.9%, 기타 2%다.

■ 지난 1분기 매출액 1169억원으로 56% 증가, 영업이익도 447억원으로 68% 늘어

파마리서치는 지난 1분기 연결 기준 매출액이 1169억997만원으로 전년 동기 747억1653만원 대비 56.47% 증가했다. 영업이익도 447억3358만원으로 전년 동기 266억6836만원 대비 67.74% 늘었다. 당기순이익은 360억2684만원으로 전년 동기 183억528만원 대비 96.81% 증가했다. 

지난해에는 연결 기준 매출액이 3501억1506만원으로 전년 2610억1091만원 대비 34.14% 증가했다. 영업이익은 1260억5075만원으로 전년 922억5778만원 대비 36.63% 늘었다. 당기순이익은 889억4303만원으로 전년 772억6465만원 대비 15.11% 증가했다. 

나이스 기업정보에 따르면 파마리서치는 동종 산업 내에서 △활동성-중위 △수익성-최상위 △안정성-상위 △성장성-상위 △규모-최상위에 위치하고 있는 것으로 나타났다.

■ 인적분할 및 지주회사 전환 발표 철회…잠재적 리스크 해소

지난 8일 파마리서치는 회사 분할절차 중단 및 분할계획서 철회를 결정했다고 공시했다. 이는 지난 6월13일 공시한 인적분할에 대한 건이다. 증권가에서는 인적분할 취소로 잠재적 리스크가 해소돼 긍정적이라는 평가가 대부분이다. 

파마리서치는 지난 6월13일 영역별 전문성 강화 및 기업가치 제고를 위해 리쥬란을 포함한 핵심 사업부문을 신설법인 파마리서치로 인적분할하고, 기존 법인은 파마리서치홀딩스라는 지주회사로 전환하겠다고 발표했다. 기존 계획대로라면 오는 11월1일 인적분할 이후 12월10일 상장이 재개될 예정으로 분할 효과를 누리기 위해서는 10월29일까지 주식을 보유해야 했다. 

인적분할 발표 당일 주가는 전날보다 17% 하락했다. 분할 이후 파마리서치홀딩스와 파마리서치의 합산 시총이 현재보다 하락할 수 있는 등 불안감으로 인해 투자심리가 악화됐기 때문이다. 분할비율 고려 시 파마리서치는 분할 직후 저평가될 것이라는 시장의 우려도 있었다. 

이에 파마리서치는 지난 8일 공시를 통해 전환 구조에 대한 우려와 지배구조 개편에 따른 주주가치 훼손 가능성으로 인해, 시장 신뢰 회복과 주주가치 제고를 위한 장기적 관점에서 분할을 철회한다고 전했다. 

■ 미래에셋증권 “리쥬란 블록버스터 제품 탄생 기대…목표주가 67만원으로 상향”

지난 23일 미래에셋증권은 리쥬란이 글로벌 스킨부스터가 되기 위해 유럽 수출 성과가 중요하다며 매출 10억달러 이상의 블록버스터 제품 탄생을 기대한다고 전망했다. 목표주가는 52만원에서 67만원으로 28.85% 상향 조정했으며, 투자의견도 ‘매수’를 유지했다. 

김충현 미래에셋증권 연구원은 “이번 아시아 로드쇼를 통해서 아시아 지역에서 한국 의료관광이 이제는 하나의 트렌드가 되었음과 리쥬란 브랜드의 위상을 다시 한번 확인할 수 있었다”며 “리쥬란은 스킨부스터 카테고리의 대명사로 인식되고 있었다. 한국 의료관광은 외국인 입장에서 미용 시술의 차익거래(Arbitrage)를 누리는 전략이라는 점에서 지속가능성이 매우 높아 보였다”고 밝혔다. 

그는 “가장 뜨거운 감자였던 인적분할 취소는 향후에도 발생할 잠재 리스크보다는 불확실성 해소 내지는 주주가치 제고로 판단하여 긍정적인 평가가 대부분이었다”며 “이제 파마리서치는 시가총액 10조원 이상을 바라보는 것이 허황된 꿈이 아닌 기업이 되고 있다. 이를 위해서는 리쥬란의 글로벌 시장 침투 확대와 더불어 인수합병(M&A)이 필수적”이라고 분석했다. 

이어 “의료관광의 뜨거운 분위기 속 리쥬란의 오리지널 브랜드 선호 현상 수혜는 올해 내내 이어질 가능성이 높아 보인다”며 “아시아에서의 브랜드파워가 검증된 상황에서 이제 투자포인트는 점차 유럽 수출 성과와 M&A로 이동할 가능성이 높다”고 추정했다. 

그러면서 “리쥬란이 추구하는 피부관리 시술은 경쟁제품인 스컬트라의 매출 증가 속도만 보더라도 유럽에서 상대적으로 새로운 개념”이라며 “따라서 아시아를 넘어서 글로벌 스킨부스터로 진화하기 위해서는 현재 역량을 집중하고 있는 유럽에서의 성과가 중요하다”고 짚었다. 

김 연구원은 “2025년은 의료관광에 의한 리쥬란의 견조한 수요가 이어지며 매출액 5150억원(전년 대비 +47%), 조정 상각전영업이익(EBITDA) 2132억원(전년 대비 +51%, 조정 EBITDA 마진 41%), 영업이익 1958억원(전년 대비 +55%, 영업이익률(OPM) 38%)을 기록할 것”이라고 예상했다. 

이어 “2025년 리쥬란 매출은 2300억원을 넘어설 것”이라며 “현재 의료관광객 유입 추이와 하반기 중국 무비자 정책시행 가능성을 고려하면 충분히 달성가능한 숫자”라고 판단했다. 

또한 “파마리서치의 높은 밸류에이션은 최근 몇 분기 동안 시장의 기대치를 훌쩍 뛰어넘는 실적을 거듭 기록했기 때문”이라며 “이 과정에서 시장 기대치가 상당히 높아진 감도 없지 않다”고 설명했다. 

그러면서 “올해는 의료관광 트렌드를 고려할 때 외형성장의 큰 걸림돌은 없어 보인다”며 “그러나 내년에는 올해의 높은 실적이 반대로 넘어서야 할 높은 기저(Base)가 된다. 또한 지금은 기대감만 반영된 유럽 수출이 내년부터는 실제 숫자로 반영되기 시작할 것”이라고 분석했다. 

아울러 “글로벌 의료 시장에서 매출이 10억달러(1조3000억원)이 넘는 제품을 블록버스터라고 한다. 국내 기반의 글로벌 블록버스터 탄생을 기대한다”고 부연했다. 

지난 21일 삼성증권은 인적분할 철회를 통해 전체 사업가치의 온전한 반영이 가능해졌다며 내년에는 유럽 매출 및 신제품 출시 효과가 기대된다고 전망했다. 목표주가는 50만원에서 70만원으로 40% 상향 조정했으며, 투자의견은 ‘매수’를 유지했다. 

정동희 삼성증권 연구원은 “2분기 매출액 1325억원(전년 동기 대비 +59.4%, 직전 분기 대비 +13.3%), 영업이익 532억원(전년 동기 대비 +72.8%, 직전 분기 대비 +18.8%)으로 컨센서스에 부합할 것”이라며 “내국인 시술 증가 및 의료관광 효과로 인한 리쥬란 내수 성장 지속 및 중국, 일본, 우크라이나 등 주요 수출국에서 분기 최고 선적이 확인되며 의료기기 내수 550억원(전년 동기 대비 +75.1%, 직전 분기 대비 +13.9%), 수출 274억원(전년 동기 대비 +136.4%, 직전 분기 대비 +29.7%)을 전망한다”고 밝혔다. 

이어 “올해 3분기 중 유럽 파트너사 계약 완료 및 연내 10개국 출시 모멘텀과 지난 7월 국내 출시한 PLLA(Poly-L-Lactic Acid) 필러 ‘에버클’ 신규 매출 확대 등 지역·품목 포트폴리오 확장 모멘텀을 보유하고 있다”고 짚었다. 

정 연구원은 “리쥬란의 지속되는 분기 성장성을 반영하여 2025년과 2026년 매출액을 기존 추정치 대비 각각 8.1%, 17.3% 상향하고, 리쥬란 서유럽향 매출 및 200만바이알에서 600만바이알로 톡신 캐파(CAPA) 증설 효과가 본격화되는 2026년의 EBITDA에 기반 목표주가를 산출하여 70만원으로 상향한다”고 설명했다. 

또한 “기존 분할 공시 때 파마리서치 그룹이 목표로 제시했던 2026~2029년 연평균성장률(CAGR) +25% 성장과 2029년 매출액 1조원이 여전히 유효한 것으로 판단되는 만큼 투자의견 ‘매수’를 유지한다”고 전했다. 

지난 17일 DB증권은 ‘에버클’ 국내 출시와 3분기 유럽 파트너사 공급계약 체결 등 하반기 신규 매출 모멘텀이 유효하다며 목표주가 70만원, 투자의견 ‘매수’를 유지했다. 

김지은 DB증권 연구원은 “2분기 예상 매출액 1311억원(직전 분기 대비 +12.1%, 전년 동기 대비 +57.7%), 영업이익 549억원(직전 분기 대비 +22.8%, 전년 동기 대비 +78.5%, OPM 41.9%)을 기록할 것”이라며 “역대 최대 의료 관광 성장 추세에 힘입어 의료기기 내수 598억원(직전 분기 대비 +23.9%, 전년 동기 대비 +90.6%)로 전사 실적 견인할 것”이라고 밝혔다. 

이어 “리쥬란 수출 호조도 지속되며 의료기기 수출 242억원(직전 분기 대비 +14.2%, 전년 동기 대비 +108.2%)을 기록할 것”이라며 “2분기 중 신규 인력 채용 및 광고비 증가로 판관비 360억원(직전 분기 대비 +9.4%)을 추정한다”고 내다봤다. 

그러면서 “다만 업종 내에서 유일하게 전체 매출 중 내수 비중 60% 이상으로, 달러 약세에 따른 환 영향은 제한적일 것”이라고 덧붙였다. 

김 연구원은 “하반기 신규 매출 모멘텀이 유효한 것으로 판단한다”며 “6월 말 신규 출시한 PLLA 계열 스킨부스터 ‘에버클’ 국내 출시, 3분기 중 유럽 파트너사와의 공급계약 체결 및 연내 초도 물량 발생, 2025년 말 리쥬란 병행 사용이 가능한 에너지기반장치(EBD) 신제품 출시가 예정되어 있어 파마리서치의 중장기 펀더멘털 성장을 기대할 수 있는 시점”이라고 평가했다. 

지난 11일 한국투자증권은 하반기 유럽 주요국 진출 및 4분기 성수기 효과가 맞물려 고성장세를 지속할 것이라며 목표주가를 49만원에서 72만원으로 46.94% 상향 조정했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했다. 

강시온 한국투자증권 연구원은 “2분기 연결 실적은 매출액 1331억원(전년 동기 대비 +60.1%, 직전 분기 대비 +13.8%), 영업이익 539억원(전년 동기 대비 +75.3%, 직전 분기 대비 +20.5%, OPM 40.7%)으로, 높아진 컨센서스(510억원)를 5.7% 상회할 전망”이라고 밝혔다. 

이어 “국내는 높은 매출 기저에도 내∙외국인 수요를 바탕으로 한 리쥬란 성장세가 전혀 꺾이지 않고 있으며, 강릉 지역 관세청 수출데이터는 매달 최고치를 경신하고 있다”며 “이에 따라 의료기기 매출액을 내수 552억원(직전 분기 대비 +14.4%), 수출 258억원(직전 분기 대비 +22.0%)울 기록할 것”이라고 전망했다. 

또한 “하반기에는 유럽 주요국 진출과 4분기 계절적 성수기 효과가 맞물려 고성장이 이어질 것”이라며 “유럽 주요국에서는 3분기 유통사 선정을 마무리하고, 4분기 중 신규 매출이 발생할 것”이라고 예상했다.

그는 “여전히 내수 대비 수출 규모가 작은 만큼, 국가 수를 확대하는 것만으로도 높은 수출 성장을 실현할 수 있다”며 “여기에 PLLA 기반 스킨부스터 ‘에버클’의 매출이 7월부터 더해지고, 3월부터 대규모 광고가 진행 중인 화장품 부문의 광고 효과도 점차 가시화될 것”이라고 진단했다. 

지난 9일 교보증권은 인적분할 취소로 펀더멘털에 집중이 가능해진 시점에서 2분기 실적 호조 및 유럽 파트너십 계약 등 긍정적 모멘텀이 연달아 있다며 목표주가를 45만원에서 65만원으로 44.44% 상향 조정했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했다. 

정희령 교보증권 연구원은 “단기적으로 기대되는 모멘텀은 유럽 파트너십 계약 임박”이라며 “유럽은 주사제 시술 횟수 기준 톱(Top) 10 국가 나열 시 절반 이상 차지하는 시장으로, 주사제가 익숙함에도 단기간 내 폭발적 성장이 어렵다고 판단했던 이유는 기존 회사의 진출 전략이 직판 위주였기 때문”이라고 밝혔다. 

이어 “유럽은 글로벌 메이저 미용의료기기 기업 멀츠(Merz), 갈더마(Galderma) 등의 높은 인지도로 보수적인 시장”이라며 “2026년 추정치 반영은 파트너사 규모 및 최소주문수량(MOQ)에 대한 파악이 필요하나 현지 파트너사를 통해 진입 시 침투율 확보 가속화가 가능할 것”이라고 판단했다.

그러면서 “현재 유럽 시장 내 의미 있는 스킨부스터 플레이어는 갈더마의 스컬트라”라며 “다만 해당 제품은 폴리락트산(PLA) 성분 기반의 콜라겐 스티뮬레이터로 리쥬란 용법과의 교집합이 없다”고 짚었다. 

정 연구원은 “인적분할로 손바뀜 진행됐다. 펀더멘털에 집중 가능한 현재 시점에서 2분기 실적 호조, 유럽 파트너십 계약 임박 등 긍정적 모멘텀이 연달아 존재한다”며 “하반기 중국인 무비자 입국 시행 시 현지 내 주사제 형태로의 미승인 시술인 리쥬란에 대한 고수요 가속화가 예상된다”고 내다봤다. 

또한 “추후 모건스탠리캐피탈인터내셔널(MSCI) 지수 편입 가능성에 따른 패시브 자금 유입 수급까지 고려 시 여전히 주가 업사이드가 존재한다”고 부연했다. 

같은 날 다올투자증권은 의료관광 수요 및 글로벌 확장 전략으로 리쥬란의 침투율이 증가할 것이라며 밸류에이션을 할증했다. 적정주가는 57만원에서 71만원으로 24.56% 상향 조정했으며, 투자의견은 ‘매수’를 유지했다. 

박종현 다올투자증권 연구원은 “올해 2분기 시장 기대치를 상회하는 호실적이 기대되는 가운데, 7월 중 유럽 파트너사와 판매 계약을 체결할 예정”이라며 “유럽 파트너사는 단순 유통사 아닌 미용 의료기기 업체로 현지 판매망 구축되어 있으며, 파마리서치의 마케팅 인력과 함께 유럽 리쥬란 브랜드를 빌딩할 예정”이라고 밝혔다. 

이어 “지난 8일 공시와 함께 거버넌스 불확실성 해소 해석으로 주가가 상승했다”며 “상대적으로 부재했던 외국인 수급 회복에 따른 기업 가치 상승이 동반될 것”이라고 전망했다. 

박 연구원은 “파마리서치의 리스크 포인트는 기대 대비 느린 유럽 침투 속도와 성장률 둔화”라며 “유럽 침투 속도의 경우, 연내 파트너십 체결 후 파마리서치와 함께 브랜드 빌딩 과정 속 2025년 말 선적 예정으로 2026년 본격적인 판매를 확인할 것”이라고 분석했다. 

그러면서 “성장률 둔화 우려는 리쥬란 신규 허가 국가 확대 속 성장률 가속화 국면으로 2032년 미국 출시 및 시너지가 기대되는 신제품 또한 성장 가속화 요소”라고 부연했다. 

그는 “국내 의료 관광객들의 수요 및 글로벌 확장 전략 속 리쥬란의 침투율 증가를 감안하여 밸류에이션 할증을 부여한다”며 “글로벌 피어(PEER) 대비 40배 대비 25% 할증한 50배 적용하여 적정주가 71만원을 제시한다. 기업 가치 상승에 따른 지수 편입 기대감 또한 주가 상승에 일부 기여할 것”이라고 평가했다. 

☞ 본 기사는 투자를 권유하거나 주식을 매수하라는 것이 아닙니다. 투자는 본인의 판단하에 하는 것이며 데일리인베스트는 어떠한 책임도 지지 않습니다.