[데일리인베스트=홍예원 인턴기자] 2차전지 소재기업 천보는 지난 1분기에 매출액이 15% 감소하고 영업이익이 적자 전환하는 등 실적이 크게 악화됐다. 지난해에도 부진한 실적을 보였다. 증권가에서는 천보가 하반기에 원가 절감이 가능한 신규 공정이 적용된 P전해질과 F전해질 생산을 시작하며 실적이 개선될 전망이지만, 1분기 반영된 충당금의 영향으로 연간 적자는 불가피하다는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 지난해 12월말부터 하향각을 그리다 올해 4월 중순부터는 7만4000원 안팎을 횡보하고 있는 주가가 어떻게 움직일지 주목된다.

2007년 10월 설립된 천보는 전자소재 2차전지 전해질 등의 개발, 제조 및 판매를 주요사업으로 하고 있다. 사업 분야는 크게 전자소재(LCD 식각액 첨가제, OLED 소재, 반도체 공정 소재 등), 2차전지 소재(전해질, 전해액 첨가제), 의약품 소재(의약품 중간체), 정밀화학 소재이다.

전자소재 LCD 식각액 첨가제는 디스플레이 패널 제조공정 중 식각 공정에 사용되는 액상 정밀 화학제품으로, 식각 공정상 속도를 조절하거나 미세 패턴을 구현하는 기능을 하며, 고화질 LCD 패널 제조에 핵심적인 역할을 담당한다. 아미노테트라졸(ATZ)은 국내시장점유율 1위, 세계시장점유율 1위를 기록하고 있으며, 차세대 제품인 메틸테트라졸(MTZ)을 판매하고 있다.

2차전지 소재 전해액은 리튬이온을 이동할 수 있게 하는 매개체로서, 전해액에 첨가제를 투입하여 성능(에너지밀도, 수명, 충·방전시간) 및 안정성(폭발 방지)을 향상시키는 역할을 담당한다. 전해질은 용매에 해리되어 이온으로 전류를 흐르게 하는 물질로서, 2차전지의 충·방전 기능을 담당하는 핵심소재다.

2016년 말에 중대형 리튬전지용 전해질인 F전해질(LiFSi)를 세계 최초로 상용화 공장을 가동하였으며 2018년부터 2022년까지 지속적으로 LiFSi, P전해질(LiPO₂F₂), B전해질(LiBOB), D전해질(LiDFOP) 공장을 증설해 왔다. 현재 LiPO₂F₂는 원가절감을 위해 신규공법을 적용한 공장을 증설을 완료하여 시생산 중에 있고 LiFSi와 2차전지 전해액 첨가제인 플루오르에틸렌카보네이트(FEC·Fluoroethylene Carbonate) 및 비닐렌카보네이트(VC·Vinylene Carbonate)는 새만금국가산업단지에 대규모 공장을 건설하고 있다.

지난해 7월 하순 20만원 안팎을 오르내리던 천보는 하향각을 그리며 11월초 9만6000원대까지 곤두박질쳤다. 이후 반등하며 12월초 13만원대로 올라섰으나 바로 내림세로 돌아서며 올해 4월 중순 7만1000원대로 추락했다. 4월 하순부터는 최근까지 7만4000원 안팎을 오르내리고 있으며, 지난 22일에는 전일 대비 0.8%(600원) 하락한 7만4400원에 장을 마쳤다.

천보는 지난 1분기에 부진한 실적을 기록했다. 매출액은 397억4964만원으로 전년 동기 469억9761만원 대비 15.42% 감소했다. 영업이익은 276억3550만원 손실로 전년 동기 16억3703만원 대비 적자 전환했다. 당기순이익은 265억5946만원 손실로 전년 동기 42억2123만원 대비 적자 전환했다.

지난해에도 부진한 실적을 보였다. 매출액은 1826억9774만원으로 전년 3288억5894만원 대비 44.44% 감소했다. 영업이익은 80억4480만원 손실로 전년 동기 564억7307만원 대비 적자 전환했다. 당기순이익도 454억6611만원 손실로 전년 428억3641만원 대비 적자 전환했다.

이와 관련, 증권가는 천보에 대해 중립적인 리포트를 내놓고 있다. 지난 22일 신영증권은 새만금 신규 라인인 전해액 첨가제 FEC·VC, F전해질 모두 5월 중 시가동이 예정되어 있으며 4분기를 기점으로 매출에 기여할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만 목표주가는 12만6000원에서 10만1000원으로 19.84% 하향 조정했다.

박진수 신영증권 연구원은 “1분기 매출액 398억원(직전분기 대비 +2%), 영업손실 276억원(직전분기 대비 적자지속)으로 영업이익 시장 기대치(-9억원)를 큰 폭으로 하회했으며 전분기(-116억원) 대비 적자폭은 확대됐다”며 “이차전지 소재, 전자 소재 제품 판가 하락에 따른 215억원(이차전지 소재 185억원 반영)의 충당금을 반영한 영향이며, 이를 제외할 경우 61억원의 영업적자를 기록했다”고 밝혔다.

이어 “2차전지 소재 매출액은 222억원으로 전분기 대비 4% 감소했다”며 “주요 제품 P전해질의 판가 하락과 전방 재고 상황 개선 지연으로 인한 물량 감소가 지속되며 P전해질 매출은 전 분기 대비 26% 하락했다. F전해질의 경우 신규 첨가제 라인 변경으로 인한 가동 중단으로 2023년 2분기 기점으로 분기 매출액은 10억원을 하회하는 중(2022년 분기 평균 약 60억원)”이라고 설명했다.

또한 “다만 1분기 전해액 첨가제인 ‘TDT’ 매출이 45% 증가해 2차전지 소재 매출 약세를 일부 방어했다”며 “전해액 사를 통해 특정 셀 고객의 유럽향 물량이 증가 중인 것으로 파악한다. TDT 첨가제의 경우 고객사 수요 대응을 위해 현재 200톤 캐파(CAPA)에서 하반기 중 300톤 추가 증설을 계획 중”이라고 전했다.

박 연구원은 “2023년 2차전지 소재 매출 비중 61%를 차지했던 P전해질의 분기 평균 판가는 2분기까지 하락할 것으로 예상하지만, 탄산 리튬 및 원재료 리튬염(LiPF₆) 가격 안정화로 이후 추가적인 판가 하락 가능성은 제한적일 것”이라며 “또한 하반기를 기점으로 LiPF₆를 사용하지 않는 동시에 원재료 원가를 개선한 신공정 도입이 예상되며 중국 주요 고객사의 소송 결과에 따라 물량에 대한 추가적인 업사이드 기대가 가능할 것”이라고 예상했다.

이어 “새만금 신규 라인인 FEC·VC(각각 1000톤), F전해질(2500톤) 모두 5월 중 시가동이 예정돼 있으며 4분기를 기점으로 매출에 순차적으로 기여할 것”이라며 “다만 F전해질의 경우 FEC·VC 첨가제 라인 대비 복잡한 공정으로 시가동 및 고객사 인증 기간에 대한 불확실성이 일부 존재한다. 새만금 라인 가동으로 인한 본격적인 외형 확대 시점은 2024년 4분기부터 2025년 1분기”라고 판단했다.

박 연구원은 올해 실적과 관련, “매출액 1963억원(전년 대비 +7%), 영업이익 -256억원(적자 확대)을 예상한다”며 “분기 영업이익은 2분기 6억원, 3분기 22억원, 4분기 -8억원을 예상하며 2~3분기 손익은 개선될 전망이나 4분기 새만금 FEC·VC 첨가제 라인 본격 가동으로 인한 감가상각비 반영으로 적자 전환을 예상한다. 또한 1분기 기반영된 충당금 영향으로 연간 적자는 불가피할 것”이라고 전망했다.

그는 밸류에이션과 관련, “새만금 라인 가동 일정 지연 및 증설 계획 축소(2024년 말 기준 F전해질 캐파 기존 1만톤→2500톤, FEC·VC 기존 각 5000톤→1000톤으로 하향)로 인한 투자 심리 악화로 주가는 최근 1년 약 59% 하락했다”고 전했다.

이어 “5월6일 발표된 인플레이션감축법(IRA) 최종안에 따르면 전해질과 첨가제는 원산지 추적이 어려운 소재로 분류됐으며 해외우려기관(FEOC) 적용이 2027년 전까지 유예되어 당장의 중국 외 지역에서의 전해질, 첨가제 조달에 대한 필요성은 감소한 상황”이라며 “다만 이로 인한 천보의 기존 고객 계약 변동은 제한적인 것으로 파악하며 미국 정부는 이후 중국산 소재에 대한 관세를 인상(기존 7.5% → 25%)하여 장기적인 중국산 소재의 가격 경쟁력은 하락할 것”이라고 예상했다.

또한 “지연됐던 새만금 라인의 가동이 2024년 4분기를 기점으로 본격화될 전망이며 F·P 전해질의 신공법 도입을 통한 원가 개선을 예상한다”며 “2025년 영업이익 379억원(흑자 전환), 2026년 870억원(전년 대비 +129%)을 예상하며 신설 라인 가동이 시작되는 2024년 4분기 기점의 점진적인 투자 심리 회복을 예상한다”고 덧붙였다.

지난 20일 삼성증권은 F전해질 본격 양산 등을 통한 가동률 회복으로 천보가 2025년에 흑자 전환할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘중립’을 유지했고 목표주가는 11만원에서 8만7000원으로 20.91% 하향 조정했다.

장정훈 삼성증권 연구원은 “올해 1분기 연결 기준 실적은 매출 398억원, 영업적자는 276억원으로 전분기(116억원 적자) 대비 대폭 확대되며 어닝 쇼크를 기록했다”며 “신규 공법 적용한 신규 F전해질 공장(팹) 가동 준비를 하며, 기존 캐파를 첨가제용으로 전환함에 따라 F전해질은 재고 매출 이외에 대폭 줄어든 데다, P전해질의 경우도 전해액 고객사의 재고 이슈 등으로 물량이 감소하며 가동률 부진에 따른 고정비 상승으로 적자가 확대됐다. 여기에 판가 하락에 따른 제품 재고에 대해 평가손실 충당금(25억원)까지 추가 반영됐다”고 밝혔다.

장 연구원 “전반적인 캐파 증설 계획 하향 조정(2024년 F전해질 캐파 계획 1만톤에서 2500톤으로 하향, FEC와 VC도 기존 각각 5000톤에서 1000톤으로 하향)이 이뤄졌고, F전해질 본격 램프업 시점도 상반기보다 하반기로 예상한다”며 “여기에 P전해질 판가도 2분기까지 약세로 판단된다”고 전했다. 

그는 올해 실적과 관련, “매출 2418억원(전년 대비 +32.4%)으로 하향 조정하고, 영업 손익은 하반기 흑자로 돌아오지만 연간으로는 199억원의 적자를 예상한다(전년 대비 적자지속)”며 “2025년은 F전해질 본격 양산 기여 등을 통한 가동률 회복으로 매출 3005억원에 영업이익은 357억원의 흑자 전환을 기대한다”고 전망했다.

목표주가 하향과 관련, 장 연구원은 “실적 전망 하향 조정에 따라 목표가도 8만8000원으로 기존 대비 21% 낮췄다”며 “목표주가는 2025년 예상 주당순이익(EPS) 1077원에 소재 피어그룹의 2024년 평균 주가수익비율(P/E) 값 62.3배를 적용하고, 매해 2배씩 늘어나는 증설(2023년 5900톤→2024년 1만1150톤→2025년 2만600톤) 프리미엄(30%)을 감안해 산출했다”고 설명했다. 

그러면서 “1분기 적자 확대에도 불구하고 연초 이후 주가도 30% 하락하며 수익성 악화에 대한 불안감은 일정 부분 반영됐고, 2분기 들어 고객사향 출하 증가 모습은 긍정적으로 보인다”며 “하지만 신규 공법을 적용한 F전해질의 본격 양산 및 P전해질의 수율 안정화를 통해 장기 성장성에 대한 확신이 서기 전까지는 ‘중립’ 의견 유지가 적절해 보인다”고 평가했다.

지난 20일 한화투자증권은 천보가 지난 1분기에 수요 하락과 재고평가 손실로 역대 최대 적자를 기록했지만 1분기를 바닥으로 하반기부터 실적이 본격 회복할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했으나 목표주가는 22만원에서 10만원으로 54.55% 하향 조정했다.

이용욱 한화투자증권 연구원은 “1분기에 매출액 398억원, 영업적자 276억원으로 컨센서스(매출액 435억원, 영업적자 9억원)를 하회했다”며 “전해질 매출의 대부분을 차지하고 있는 P전해질 출하량이 직전분기 대비 10% 하락한 것으로 추정되며, 가격 하락에 따른 재고평가손실도 190억원 가량 반영됐기 때문이다. 한편, 첨가제는 비중은 크지 않으나 고객사와의 협약을 바탕으로 출하량이 견조하게 올라오고 있는 점이 긍정적”이라고 밝혔다. 

이 연구원은 “올해 2분기 실적으로 매출액 408억원, 영업적자 34억원을 전망한다”며 “2분기까지도 출하량 증가 폭은 제한적일 전망이지만 재고평가손실 효과가 사라지고, 판가 하락으로 축소됐던 스프레드도 정상화되며 수익성은 크게 개선될 것”이라고 전망했다.

이어 “본격적인 실적 개선은 하반기로 예상된다”며 “원가 절감이 가능한 신규 공정이 적용된 P·F전해질 생산이 시작되며, 신공장에서 F전해질 및 FEC·VC 등의 첨가제 생산이 본격화되기 때문”이라고 덧붙였다.

그는 올해 실적으로 매출액 2000억원(전년 대비 +9.4%), 영업손실 240억원(전년 대비 적자지속)을 각각 예상했다.

이 연구원은 밸류에이션과 관련, “목표주가를 10만원으로 하향한다”며 “신공장 효과가 본격화되는 2026년 실적에 피어그룹 평균 P/E 27배를 적용했다. 한편, 5월6일 미국정부는 IRA 최종안을 발표했으며, 전해질·첨가제는 원산지 추적이 불가능한 소재로 분류되어 FEOC 적용이 2026년까지 유예됐다. 이로 인해 미국에서 당장의 탈중국화 니즈가 사라졌으나, 미국 정부는 중국산 배터리·소재 등에 관세를 인상하는 등 미중 갈등은 유지되고 있다”고 분석했다.

이어 “정책모멘텀은 일부 약화됐으나, 하반기 가장 중요하게 확인할 부분은 신규 공정을 적용한 제품(P·F 전해질)의 고수익성 확보와, 신규 공장(F전해질, FEC·VC 등)의 가동률 상승”이라며 “투자의견 ‘매수’는 유지하나, 신공정의 높은 수익성과 수요 회복을 확인하며 보수적인 접근을 권고한다”고 전했다.