[데일리인베스트=권민서 기자] 인쇄회로기판(PCB) 전문기업 대덕전자는 지난 3분기에 매출액이 2% 감소했지만 영업이익은 551% 증가하며 수익성이 대폭 호전됐다. 증권가에서는 대덕전자가 올해 4분기부터는 해외 고객사향 인공지능(AI) 가속기 다층회로기판(MLB·Multi Layer Board) 공급으로 외형이 성장할 것이라는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 지난 4월초부터 하향각을 그리는 주가가 상승 반전할 수 있을지 주목된다.

대덕전자는 PCB를 주요 제품으로 생산 및 판매하는 전자부품 전문기업이다. 주요 영업 지역은 한국, 중국, 미국, 동남아다. 대덕전자가 생산하는 PCB는 각종 전자제품에 쓰이는 부품으로, 주문생산 방식을 통해 각 산업 분야별 제조업체에 공급되고 있다. 2020년 5월1일을 분할기일로 주식회사 대덕에서 인적분할 방식으로 2020년 5월4일 신규 설립됐으며 2020년 5월21일 유가증권시장에 상장했다.

현재 FC(Flip Chip)-BGA(Ball Grid Array), FC-CSP(Chip Scale Package), FC-BOC(Board on Chip) 및 CSP, 시스템인패키지(SiP) 등의 메모리·비메모리 반도체용 PCB와 빌드업(Build Up), MLB 등의 네트워크와 반도체 검사장비 등에 사용되는 PCB를 주력으로 생산하고 있으며, 세계 유수의 국내외 반도체 제조사 및 IT업체에 공급되고 있다. 또한 4차 산업을 주도할 초고속통신, 인공지능, 자율주행, 서버 등의 기술에 요구되는 대용량, 다기능화, 초박판화에 대응하는 선행기술을 확보하고 첨단 제품을 생산하고 있다.

MLB, 리지드-플렉서블(Rigid-Flexible) 및 첨단 반도체 패키지 기판에 이르는 다양한 기판을 생산하는 PCB 전문기업으로 첨단 제품 포트폴리오와 차별화된 기술로 글로벌시장을 적극적으로 개척하고 있다.

대덕전자는 기존의 국내 대형 업체와의 파트너십을 강화, 신규 우량 업체 발굴을 통해 국내시장에서 마켓 리더로서의 위치를 강화, 해외 우량 통신 및 네트워크 장비 업체와의 거래를 확대하고 있다.

지난 1월초 2만8000원대에서 움직이던 대덕전자는 하락세를 보이며 2월 말 2만2000원대로 주저앉았다. 이후 횡보하다가 상승 반전하여 4월1일 2만7000원까지 올랐다가 바로 내림세로 전환되며 6월 하순 2만1000원대로 하락했다. 7월초 급등하며 2만4000원대로 올라섰다가 바로 하향각을 그리며 10월 말 1만5000원대로 곤두박질쳤다. 최근에는 반등하며 1만7000원을 넘어섰다. 지난 1일에는 전날보다 3.66%(630원) 내린 1만6600원에 장을 마쳤다. 

대덕전자는 지난 3분기에 무난한 실적을 기록했다. 지난 10월31일 공시한 잠정실적에 따르면 매출액은 2326억5400만원으로 전년 동기 2377억8700만원 대비 2.2% 감소했다. 그러나 영업이익은 92억1800만원으로 전년 동기 14억1600만원 대비 550.9% 증가했다. 당기순이익은 51억7700만원으로 전년 동기 37억6600만원 대비 37.5% 늘었다. 

3분기까지 누적 실적을 살펴보면 매출액은 6856억5900만원으로 전년 동기 6753억원 대비 1.5% 증가했다. 반면 영업이익은 172억3600만원으로 전년 동기 173억100만원 대비 0.4% 감소했다. 당기순이익은 193억7900만원으로 전년 동기 192억8600만원 대비 0.5% 증가했다. 

이와 관련, 증권가는 대덕전자에 대해 대체로 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 지난 1일 하나증권은 대덕전자가 AI 신규 모멘텀 발생으로 전기전자 업종 내 중소형 업체 중 희소성이 높다며 최선호주로 제시했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 3만원에서 2만5000원으로 16.67% 하향 조정했다.

김록호 하나증권 연구원은 “2024년 3분기 매출액은 2327억원(전년 동기 대비 -2%, 직전 분기 대비 -2%), 영업이익은 92억원(전년 동기 대비 +554%, 직전 분기 대비 -16%)을 기록했다”며 “매출액과 영업이익 모두 하나증권의 기존 전망치를 하회했다”고 밝혔다. 

이어 “패키지기판이 부진했는데, 메모리와 비메모리 모두 직전 분기 대비 외형이 축소됐다”며 “메모리는 모바일과 서버향 더블데이터레이트5(DDR5)가 견조했던 반면에 PC향은 주춤했다. 비메모리는 글로벌 전기차 수요 약세 영향으로 전장 부문 매출액이 직전 분기 대비 감소했다”고 설명했다.

그러면서 “MLB는 직전 분기 대비 18%, 전년 동기 대비 48% 증가하며 외형 축소를 최소화했다”며 “네크워크향 고객 수요가 꾸준하게 증가하고 있고, 고대역폭메모리(HBM)향 반도체 검사장비도 실적 증가에 기여했다. 외형 축소로 인해 수익성도 하락했는데, 성과급 등의 일회성비용 약 40억원 정도가 반영된 것으로 추정된다”고 전했다.

2024년 4분기 실적과 관련, 그는 “매출액은 2180억원(전년 동기 대비 -7%, 직전 분기 대비 -6%), 영업이익은 92억원(전년 동기 대비 +44%, 직전 분기 대비 유사)으로 전망한다”며 “전사 매출액 감소에도 불구하고 영업이익이 직전 분기 수준과 유사할 것으로 추정하는 이유는 일회성 비용에 의한 기저효과 때문”이라고 진단했다. 

이어 “패키지기판 매출액은 직전 분기에 이어 메모리, 비메모리 모두 연말 재고조정 영향으로 직전 분기 대비 감소할 것”이라며 “MLB 부문의 매출액 역시 계절적 영향으로 직전 분기 대비 감소할 것”이라고 예상했다. 

그러면서 “다만, 실적 전망치 상향 여력은 상존한다. 연내 해외 고객사향 AI용 MLB 제품 승인 및 양산을 개시할 가능성이 높기 때문”이라며 “고객사의 승인은 연내 가능성이 높았지만, 양산 개시는 연말, 연초에 대한 불확실성이 있었다”고 짚었다.

김 연구원은 2024년 실적으로 매출액 9037억원(전년 대비 -0.3%), 영업이익 265억원(전년 대비 +11.2%)을 각각 추정했다. 

밸류에이션과 관련, 김 연구원은 “목표주가는 2024년 및 2025년 주당순이익(EPS)을 각각 45%, 31% 하향한 반면에 적용 EPS를 2025년으로 변경하고, 글로벌 동종 업체들의 평균 주가수익비율(PER) 19.1배를 적용해서 산출했다”며 “2024년 2분기 흑자 전환에는 성공했지만, 패키지기판의 수요가 예상보다 더디게 회복되면서 실적의 개선폭도 당초 예상을 하회하고 있다”고 분석했다.

그는 “다만, AI향 MLB 공급으로 반전의 기회가 마련될 것”이라며 “해외 거래선향 OAM(Open Accelerator Module) 기판은 패키지기판에 준하거나 그를 상회하는 가격이 가능할 것”이라며 “아울러 기존에 감가상각이 종료된 고밀도다층기판(HDI) 캐파(CAPA)를 활용할 수 있다는 측면에서 매출 개시와 동시에 수익성에도 기여할 가능성이 높다”며 “아울러 2025년 상반기부터 분기 감가상각비 40억~50억원이 축소되는 부분도 2025년 실적 개선에 대한 가시성을 높여준다”고 판단했다. 

그러면서 “전기전자 업종 내에 있는 중소형 업체 중에서 AI에 의한 신규 모멘텀 발생은 희소성이 높기 때문에 중소형주 최선호주로 제시한다”고 부연했다. 

같은 날 대신증권은 대덕전자가 내년 하반기에 FC-BGA를 포함한 비메모리와 메모리향 패키지 매출 증가 등 전 사업에서 높은 성장을 할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 3만원에서 2만5000원으로 16.67% 하향 조정했다. 

박강호 대신증권 연구원은 “2024년 3분기 매출액 2326억5000만원(직전 분기 대비 -2.3%, 전년 동기 대비 -2.2%), 영업이익 92억2000만원(직전 분기 대비 -15.5%, 전년 동기 대비 550.9%), 당기순이익 65억3000만원(전년 동기 대비 +37.5%, 직전 분기 대비 -57.7%)을 시현했다”며 “영업이익은 추정치 133억원과 컨센서스 116억원을 하회했다. 실적 부진 요인은 전장향 FC-BGA 매출 부진 및 낮은 가동률 지속, BGA의 매출 약화, 일회성 비용이 반영된 것”이라고 밝혔다.

이어 “FC-BGA 매출은 450억원으로 직전 분기 대비 -5.1% 감소, 전기자동차 수요 둔화로 매출이 부진했다”며 “전방산업인 PC·스마트폰 수요 약화로 메모리 및 비메모리 패키지 매출은 1977억원으로 직전 분기 대비 -5.3% 감소했다. 반도체 패키지 매출 부진은 2024년 4분기 및 2025년 1분기 지속될 것”이라고 진단했다.

2024년 4분기 실적과 관련, 그는 “영업이익은 56억2000만원으로 직전 분기 대비 -39.1%, 전년 동기 대비 -12.6% 감소, 매출액은 2111억원으로 직전 분기 대비 -9.3%, 전년 동기 대비 -9.9% 감소했다”며 “전방 수요 부진으로 메모리향 패키지 매출 감소 및 FC-BGA(비메모리) 매출 둔화도 지속될 것”이라고 예상했다. 

이어 “그러나 MLB 사업 중 글로벌 고객사에 AI 가속기향 MLB 신규 매출을 예상, 2025년 약 400억~500억원 매출을 추정하고, 2025년 수익성 개선에 기여할 것”이라며 “2025년 상반기에 AI향 MLB 매출 증가로 패키지 부문의 매출 둔화를 방어하고, 하반기에 FC-BGA를 포함한 비메모리, 반도체 경기 회복으로 메모리향 패키지 매출 증가 등 전 사업에서 성장이 높을 것”이라고 내다봤다.

박 연구원은 2024년 실적으로 매출액 7738억원(전년 대비 -2.87%), 영업이익 229억원(전년 대비 -3.38%)을 각각 추정했다. 

밸류에이션과 관련, 그는 “목표주가는 2025년 평균 EPS와 실적 회복기의 상단 목표 P/E 30.8배를 곱해 적용한 2만5000원으로 하향한다”며 “단기적으로 2024년 3분기, 4분기 실적 부진을 반영하여 2024년, 2025년 EPS를 종전 대비 각각 38.8%, 46.3%씩 하향했다”고 설명했다. 

이어 “2025년 매출액과 영업이익은 전년 동기 대비 각각 +2%, +102%씩 증가 속에 AI향 MLB의 신규 매출 반영으로 밸류에이션 재평가가 진행될 것”이라며 “자동차의 전장화가 지속되고, FC-BGA 수요도 회복이 예상된다. 2025년 턴어라운드를 예상한 중장기적 관점에서 비중확대를 유지한다”고 전했다.

같은 날 메리츠증권은 대덕전자가 4분기부터 공급할 예정인 AI 가속기용 OAM 기판은 패키지 기판의 판가를 상회할 것이라며, 감가상각이 종료된 HDI 생산라인을 활용하기 때문에 수익성도 높을 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 적정주가는 2만9000원에서 2만4000원으로 17.24% 하향 조정했다. 

양승수 메리츠증권 연구원은 “2024년 3분기 매출액 2328억원과 영업이익 92억원은 컨센서스를 각각 -7.2%, -20.8% 하회했다”며 “MLB 기판을 제외한 메모리와 비메모리 패키지기판 모두 직전 분기 대비 매출이 감소했고 일회성 비용(약 40억원 추정)이 반영되었기 때문”이라고 밝혔다. 

이어 “메모리와 비메모리 패키지기판 모두 전방시장의 수요 둔화 영향으로 재고조정이 지속되고 있다”며 “반면 MLB 기판은 네트워크향 수요 증가와 HBM향 반도체 검사장비용 기판 공급 확대로 외형 성장을 달성했다”고 짚었다.

2024년 4분기 실적과 관련, 양 연구원은 “매출액 2159억원(전년 동기 대비 -7.9%), 영업이익 90억원(전년 동기 대비 +40.1%)을 전망한다”며 “전방 수요 둔화와 계절적 재고조정의 영향으로 메모리와 비메모리, MLB 기판 모두 직전 분기 대비 매출 감소가 예상된다”고 전했다.

그러면서 “다만 3분기와 달리 일회성 비용 발생 가능성이 낮기 때문에, 영업이익은 직전 분기와 유사한 수준일 것”이라며 “본격적인 실적 기여는 2025년으로 기대되나 4분기 내 AI 가속기향 MLB 기판 공급 시작 가시성이 높아졌다는 점은 긍정적”이라고 평가했다. 

아울러 “대덕전자가 생산을 담당할 AI 가속기용 OAM 기판의 경우 고밀도회로 구현을 위해 HDI 기술이 적용됨과 동시에 층수가 높아 패키지기판을 상회하는 판가가 예상된다”며 “초기 생산의 경우 감가상각이 종료된 HDI 생산라인을 활용하기 때문에 높은 수익성도 기대할 수 있다”고 판단했다.

양 연구원은 2024년 실적으로 매출액 9015억원(전년 대비 -0.9%), 영업이익 262억원(전년 대비 +10.6%)을 각각 추정했다. 

밸류에이션과 관련, 그는 “적정주가는 2만4000원으로 -17.2% 하향 조정한다. 2024년과 2025년 영업이익 추정치를 각각 -29.8%, -28.8% 하향 조정하고, 적정주가 산정에서 2025년의 비중이 확대되는 점을 반영했다”며 “대덕전자 또한 업종 전반적인 수요 둔화에 자유로울 수 없는 상황이다. 다만 이번 AI 가속기 MLB 기판 시장 진입을 통해 기판 업종 내 프리미엄이 재부각될 수 있는 시점이라 판단해 투자의견 ‘매수’를 유지한다”고 설명했다.

같은 날 iM증권은 대덕전자가 오는 4분기 실적이 부진할 예정이지만 올해를 바닥으로 내년부터 AI 가속기향 MLB의 성장과 FC-BGA 회복 등 개선의 방향성이 뚜렷할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 2만4000원을 유지했다.

고의영 iM증권 연구원은 “2025년을 바라보면 돋보이는 HDI 기술력을 바탕으로 한 AI 가속기용 보드 매출 성장, FC-BGA 시장의 점진적 개선과 신규 고객사 확보 가능성이 주된 투자포인트”라고 밝혔다.

2024년 3분기 실적과 관련, 그는 “매출액 2327억원(전년 동기 대비 -2%, 직전 분기 대비 -2%), 영업이익 92억원(전년 동기 대비 +551%, 영업이익률 4%)으로 공시됐다”며 “추정 영업이익 대비 11% 상회했고, 1개월 컨센서스에 부합했다. 40억원대의 일회성 비용을 제외한 영업이익은 130억으로, 당초 회사 지침에 부합했다”고 분석했다. 

이어 “메모리 반도체기판은 서버용 DDR5 제외 수요 조정이 있었고 FC-BGA는 전장, TV 공히 수요 침체가 지속됐다. 다만 당초 예상했던 범위를 벗어나지 않았다”며 “MLB는 네트워크(N/W)향 수요가 점증하는 가운데, HBM 검사장비향 수요가 좋았다”고 진단했다. 

고 연구원은 2024년 4분기 실적과 관련 “매출액 2206억원(전년 동기 대비 -6%, 직전 분기 대비 -5%), 영업이익 63억원(전년 동기 대비 -2%, 영업이익률 2.9%)으로 전망된다”며 “기존 추정치 대비 매출액과 영업이익을 각각 -12%, -43% 조정했다. 메모리기판과 MLB는 재고조정이 있을 것이며, FC-BGA의 개선은 내년 상반기까지 제한적일 것”이라고 예상했다. 

고 연구원은 2024년 실적으로 매출액 9060억원(전년 대비 -0.4%), 영업이익 240억원(전년 대비 -0.8%)을 각각 추정했다. 

그는 “2024년을 바닥으로 회복의 방향성이 뚜렷할 것이므로, 올해 4분기의 부진보다는 2025년 개선의 방향성에 주목한다”며 “2025년 실적은 매출 1조500억원(전년 대비 +16%), 영업이익 700억원(전년 대비 +196%, 영업이익률 7%)으로 전망된다. AI 가속기향 MLB의 성장과 FC-BGA의 회복을 기대한다”고 내다봤다. 

이어 “AI 가속기향 OAM, 범용 베이스보드(UBB) 등 MLB는 올해 11월부터 양산이 시작되어 2026년까지 외형 성장을 이끌 것”이라며 “MLB 매출은 2024년 1220억원, 2025년 1920억원, 2026년 3100억원으로 전망된다. 이를 위해 200억원 규모의 자본적지출(CAPEX)을 집행할 계획”이라고 설명했다. 

그러면서 “매출 기준 생산 능력은 기존 2000억원에서 4000억원으로 확대될 것이며, 내년 하반기 완공을 기대한다”며 “CAPEX와 증설 리드타임이 짧은 이유는 기보유한 스마트폰용 HDI 라인에 대한 보완 투자이기 때문이다. 이미 감가상각이 끝난 라인이기 때문에 가동률 상승 시 수익성 개선 속도도 가파를 것”이라고 판단했다. 

또한 “AI 가속기 고객사와의 첫 컨택이 지난 4월이었던 것으로 파악되는데, 불과 6개월 만에 대량 양산에 근접한 것”이라며 “상당히 빠른 프로세스인데, 과거 삼성전자향으로 HDI를 대량 양산해 본 경험이 긍정적인 레퍼런스로 작용했기 때문이다. 이외로, 추가 고객사 확보를 위한 샘플 공급도 적극적”이라고 평가했다.

이어 “FC-BGA 매출은 2024년 1790억원, 2025년 2500억원으로 전망한다”며 “2025년 전망치는 기존 대비 -100억원 추가 하향 조정했다. 업황은 내년 상반기 횡보, 내년 하반기 회복의 방향일 것이다. 회복 시점에서 추가 고객사 확보 가능성도 기대한다”고 짚었다. 

밸류에이션과 관련, 고 연구원은 “2024년과 2025년의 영업이익을 각각 -13%, -1% 조정하고, 목표주가를 유지한다”며 “목표주가는 2025년 상각전영업이익(EBITDA) 3742원에 기존과 같이 글로벌 피어(Peer)의 EV/EBITDA(기업의 시장가치를 세전 영업이익으로 나눈 값) 평균을 10% 할인한 6.4배를 적용했다”고 전했다.

같은 날 한국투자증권은 대덕전자에 대해 패키지 기판의 전방 수요, MLB의 AI 가속기향 매출 발생 시점 및 규모가 향후 관전 포인트라고 평가했다. 투자의견은 ‘중립’을 유지했으며, 목표주가는 제시하지 않았다. 

박상현 한국투자증권 연구원은 “올해 3분기 실적은 매출액 2327억원(전년 동기 대비 -2.2%), 영업이익 92억원(전년 동기 대비 +550.9%)로 매출액과 영업이익 모두 추정치와 컨센서스를 하회했다”고 밝혔다. 

이어 “영업이익 기준 추정치와 컨센서스를 각각 24.6%, 20.8% 하회했다. 창립기념일 등 일회성 비용 때문이다. 일회성 비용 제외 영업이익은 130억원 수준으로 추정치를 6.6% 상회한 것”이라며 “매출액은 예상보다도 부진한 전방 수요로 추정치와 컨센서스를 각각 7.7%, 7.3% 하회했다. 제품별로는 패키지 기판 부진, MLB 선방으로 해석된다”고 설명했다.

그러면서 “패키지 기판 매출액은 1977억원(전년 동기 대비 -7.4%)으로 추정치를 13.1% 하회했다. 전방 수요 부진 영향”이라며 “그러나 서버향 DDR5 수요만큼은 건조함을 확인했다. 비메모리 기판인 FC-BGA 가동률은 여전히 50% 수준으로 단기간 내 실적 개선은 어려울 것”이라고 진단했다.

또한 “MLB 매출액은 350억원(전년 동기 대비 +48.3%)으로 추정치를 41.9% 상회했다”며 “네트워크 장비와 반도체 검사 장비 수요가 기대보다 견조했다. 오는 11월 수주 여부가 구체화될 AI 가속기 프로젝트는 핵심 기대 포인트로, 수주 시 내년 MLB 매출액이 2000억원 이상 더해질 것”이라고 내다봤다.

박 연구원은 2024년 실적으로 매출액 9190억원(전년 대비 +1.1%), 영업이익 400억원(전년 대비 +68.5%)을 각각 추정했다. 

밸류에이션과 관련, 그는 “현재 주가는 12개월 선행 PER 12.22배로 지난 사이클의 중간이던 2021년 평균 12개월 선행 PER 7.27배 고려 시 여전히 벨류에이션 부담 작지 않아 투자의견 중립을 유지한다”며 “그러나 AI 가속기향 MLB 스토리가 매력적이다. 수주 시 2025년 영업이익이 현재 추정치 대비 20% 이상 증가할 수 있을 것”이라고 판단했다.

그러면서 “향후 관전 포인트를 패키지 기판은 전방 수요, MLB는 AI가속기향 매출 발생 시점 및 규모로 제시한다”고 부연했다. 

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