[데일리인베스트=홍예원 인턴기자] 전기차(EV)용 2차전지 습식 분리막 제품 전문기업 더블유씨피는 지난 1분기에 매출액은 63% 늘었으나, 영업이익은 96% 감소하며 수익성이 대폭 악화됐다. 지난해에도 수익성은 저조했다. 증권가에서는 더블유씨피가 공격적인 투자를 행보를 보이고 있어 올해 실적 악화가 불가피할 것이라는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 지난해 7월 이후 하향각을 그리고 있는 주가가 어떻게 움직일지 관심이 쏠리고 있다. 

2016년 10월 설립된 더블유씨피는 단일 사업부문으로 구성되어 EV용 2차전지 습식 분리막 제품의 연구, 개발, 제조, 판매 사업을 영위한다. 분리막은 전기차에 탑재되는 리튬이온 배터리에 반드시 필요한 소재다. 더블유씨피는 고객사 니즈에 따라 소형 및 중대형, 일반형 및 코팅형 등 다양한 2차전지 분리막 제품을 맞춤 제작할 수 있는 역량과 설비를 보유하고 있다. 코스닥 시장에는 2022년 9월 상장됐다.

주요 매출처는 2차전지 제조업체로, 주요 매출처에 대한 매출 비중은 약 53% 수준이다. 즉각적인 영업 의사결정을 위해 제품 판매도 본사 판매조직을 통해 통합적으로 운영하고 있다.

더블유씨피는 2017년 충주 공장 건설을 착송했고, 2019년 생산1~4라인 양산을 개시했다. 2021년에는 ‘무역의 날 1억불 수출탑’을 수상했으며, 소재부품장비전문기업 인증을 받았다. 2022년에는 ‘무역의 날 2억불 수출탑’을 수상했고, 소재부품장비전문기업 인증을 받았다.

지난해 5월말 5만원 안팎에서 거래되던 더블유씨피는 상향각을 그리며 8월1일에는 장중 8만7700원까지 치솟았다. 그러나 곧장 하락 반전하며 11월 중순 3만9000원대까지 곤두박질쳤다. 이후 소폭 상승한 뒤 4만5000원 안팎을 오르내리다가 3월말부터 다시 내림세를 보이며 4월 중순 3만원대로 추락했다. 최근에는 반등하며 3만4000원대에서 거래되고 있다. 지난 8일에는 전일 대비 1.99%(700원) 하락한 3만4400원에 장을 마쳤다.

4월25일 더블유씨피는 충북 음성군과 1300억원 규모의 투자 협약을 체결했다고 밝혔다. 더블유씨피는 성본 산업단지 외국인 투자 지역에 2027년 준공을 목표로 사업장을 신축하기로 했다. 예상 고용인원만 500여 명에 이른다.

더블유씨피는 신공법 적용에 따른 코팅 설비 확장 필요성으로 추가 사업장 운영을 결정했다. 평택~제천 간 동서고속도로와 중부고속도로와 인접해 물류 운송에 용이한 음성군에 투자를 결정했다.

4월22일에는 북미 시장 진출을 위해 미국, 캐나다, 멕시코 등에서 부지 후보를 검토하고 있다고 밝혔다. 부지 확정은 올해 말 이뤄질 계획이다. 국내외 주요 배터리 업체들과 대규모 장기공급 계약을 논의하는 등 신규 수주도 활발히 진행하고 있다고 전했다.

헝가리 공장 가동 준비도 한창이다. 시운전을 거쳐 오는 2026년부터 양산을 시작할 예정이다. 해당 공장이 완공되면 더블유씨피의 국내외 생산능력은 총 23억7000㎡로 확대된다. 지난해 말 대비 3배 규모다.

더블유씨피는 “세계 최장 5.5m 광폭 분리막 설비라인을 운영하는 등 초격차 기술력과 생산능력을 바탕으로 프리미엄 분리막 제품을 적시에 공급해 왔다”고 밝혔다.

더블유씨피는 지난 1분기에 아쉬운 실적을 기록했다. 지난 7일 공시한 잠정실적에 따르면 매출액은 1224억600만원으로 전년 동기 750억6500만원 대비 63.07% 증가했다. 그러나 영업이익은 6억600만원으로 전년 동기 160억7600만원 대비 96.23% 감소했다. 당기순이익도 33억7200만원으로 전년 동기 219억9300만원 대비 84.67% 줄었다.

지난해에도 수익성이 부진했다. 매출액은 3049억8633만원으로 전년 2574억5142만원 대비 18.46% 증가했다. 그러나 영업이익은 463억9131만원으로 전년 580억2715만원 대비 20.05% 감소했다. 당기순이익도 536억2115만원으로 전년 552억5795만원 대비 2.96% 줄었다.

이와 관련, 증권가는 더블유씨피에 대해 다소 중립적인 리포트를 내놓고 있다. 지난 8일 KB증권은 더블유씨피가 지난해 4분기에 발생한 일회성 비용이 지속되는 가운데 중동 전쟁으로 인한 추가적인 비용 부담도 야기되는 등 수익성 부진 흐름이 이어지고 있다고 분석했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만 목표주가는 7만원에서 5만7000원으로 18.57% 하향 조정했다.

이창민 KB증권 연구원은 “올해 1분기 실적은 매출액 1224억원 (전년 동기 대비 +63%), 영업이익 6억원(전년 동기 대비 -96%, 영업이익률 0.5%)을 기록해 매출액은 컨센서스를 53% 상회했으나 영업이익은 크게 하회했다”며 “매출액의 경우 EV향 중대형 전지용 분리막 판매 호조 흐름이 이어진 가운데, 강한 수요로 인한 재고자산 판매가 더해져 서프라이즈를 기록했다. 주력 아이템인 삼성SDI P5 배터리향 분리막은 전반적인 전기차 수요 둔화 흐름에도 여전히 강한 수요가 지속되고 있다”고 밝혔다.

이어 “아쉬운 점은, 수익성 부진 흐름 또한 이어지고 있다는 점”이라며 “4분기 발생했던 일회성 비용 (국내 7~8라인 시운전, 인력 규모 확충, 신공법 전환 관련 비용 등)들이 지속되는 가운데, 중동 전쟁으로 인한 우회 항로 선택이 추가적인 비용 부담(물류비 증가, 분리막 심 추가 구매 등)을 야기하고 있다”고 진단했다.

이 연구원은 “더블유씨피에 대한 2차전지 소재업종 톱픽(Top pick) 관점을 유지한다”며 “국내 7~8라인과 헝가리 공장의 본격 가동이 예상되는 2025년 말에는 2023년 말 8억2000만㎡ 대비 2배 수준인 15억6000만㎡의 생산능력이 갖춰져 외형 성장세가 부각될 전망이며, 인플레이션감축법(IRA) 최종 가이던스에 따르면 북미 지역에 원단이 아닌 코팅 설비만 투자해도 보조금 수령이 가능할 것으로 추정되므로 추가 투자에 대한 부담이 경감된 점도 긍정적”이라고 판단했다.

그는 올해 실적으로 매출액 4120억원(전년 대비 +35.1%), 영업이익 280억원(전년 대비 –40.1%)을 각각 예상했다.

이 연구원은 목표주가와 관련, “현금흐름방식(DCF 방식)으로 산출됐고, 가중평균자본비용(WACC)은 8.22%(자기자본비용 9.17%, 세후 부채담보부증권 3.49%, 60개월 조정 베타(Beta) 0.95)를 적용했다”고 설명했다.

이어 “목표주가를 하향한 이유는 전기차 시장 성장세 둔화에 대한 우려를 반영해 2023년~2032년 예측 분리막 판매량 추정치를 기존 165억㎡에서 141억㎡(-15%)로 하향 조정하고, 보수적인 가동률 가정에 따라 같은 기간 평균 영업이익률을 기존 17.3%에서 15.2%로 하향했기 때문"이라고 부연했다.

또한 “목표주가에 대한 12개월 예측 내재(implied) 주가수익비율(P/E)은 60.2배, 주가순자산비율(P/B)은 1.84배이며, 5월7일 종가 기준 상승여력은 62%”라고 덧붙였다. 

같은 날 신한투자증권은 더블유씨피가 EV 수요 둔화에도 캐파(CAPA) 확대 등 공격적인 투자 행보를 지속하는 가운데 실적 개선보다는 수주 확보가 주가 반등의 핵심이 될 것이라고 진단했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만 목표주가는 5만원에서 4만4000원으로 12% 하향 조정했다.

정용진 신한투자증권 연구원은 “올해 1분기 매출은 1224억원(전년 동기 대비 +63%, 직전분기 대비 +33%)으로 시장 기대치를 53% 상회했으나 영업이익이 6억원(전년 동기 대비 -96%, 직전분기 대비 -82%)으로 시장 기대치(영업이익 27억원)를 77% 하회했다”며 “매출을 보면 핵심 고객인 삼성SDI의 고가 EV수요가 견조했고, 북미 플러그인하이브리드(PHEV) 판매도 성장해 전동공구의 부재를 상쇄했다”고 밝혔다.

이어 “그럼에도 수익성이 부진한 이유는 지난 분기부터 지속된 비용 증가 요인(신공법 관련 투자, 헝가리 공장 초기 비용, 코팅 라인 투자 증가 등)”이라며 “추가적으로 아직 국내 설비만 가동되는 상황에서 물류비 부담이 증가했고 생산 과정에서 필요한 코어 구매 비용도 증가해 전분기 대비 -3%p 가량의 추가적인 수익성 악화가 발생했다”고 짚었다.

정 연구원은 “충주 7~8라인 연내 가동, 헝가리 1~8라인 2026년 풀 램프업을 위한 조기셋업 등 EV 수요 둔화에도 공격적인 투자 행보를 지속하고 있다”며 “비용 증가와 수요부진 영향으로 2024년 실적 악화는 불가피하나 향후 선진국(북미·유럽) 수요를 선점하기 위한 선택이며 원단 캐파는 2023년 8억2000만㎡에서 2026년 23억9000만㎡까지 확대될 계획이다. 실적 개선보다는 수주 확보가 주가 반등의 핵심”이라고 진단했다.

그는 올해 실적으로 매출액 4228억원(전년 대비 +38.6%), 영업이익 497억원(전년 대비 +7.1%)을 각각 예상했다.

정 연구원은 목표주가와 관련, “2026년 예측 ‘기업가치를 이자·감가상각·법인세 납부전 영업이익으로 나눈 것(EV/EBITDA)'의 11배를 적용한 목표주가 4만4000원을 산출(기존 대비 –12%)했다”며 “EV 수요 회복속도가 예상보다 더딘 점을 반영해 실적 추정치와 목표 밸류에이션을 하향 조정했다”고 전했다.

같은 날 상상인증권은 더블유씨피에 대해 헝가리 공장이 본격적으로 가동되는 내년 하반기부터는 물류비가 하향 안정화될 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 4만5000원을 유지했다.

백영찬 상상인증권 연구원은 “1분기 매출액은 1224억원을 기록하며 컨센서스(807억원)를 크게 상회하였으나, 영업이익은 6억원을 기록하며 예상대로 부진한 수익성을 기록했다”며 “소형 원통형 전동 공구향 수요 부진은 지속되었으나, EV향 소형 원통형·중대형 공급은 전망 대비 견조한 수준을 보이며 외형 성장을 견인했다”고 밝혔다.

이어 “다만 △중동 지역의 지정학적 위협에 따른 물류비 증가 △국내 신규라인의 시운전 비용 △신공법 적용 및 공정 자동화를 위한 설비 투자 반영되며 전체적인 수익성은 전분기 대비 악화됐다”고 설명했다.

백 연구원은 물류비와 관련, “1분기 물류 비용은 전분기 대비 70% 가량 증가했는데, 이는 수에즈 운하의 통항 차질에 따라 선박 운행 경로를 아프리카 측으로 우회했기 때문”이라며 “다만 헝가리 공장이 본격적으로 가동되는 내년 하반기부터는 물류비의 하향 안정화를 예상한다”고 전했다.

밸류에이션과 관련, “미국 IRA에 따라 분리막 원단은 부품이 아닌 소재로 분류되며, 중국 경쟁사들의 미국 공급이 가능해졌다”며 “다만 중국 정부의 보조금 수령 시 FEOC(해외우려기관)으로 간주될 예정”이라고 짚었다.

그러면서 “신공법 설비 적용 시 투자비 절감 효과가 30~40%에 달하는 점을 감안하면 영업이익률 기준 20% 중후반 수준의 높은 장기 수익성 유지하며 경쟁우위 지속 가능할 것으로 판단된다”며 “장기 수익성을 유지하며 투자의견 ‘매수’, 목표주가 4만5000원을 유지한다”고 덧붙였다.

지난 4월9일 이베스트투자증권은 더블유씨피가 신공법 설비 가동 시 신규 고객사 대응이 가능해져 가이던스 대비 더 큰 외형 성장 및 수익성 개선이 이뤄질 것이라고 분석했다. 투자의견 ‘매수’와 목표주가 5만원을 유지했다.

안회수 이베스트투자증권 연구원은 “2024년 2분기 매출액 870억원(전년 동기 대비 +14.4%, 직전분기 대비 +8.3), 영업이익 81억원(전년 동기 대비 –51.7%, 직전분기 대비 +189%, 영업이익률 9.3%)을 전망한다”며 “출하량 직전분기 대비 8% 증가 및 신공법 관련 비용이 감소하며 수익성이 개선될 것”이라고 밝혔다.

안 연구원은 올해 실적과 관련, “매출액 3612억원(전년 대비 +18.4%), 영업이익 341억원(전년 대비 -26.5%, 영업이익률 9.4%), 상각전영업이익(EBITDA) 마진율 27.1%를 예상한다”며 “출하량 5억8000만㎡(전년 대비 +20%)를 가정했고, 이익률 하향 조정은 7~8라인 구공법 가동 시작에 따른 감가상각, 헝가리 라인 설치 시작에 따른 비용 증가 반영 때문이다. 7~8라인 신공법 설비는 2025년부터 가동될 계획”이라고 짚었다.

이어 “더블유씨피는 구공법 설비 기준으로 캐파 및 실적 가이던스를 제시하고 있는데, 신공법 설비 가동 시 신규 고객사(LG에너지솔루션, SK온) 대응이 가능해져 가이던스 대비 더 큰 외형 성장 및 수익성 개선이 기대된다”며 “LG에너지솔루션 ‘46시리즈(지름이 46㎜인 원통형 배터리)’ 향 공급이 유력하다”고 부연했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “전방 수요 부진에 따라 주가 조정이 지속됐다. 분리막 기업들은 선수주 후증설 기반의 신중한 투자와 수익성 방어를 기본 전략으로 하고 있기에, 업사이드(upside)는 신규 고객사 추가와 이에 따른 캐파 계획 확대에서 나온다”며 “활발히 진행 중인 신공법 설비 설치는 앞으로 신규 고객사 대응과 함께 가이던스 대비 더 큰 외형성장, 수익성 개선을 가져올 수 있다”고 진단했다.

또한 “더블유씨피는 북미 예상 캐파를 헝가리와 비슷한 규모로 계획 중이라 밝혔다”며 “상반기 실적 부진은 피할 수 없겠지만, 연말 신공법 가동 시작과 LG에너지솔루션 46시리즈 출하 시작, 북미 진출 확정 등의 모멘텀이 기대된다”고 분석했다.