[데일리인베스트=이승주 기자] 2차전지 분리막 제조기업 더블유씨피는 지난 1분기에 영업이익과 당기순이익이 각각 387%, 431% 증가하는 등 실적이 크게 호전됐다. 증권가에서는 미국의 인플레이션감축법(IRA) 시행으로 국내 분리막 업체들의 미국 증설이 필수적으로 요구되는 가운데, 더블유씨피도 미국 투자를 확대하면 신규 고객사 확보 등 수혜를 입을 것이라는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 최근 급등 조짐을 보이는 주가가 상승세를 이어갈 수 있을지 주목된다.

2005년 설립된 더블유씨피는 2차전지 분리막 분야 국내 2위 제조업체다. 전기자동차용 2차전지 습식 분리막 및 세라믹 코팅 분리막 생산을 주력으로 하고 있다. 지난해 9월30일 코스닥시장에 상장했다. 

분리막은 양극재, 음극재, 전해액과 함께 배터리 4대 핵심소재다. 양극과 음극을 격리해 전기적 단락을 방지하면서 내부 미세기공으로 리튬이온 이동성을 확보하는 역할을 한다. 특히 내부 혹은 외부 단락으로 인한 열폭주가 발생하는 경우 리튬이온의 이동을 차단해 2차전지 폭발을 막아준다. 분리막은 2차전지 총 원가 15~20%를 차지한다.

아직 생산라인과 연구개발(R&D) 센터 등 생산 및 기술기반은 모두 국내에 소재하고 있다. 충북 오창에 소재한 계열사인 더블유스코프코리아(W-SCOPE KOREA)는 IT용 소형 분리막을 위주로 제조하고, 더블유씨피는 전기차용 분리막과 같은 중대형 분리막을 주로 생산하고 있다.

더블유씨피는 해외 진출을 본격화하며 시장을 넓히고 있다. 현재 유럽 헝가리 공장 건립을 확정했으며 지난해 10월에 착공을 시작한 헝가리 공장은 내말부터 매출 기여를 할 것으로 전망된다. 북미 시장 진출도 검토 중이다.

미래 성장을 위한 신규 제품으로 전고체 배터리 분리막도 개발 중이다. 향후 전기차 배터리에 적용되는 리튬 사용량이 증가할 것으로 전망되면서 국내 대기업과 리튬 추출을 위한 이온교환막 제품 계약도 체결한 바 있다. 내년부터 정식 공급을 시작하며 해외 기업과의 이온교환막 사업 협력 검토도 진행 중이다.

지난해 11월말 5만2000원 안팎에서 거래되던 더블유씨피는 12월초부터 가파르게 하락하며 지난 1월4일에는 장중 3만9300원까지 떨어졌다. 이후 반등하며 지난 2월 초 5만2000원대를 회복했으나 바로 내림세로 반전되며 3월 중순에는 4만1000원대로 주저앉았다. 지난 3월 말 들어 급등세를 보이며 4월 초 5만8000원대까지 치솟았으나 곧바로 급락하며 4월 말에는 4만5000원대까지 떨어졌다. 최근에 다시 급등하며 5만2000원대로 올라섰다. 지난 9일에는 전날보다 6.53%(3200원) 상승한 5만2200원에 장을 마쳤다.

더블유씨피는 지난 1분기에 호실적을 기록했다. 매출액은 750억6500만원으로 전년 동기 547억4500만원 대비 37.1% 증가했다. 영업이익은 160억7600만원으로 전년 동기 32억9700만원 대비 387.5% 늘었다. 당기순이익은 219억9300만원으로 전년 동기 41억3800만원 대비 431.5% 증가했다.

지난해에도 실적이 크게 개선됐다. 매출액은 2585억5600만원으로 전년 동기 1854억9800만원 대비 39.4% 증가했다. 영업이익은 582억2700만원으로 전년 동기 404억5700만원 대비 43.9% 늘었다. 당기순이익은 554억5800만원으로 전년 동기 99억6300만원 손실에서 흑자 전환했다.

이와 관련, 증권가는 더블유씨피에 대해 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 지난 9일 미래에셋증권은 더블유씨피의 성장 각도가 커지고 있음에도 현재 과도한 저평가가 이뤄지고 있다고 분석했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했고, 목표주가는 8만5000원에서 10만원으로 17% 상향 조정했다.

김철중 미래에셋증권 연구원은 “1분기에 소형 배터리 불황에도 견조한 EV 배터리용 분리막 출하가 지속되면서 시장 예상치를 상회하는 영업이익을 기록했다”고 평가했다.

김 연구원은 “지난 3월 IRA 세부결과 발표로 분리막 북미 증설이 필수 요소가 되면서 시장점유율 40%를 차지하고 있는 중국 및 일본 업체들의 미국 진출을 가정하더라도, 국내 분리막 업체는 2026년 말까지 50억㎡를 증설해야 한다”고 밝혔다.

이어 “국내 업체의 경우 미국 시장 내에서 중국 및 일본 업체 대비 점유율 확보가 유리할 것으로 보인다”고 덧붙였다.

그는 “IRA로 인한 중장기 사업 불확실성이 잔존하고 일본 업체 대비 생산원가가 우위에 있기 때문”이라며 “일본 업체의 분리막 원단 생산원가는 국내 업체 대비 10~15% 열위에 있는 것으로 파악된다”고 전했다.

또한 “섹터 내 타 제품과 다르게 분리막은 원재료와 판가가 연동된 구조가 아니기 때문에 타 소재보다 안정적인 분기 증익 흐름이 지속될 것”이라고 예상했다.

김 연구원은 “삼성SDI-GM 신규 JV 발표로 중장기 수요 물량이 증가함에 따라 중장기 바인딩 물량 롤오버가 필요해졌다”며 “LGES 원통형 배터리향 제품 양산 테스트가 진행 중이고 LGES 미국 시장 대응을 위해 국내 분리막 업체로의 벤터 다원화가 필수적인 상황이기 때문에 분리막 선수주, 후증설 시스템이 도입될 것으로 보인다”고 전망했다.

그는 “목표주가 산정에 사용하는 세전영업이익(EBITDA)은 2024년에서 2025년으로 변경하며 목표 기업 시장가치(EV)를 세전영업이익(EBITDA)로 나눈 값의 17배 적용을 유지했다”며 “중국 및 일본 경쟁사 대비 할증 구간이 지속될 것”이라고 진단했다.

김 연구원은 “더블유씨피는 상장 이후 견조한 분기 실적이 지속되고 있음에도 오버행 이슈로 인해 심각한 저평가가 이뤄지고 있다”며 “올해 기준 주가수익비율(P/E) 24배, EV/EBITDA 14배 수준이고 2025년 기준 P/E 13배, EV/EBITDA 10배”라고 분석했다.

같은 날 신한투자증권은 더블유씨피의 호실적이 이어지고 있는 가운데, 실적에서 투자 모멘텀으로 관심이 넘어갈 시점라고 분석했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 7만원을 유지했다.

정용진 신한투자증권 연구원은 “지난 1분기에 더블유씨피의 영업이익률은 21.4%로 2차전지 주요 소재 중 가장 높은 수익성을 유지하고 있다”며 “기존 고객사의 원통형 수요가 부진했지만 EV용 분리막이 물량을 상쇄하면서 호실적이 가능했다”고 밝혔다.

정 연구원은 “올해 하반기는 3년만의 신규 설비인 충주 7·8라인의 시가동이 시작되는 시점”이라며 “디자인 캐파가 30~40% 가량 증가할 것으로 기대되지만 초기에는 감가상가비 부담이 존재하기 때문에 연말에는 20% 이상의 수익성을 유지하기 쉽지 않을 전망”이라고 전했다.

그는 하반기에 단기 실적보다 중요한 포인트는 미국 진출 여부라고 짚었다. IRA 세부안에서 분리막에 대한 가이드라인이 확정됨에 따라 분리막도 현지화의 필요성이 확인됐기 때문이다.

정 연구원은 “가장 보수적인 가정으로도 2029년부터는 100% 현지화가 필요해 2025~2026년 전후로 분리막 업체들의 미국 진출이 시작돼야 한다”며 “주요 고객사인 삼성SDI도 미국 주문자상표부착생산(OEM)들과 JV 파트너십을 통해 현지화 투자에 나선 만큼 더블유씨피의 투자도 필연적”이라고 분석했다.

그는 “미국 투자가 확정된다면 IRA 보조금 규정을 빠르게 달성해야하는 OEM들이 신규 고객사로 진입할 가능성이 커진다”고 예상했다.

목표주가와 관련, 정 연구원은 “2025년 예상 EV/EBITDA 기준 13배에 해당한다”고 전했다.

이어 “더블유씨피의 디자인 캐파(CAPA)는 지난해 기준 8억2000만㎡에서 2025년에는 24억9000만㎡로 확대된다”며 “증가분의 대부분은 헝가리를 통한 EU 시장 진출에 달려있다. 아직까지 북미 투자에 대한 기대치는 실적 추정치에 반영하지 않지만 하반기 투자 내용이 확정되면 장기 성장의 축으로 추가될 전망”이라고 덧붙였다.

같은 날 KB증권은 미국의 IRA를 계기로 더블유씨피의 고객사 다변화가 기대된다고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 7만원을 유지했다.

이창민 KB증권 연구원은 더블유씨피의 1분기 실적이 컨센서스를 소폭 상회했다며 “전동공구용 중심으로 소형 배터리향 수요가 약세를 보였고, 원·달러 환율 하락도 실적에 부정적인 영향을 끼쳤지만 EV향 수요가 여전히 견조한 모습을 보이면서 전년 동기 대비 실적 성장세가 부각됐다”고 분석했다.

이어 “주요 고객사인 삼성SDI의 EV용 배터리 판매 흐름이 양호한 가운데, 특히 더블유씨피가 전용 분리막을 100% 공급 중인 P5 배터리가 판매처 및 적용 모델 확대에 힘입어 가파른 판매량 성장세를 보이고 있으므로 더블유씨피의 실적호조세는 당분간 지속될 것”이라고 예상했다.

이 연구원은 “고객사 다변화에 따른 더블유씨피의 중장기 실적 컨센서스 상향 조정 및 주가 재평가가 기대된다”고 짚었다.

그는 “더블유씨피는 단일 고객사 리스크로 인해 높은 수익성에도 불구하고 밸류에이션 디스카운트를 받고 있는 것으로 추정된다”면서 “지난 4월 발표된 IRA로 인해 미국 완성차 업체들의 현지 분리막 밸류체인 확보가 당면 과제로 떠오름에 따라 더블유씨피에게 고객사 다변화의 기회가 찾아왔다”고 설명했다.

또한 “실제로 국내 언론 보도에 따르면 더블유씨피는 현재 복수의 국내 및 해외 고객사들과 장기공급계약에 기반한 미국 현지 투자를 논의 중인 것으로 파악되며, 이를 기반으로 연내 미국 진출 계획을 발표할 것으로 전망되므로 더블유씨피의 주가상승 흐름이 기대된다”고 부연했다.

목표주가와 관련, 이 연구원은 “향후 12개월 전망 P/E는 36.3배를 적용했고 주가순자산배수(P/B)는 2.31배이며, 지난 8일 기준 상승여력은 42.9%”라고 전했다.

지난 4월13일 다올투자증권은 더블유씨피가 경쟁사 대비 향후 증설 규모가 작다는 이유로 할인 받고 있지만, 미국 배터리 시장 대응을 위해 더블유씨피 역시 신규 고객 확보 및 그에 기반한 미국 증설 발표가 기대된다고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 8만원으로 커버리지를 개시했다.

전혜영 다올투자증권 연구원은 “IRA 세부 시행령 발표에 따라 보조금을 받기 위해 완성차 및 셀 업체들은 미국 내 분리막 생산 시설 확보가 급해진 상황이며 현재 미국 내 분리막 증설을 발표한 업체는 LG화학-도레이 IV와 일본의 아사이카세이 정도”라고 전했다.

이어 “아직 정확한 규모는 공개되지 않았지만 미국 내 배터리 수요를 대응하기에는 매우 부족할 것”이라고 분석했다.

전 연구원은 “국내 분리막 업체들의 미국 증설이 필수적으로 요구되는 상황으로 더블유씨피도 예외는 아니며, 더블유씨피는 경쟁사 대비 캐파 증설 계획이 더디다는 이유로 할인 받고 있으나 오히려 미국 투자 결정은 더 빠를 수도 있을 것”이라고 예상했다.

또한 “카펙스 부담이 높은 미국 증설이기에, 장기공급계약을 통해 안정적인 매출처를 확보할 가능성이 높다”고 덧붙였다.

적정주가와 관련, 전 연구원은 “높은 수익성을 기반으로 수주 및 증설 모멘텀 이어진다면 밸류에이션 할인 폭이 축소되며 주가가 상승할 것”이라고 내다봤다.

앞서 지난 4월11일 유안타증권은 올해 하반기부터 더블유씨피의 고객사 다변화가 본격화될 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 7만4000원으로 커버리지를 개시했다.

이안나 유안타증권 연구원은 “더블유씨피는 주요 고객사인 삼성 SDI의 안정적인 가동률로 인해 연간 25% 이상의 높은 영업이익률 유지가 가능할 것으로 보이며 하반기 고객사 다변화가 이루어진다면 기존 국내, 헝가리 라인 외에 미국 내 추가 증설에 대한 발표가 이어질 것으로 보인다”고 밝혔다.

이 연구원은 “미국 IRA 세부법안에 분리막이 포함되면서 중국 공급망을 제외하고 국내 3개사(SKIET, WCP, LG 화학)가 미국 내 수요에 대응하게 됐다”며 “분리막은 셀 생산비 비중이 양극재 다음으로 높기 때문에 최근 양극재 기업들의 고객사 다변화 움직임과 같이 분리막 기업들도 고객사 다변화가 본격화될 것”이라고 예상했다.

특히 “분리막 특성상 생산능력 확대를 통한 수익성 유지가 필요하기 때문에 중국 기업들이 유리했었으나 미국 IRA를 통해 국내 분리막 기업들의 수혜가 기대된다”고 분석했다.

목표주가와 관련, 이 연구원은 “내년 EBITDA에 글로벌 분리막 기업의 올해에서 내년까지의 평균 EV/EBITDA에 30% 할인된 멀티플 17배를 적용했다”고 설명했다.

이어 “더블유씨피는 현재 경쟁사 대비 생산능력 증설 규모 차이로 인해 할인받고 있으나 추가 고객사 확보로 인해 증설 계획이 발표된다면 밸류에이션 차이를 좁힐 것”이라고 전망했다.