[데일리인베스트=김정현 기자] 드라마 제작사 스튜디오드래곤은 지난해에 매출액은 27%, 영업 이익은 35% 각각 감소하면서 실적이 악화됐다. 증권가에서는 스튜디오드래곤이 하반기 수목 슬롯 재개 및 텐트폴(기대작) 강화에 따라 올해 상저하고의 실적을 보일 것이라는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 올해 2월 초순부터 상승세를 보이다 2월 하순부터 하향각을 그리고 있는 주가가 어떻게 움직일지 관심이 쏠리고 있다.

스튜디오드래곤은 2016년 5월3일 CJ ENM의 드라마 사업부가 물적 분할돼 설립된 드라마 제작사다. 기획·제작 역량이 내재화된 스튜디오 모델로 지식재산권(IP)을 직접 보유하고 있다. 코스닥 시장에는 2017년 11월24일 상장했다.

스튜디오드래곤은 8개의 드라마 스튜디오 자회사 및 관계사와 한국의 작가, 감독, 프로듀서 등으로 구성된 276명의 크리에이터들과 150편 이상의 드라마를 기획하고 있다. 연간 25편 내외를 제작해 200개 이상의 국가에 유통한다.

또한 2019년엔 미국 LA 인터내셔널 지사, 2022년엔 스튜디오드래곤재팬을 설립하는 등 전 세계로 사업 영역을 확장하고 있으며, 스카이댄스미디어와 애플TV플러스의 ‘운명을 읽는 기계(더 빅 도어 프라이즈)’ 시리즈를 시작으로 전 세계 유수의 파트너들과 다양한 글로벌 프로젝트를 진행하고 있다.

주요 제작 작품으로는 아시아 드라마 최초로 넷플릭스 글로벌 상위 10위권에 들어간 ‘스위트홈’을 필두로 ‘더 글로리’, ‘일타 스캔들’, ‘환혼’, ‘슈룹’, ‘작은 아씨들’, ‘우리들의 블루스’, ‘스물다섯 스물하나’, ‘갯마을 차차차’, ‘빈센조’, ‘사랑의 불시착’, ‘사이코지만 괜찮아’ 등 다수의 작품이 있다.

2024년 기준 사업별 매출 비중은 73.90%, 드라마 편성 23.13%, 기타 2.97%다.

지난해 5월 중순 4만5000원 안팎에서 거래되던 스튜디오드래곤은 하락세를 보이며 8월 중순 3만4000원대로 주저앉았다. 이후 횡보하다가 9월 초순부터 상승 반전하며 11월 하순 4만9000원대로 올라섰다. 그러나 곧바로 내림세로 돌아서며 올해 1월 하순 3만7000원대로 내려왔다. 이후에는 오름세를 보이며 2월말 5만1000원을 넘어섰다가 바로 하락 전환하며 최근 4만4000원대로 떨어졌다. 지난 10일에는 전날보다 1.34%(600원) 오른 4만5500원에 장을 마쳤다.

지난 3월5일 스튜디오드래곤은 국내 방송 콘텐츠 기업 가운데 유일하게 2024년도 코스닥시장 공시우수법인에 선정됐다. 스튜디오드래곤이 공시우수법인에 선정된 것은 2021년도에 이어 3년 만이다. 한국거래소는 매년 공시 의무를 성실하게 이행한 법인을 공시우수법인에 선정하고 있는데, 올해는 코스닥 상장사 총 1780곳 가운데 13곳이 뽑혔다.

지난 2월25일 스튜디오드래곤은 9438만원 규모의 자사주 취득을 결정했다고 공시했다. 보유예상기간은 3월4일까지다. 목적은 직원의 양도제한조건부주식(RSU) 지급이다.

스튜디오드래곤은 지난해에 저조한 실적을 보였다. 매출액은 5500억8074만원으로 전년 동기 7531억4574만원 대비 26.96% 감소했다. 영업이익은 363억9381만원으로 전년 동기 558억7105만원 대비 34.86% 줄었다. 그러나 당기순이익은 334억8815만원으로 전년 동기 300억8292만원 대비 11.32% 증가했다.

이와 관련, 증권가는 스튜디오드래곤에 대해 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 지난 9일 NH투자증권은 스튜디오드래곤이 글로벌 온라인동영상서비스(OTT) 선판매 활성화를 통해 수익성을 개선 중이라고 짚었다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 6만2000원을 유지했다.

이화정 NH투자증권 연구원은 “2025년 1분기 연결 매출액은 1349억원(전년 대비 –30%) 및 영업이익 72억원(전년 대비 –67%)으로 컨센서스를 하회할 것으로 예상한다”며 “신작 방영회차 60회(전년 대비 –15%)로 줄어든 가운데, 글로벌 OTT향 동시 방영작이 ‘별들에게물어봐’ 뿐이었던 탓에 분기 반영 매출 및 마진 측면에서 다소 아쉬운 흐름을 보였을 것”이라고 밝혔다.

또한 “‘별들에게물어봐’, ‘그놈은 흑염룡’ 등 TV방영작 시청률 부진으로 시청률 연계 인센티브 확보도 어려웠을 것”이라고 전망했다.

이 연구원은 “2분기 신작도 ‘미지의 서울’, ‘금주를 부탁해’에 불과하다”며 “하반기 방영 예정인 넷플릭스향 오리지널 관련 납품이 선행되지 않을 경우, 방영회차 부족에 따른 더딘 실적 흐름이 불가피할 것”이라고 진단했다.

이어 “다만 하반기 ‘폭군의 셰프’, ‘태풍상사’, ‘얄미운사랑’ 등 텐트폴 TV방영작 및 ‘자백의 대가’, ‘소울메이트’ 등 글로벌 OTT 오리지널 시리즈가 대기 중”이라며 “수목 슬롯도 재개될 예정으로 수익성(P)·판매량(Q) 양쪽이 이끄는 상저하고의 흐름이 기대된다”고 덧붙였다.

밸류에이션과 관련, 그는 “하반기 수목 슬롯 재개 및 텐트폴 강화에 따른 상저하고의 실적을 기대한다”며 “구작 라이브러리 판매 재개 가능성은 덤”이라고 분석했다.

이어 “수익성(P)의 경우, 글로벌 OTT 선판매 활성화를 통한 수익성 개선을 꾀하는중”이라며 “하반기를 중심으로 편성된 텐트폴 방영 시, 그 효과를 확인 가능할 것”이라고 내다봤다.

또한 “판매량(Q)의 경우, 하반기 tvN 수목드라마 슬롯 재개 예정인 가운데, 일본향 현지화 드라마 납품도 본격화될 것”이라며 “연간 판매 작품 수 증가 흐름이 지속될 전망”이라고 부연했다.

아울러 “제작비의 경우, 실비 정산 시스템 구축 및 인공지능(AI) 활용에 따른 제작비 효율화를 진행 중”이라고 전했다.

같은 날 하나증권은 스튜디오드래곤이 한한령(限韓令·한류 제한령) 완화 시 구작 판매 및 동시 방영을 통한 리쿱율(제작비용 대비 콘텐츠 공급 수익) 상승을 기대할 수 있다고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 5만2000원을 유지했다.

이기훈 하나증권 연구원은 “2025년 1분기 매출액·영업이익은 각각 1460억원(전년 동기 대비 –24%)·72억원(전년 동기 대비 -66%)으로 컨센서스(125억원)을 하회할 것”이라며 “편성은 59회차로 TV 40회, OTT 19회(스터디그룹, 탄금 등)가 반영되었는데 제작비 500억원을 상회하는 텐트폴 드라마인 ‘별들에게 물어봐’ 시청률 2~4% 내외의 흥행 실패로 기대했던 수익성을 크게 하회할 것으로 추정된다”고 밝혔다.

이어 “2분기 편성은 51회차(TV 27회, OTT 24회)로, 이 중 김은숙 작가의 텐트폴 작품이자 넷플릭스 오리지널인 ‘다 이루어질지니’가 2분기와 3분기에 걸쳐 반영될 것”이라며 “다만, ‘별들에게 물어봐’의 가속 상각이 반영되기에 영업 이익은 크게 부진한 약 50억원 내외로 예상된다”고 전했다.

한한령과 관련, 이 연구원은 “한한령 이후 중국 내 한국 드라마 방영이 중단되었다가 2022년 ‘사임당’을 시작으로 잇따라 광전총국의 심의를 통과해 중국 OTT에 방영되었다”며 “약 1년 간 이어진 18편의 방영 이후 2023년 3월부터 심의 허가가 재차 중단되면서 현재까지 정식 유통된 드라마는 없다”고 설명했다.

이어 “한한령 완화 시 구작 판매 및 동시 방영을 통한 리쿱율 상승을 기대할 수 있다”며 “구작의 경우 작품마다 다르지만 편당 최대 20억~30억원 수준으로 추정된다”고 부연했다.

그러면서 “동시 방영의 경우 광전총국의 사전심의를 반드시 거쳐야 하는 만큼 제작과 심의까지 최소 1년 이상의 시일이 소요된다”며 “대규모 자본이 선제작 형태로 들어가야 하기에 한류 스타의 출연이 전제되어야 하고 현 시점에서는 최소 제작비 400억원 이상이 투입될 것”이라고 덧붙였다.

그는 “제작비 400억원에 50%의 중국향 리쿱을 가정하면 편당 약 200억원이고 1년에 2편 정도 할 수 있다면 영업이익 1000억원 내외까지는 상승할 수 있을 것”이라며 “이에 영업이익 기준 25~30배를 적용하면 적정 시가총액은 2조5000억~3조원 수준이 될 것”이라고 내다봤다.

2025년 실적으로 이 연구원은 매출액 6052억원(전년 대비 +10.02%), 영업이익은 494억원(전년 대비 +35.71%)을 각각 추정했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “3년만의 편성 확대에 대한 실적 기대감이 높았지만, 1분기부터 ‘별들에게 물어봐’의 흥행 부진으로 연간 이익 전망을 하향했다”며 “그럼에도 불구하고 한한령 완화 기대감이 또 한 번 반영되는 구간에서 유의미하게 이익을 내는 드라마 제작사가 스튜디오드래곤뿐이기에 그런 희소한 가치가 밸류에이션 프리미엄으로 반영되고 있다”고 진단했다.

이어 “한한령 완화시 상승 여력이 최소 70% 이상일 것이고, 그렇지 않다면 단기적으로는 고민스러운 밸류에이션”이라며 “실적을 하향했지만 스튜디오드래곤이 가진 희소한 가치가 너무 높기에 목표주가는 유지한다”고 설명했다.

지난 3일 삼성증권은 스튜디오드래곤이 올해 제작 편수 증가와 매니지먼트사와 협업, 비용 절감 등에 따라 수익성이 개선될 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 6만1000원을 유지했다.

최민하 삼성증권 연구원은 “2025년 1분기 매출액은 1385억원(전년 동기 대비 -27.9%), 영업이익은 70억원(전년 동기 대비 –67.7%)으로 컨센서스(131억원)를 하회할 전망”이라며 “방영 회차가 60회(TV 40회, OTT 20회)로 전년 동기 71회(TV 54회, OTT 17회) 대비 적었다”고 밝혔다.

이어 “OTT 오리지널은 티빙향 ‘스터디그룹(10회)’, ‘원경: 단오의 인연-프리퀄(2회)’, 넷플릭스향 ‘탄금(8회)’가 반영된다”고 덧붙였다.

최 연구원은 “글로벌 OTT 동시 방영작이 ‘별들에게 물어봐’밖에 없었는데, 제작 기간이 길었던 작품으로 수익성도 당초 기대보다 미진했던 것으로 파악된다”며 “분기 TV 채널 방영작이 시청률 측면에서 성과가 아쉬웠던 터라 시청률과 연계된 인센티브도 부재했을 것”이라고 추정했다. 

그러면서 “작년 1분기에는 ‘내 남편과 결혼해줘’, ‘눈물의 여왕’ 등 시청률과 화제성이 높았던 작품들이 방영됐었다”고 부연했다.

그는 “현재까지 알려진 편성 라인업을 고려할 때 상반기 실적에 대한 눈높이는 낮춰야 할 전망”이라며 “2분기에도 TV 채널 방영작이 적고, 제작 규모가 컸던 ‘별들에게 물어봐’ 상각비 부담 등이 가중될 것으로 예상되기 때문”이라고 진단했다.

이어 “플랫폼의 편성 일정 조정 등으로 제작 편수 증가에 따른 반등의 시점은 지연될 것으로 보이나, 올해 전년 대비 제작 편수 증가에 따른 이익 개선 모멘텀은 유효하다”며 “하반기 tvN 수목 드라마가 재개될 예정이고 ‘다 이루어질 지니’ 등의 제작 스케일이 큰 OTT 오리지널 작품도 방영될 전망”이라고 전했다.

그러면서 “올해 ‘내 남편과 결혼해줘’ 일본판 드라마를 포함해 2편 이상의 일본 드라마를 제작·납품할 예정으로 관련 작품들의 실적도 더해질 전망”이라며 “비효율적 관행 제거 등에 따른 비용 절감 효과도 올해 중순 이후로 본격화될 것”이라고 전망했다.

2025년 실적으로 최 연구원은 매출액 6535억원(전년 대비 +18.8%), 영업이익 517억원(전년 대비 +42.1%)을 각각 추정했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “2025년 제작 편수 가이던스로 전년(18편) 대비 늘어난 25편을 제시했고 일본 및 다수의 플랫폼으로 납품 채널을 다양화하고 매니지먼트사와 협업, 비용 절감 등에 따른 수익성 개선 효과가 나타날 전망으로 하반기 본격화되는 이익 모멘텀에 주목할 필요가 있다”고 짚었다.

지난 3월18일 신한투자증권은 스튜디오드래곤에 대해 중국이 개방된다면 실적 탄력성이 가장 높을 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 5만원을 유지했다.

지인해 신한투자증권 연구원은 “타사-넷플릭스와의 계약은 스튜디오드래곤에게 연쇄적 피해가 불가피하다”며 “피해주인 CJ ENM으로부터 시가총액 압박 존재와 리쿱율 개선 여력 저하 때문”이라고 밝혔다.

지 연구원은 “제작비 부담, 부정적 산업 판도의 흐름을 한 번에 뒤엎을 수 있는 요소는 ‘중국’”이라며 “이익 레버리지는 가장 강력할 전망”이라고 전했다.

이어 “투입되는 제작비는 동일한데 순수 판매처만 확장돼 판매 리쿱율 개선에 따른 증익이 매우 크기 때문”이라고 덧붙였다.

그는 “중국 개방 시 추가될 수 있는 최대 리쿱비율은 약 10%포인트(p)로 추정된다”며 “현재 베이스 가정 대비 1%p 상승 시 매출액은 1%, 손익은 10% 증가할 것”이라고 내다봤다.

이어 “최대 10%p 상향 시 매출액 9%, 손익 99% 급증할 것”이라며 “합리적인 장기 가정(편수 30편, 리쿱율 5%p↑) 시 매출액은 9032억원, 손익은 1242억원까지 추정 가능하다”고 부연했다.

지 연구원은 “경영계획을 통해 제작편수는 2021~2024년 25편→33편→30편→18편 저점 후 2025년은 25편(캡티브 수목 3편+지상파 2편+해외 2편), 고강도 제작비 효율화, 적극적인 IP 부가사업 추진을 발표했다”며 “실적 구성인 P(리쿱율), C(제작비), Q(제작편수) 중 판도 변화로 예상 대비 P 개선 여력이 저하된 점은 아쉽지만 자명한 C 하락, Q 확대 흐름은 계속될 것임을 확인했다”고 짚었다.

그는 2025년 실적으로 매출액 6944억원(전년 대비 +26.2%), 영업이익 604억원(전년 대비 +66.1%)을 각각 추정했다.

밸류에이션과 관련, 지 연구원은 “중국만 개방된다면, 영업이익 기준 최상의 시나리오에서는 두 배 증익, 단기적으로는 800억원은 거뜬하다”며 “중국 베타가 가장 큰 업체로 향후 투자의견을 조정할 예정”이라고 설명했다.

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