[데일리인베스트=어윤지 인턴기자] 온라인 게임 및 소프트웨어 개발·판매 기업 펄어비스는 지난 1분기에 매출액은 2% 증가하고 영업이익이 적자 전환하는 등 실적이 악화됐다. 증권가에서는 펄어비스의 신작 ‘붉은사막’이 상반기 진행된 게임쇼에서 오픈월드로 확장된 신규 빌드를 공개하며 호평을 받은 가운데, 하반기에도 ‘빌리빌리월드’, ‘차이나조이’, ‘게임스컴’ 등의 게임쇼 출품이 예정돼 있어 흥행 기대감이 커지고 있다는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 지난해 12월말부터 상향각을 그리다 6월 하순부터 하락세로 전환한 주가가 반등할 수 있을지 주목된다.

◆ 펄어비스는…
2010년 9월10일에 설립된 펄어비스는 온라인 게임 및 소프트웨어의 개발 및 판매를 목적으로 하는 기업이다. 게임사업부문의 주요 매출원은 ‘검은사막’ 및 ‘이브(EVE)’ 지식재산권(IP) 등 PC, 콘솔, 모바일 게임의 글로벌 서비스로 구성돼 있다. 또 검은사막 IP의 서비스 지역 확장과 현재 개발 중인 ‘붉은사막’, ‘도깨비(DokeV)’, ‘플랜8’의 신작 3종 개발을 통해 IP 확장, 신규 IP 확보 등 포트폴리오 다변화를 진행하고 있다. 코스닥시장에는 2017년 9월14일 상장됐다.

검은사막은 대규모 다중 사용자 온라인 역할게임(MMORPG)로 온라인, 모바일, 콘솔 등을 통해 서비스하고 있다. 한국 오픈베타테스트(OBT) 당시 회원가입자 수 150만명, PC방 역할수행게임(RPG) 점율 1위, 전체 4위를 기록했으며 최고 동시 접속자는 10만명에 육박했다. 2016년 3월 북미·유럽에 출시하며 패키지 판매 성공을 거뒀고, 이후 유료 아이템 판매도 호조를 보이며 1개월간 유료 가입자 40만명, 동시접속자 10만명을 기록했다.

대만은 별도의 퍼블리셔 없이 최초로 자체 서비스에 성공했다. 이후 터키, 중동, 태국을 포함한 동남아 지역에서도 자체 서비스를 진행하고 있다.

이브는 2003년 5월 출시 이후 전 세계 단일 서버로 서비스되며 누적 가입자 수 4000만명을 기록한 독보적인 공상과학(SF) 장르 게임이다. 펄어비스는 2018년 이브 개발사 CCP게임즈의 주식 100%를 인수하며 경영권을 확보했다. 이브는 2021년 중국 시장에 모바일 버전을 출시하며 서비스 국가를 확장했다.

2025년 1분기 기준 매출 비중은 온라인 게임이 99.8%를 차지하고 있다.

◆주가 흐름은…
지난해 7월 중순 4만6000원 안팎에서 거래 중이던 펄어비스는 하향각을 그리며 9월 초순 3만2000원대로 떨어졌다. 이후 소폭 상승한 뒤 3만8000원 안팎을 횡보하다 12월초부터 내림세로 전환해 12월 중순 2만7000원대로 주저앉았다. 12월 하순부터는 우상향하며 올해 6월 중순 4만2000원대를 넘어섰다. 이후에는 약세를 보이며 최근 3만9000원대로 내려왔다. 지난 21일에는 전일보다 0.13%(50원) 내린 3만9400원에 장을 마쳤다.

◆최근 뉴스는…
지난 6월27일 펄어비스는 ‘검은사막 콘솔’ 플레이스테이션5, 엑스박스 시리즈 X/S 버전을 출시했다고 밝혔다. 검은사막 차세대 콘솔 버전은 새로운 콘텐츠 업데이트의 기반이 될 예정이다. 하드웨어의 성능 업그레이드를 통해 ‘울루키타’, ‘데드아이’ 등 업데이트 콘텐츠를 선보이고 더욱 안정적인 플레이 환경을 구축할 계획이다.

기존 검은사막 콘솔 모험가는 별도 비용 없이 차세대 버전으로 업그레이드할 수 있다. 플레이어 데이터도 자동으로 이전된다. 검은사막 콘솔은 2019년 플레이스테이션4, 엑스박스 원 버전을 선보인 이후, 2020년 두 플랫폼 간 크로스 플레이를 제공해왔다. 크로스 플레이 지원은 올해로 5주년을 맞았다. 회사 측은 차세대 버전 출시와 함께 전 세대 버전은 지원을 종료할 계획이다.

지난 6월11일에는 미국 로스앤젤레스(LA)에서 열린 ‘서머게임페스트(SGF)’에 참가해 붉은사막의 스토리와 퀘스트를 담은 새로운 시연 버전을 공개했다고 밝혔다.

펄어비스는 SGF에서 국내 게임사 중 유일하게 시연 행사를 진행했다. 이용자는 오픈월드에서 펼쳐지는 치열한 전장을 시작으로 붉은사막의 메인 스토리를 진행하게 된다. 초중반부 퀘스트와 일부 스토리를 시연 버전으로 담았다. 

데모의 가장 큰 특징은 실제 전장을 방불케 하는 대규모 전투다. 전장 곳곳에서 실시간으로 진행되는 치열한 전투는 긴장감과 몰입감을 높인다. 머리 위로 포탄이 날아들고 병사들의 함성, 무기들이 부딪히는 소리, 연기와 불길로 뒤덮인 전장은 전쟁의 생생한 현장을 그대로 재현했다.

◆과거 실적은…
펄어비스는 지난 1분기에 부진한 실적을 기록했다. 매출액은 836억8501만원으로 전년 동기 854억4049만원 대비 2.1% 줄었다. 영업이익은 52억4213만원 손실로 전년 동기 5억8764만원 대비 적자 전환했다. 당기순이익은 4억9925만원 손실로 전년 동기 128억162만원 대비 96.1% 줄었다.

지난해에는 아쉬운 실적을 기록했다. 매출액은 3423억8471만원으로 전년 동기 3334억8452만원 대비 2.67% 증가했다. 영업손실은 122억9268만원으로 전년 동기 163억5005만원 대비 24.82% 감소했다. 당기순이익은 603억4356만원으로 전년 동기 152억647만원 대비 296.83% 늘었다.

◆증권사 평가는…
증권가는 펄어비스에 대해 긍정적인 리포트 내놓고 있다. 투자의견으로 ‘매수’를 유지했고, 목표주가는 상향하는 분위기이다.

지난 16일 KB증권은 신작 붉은사막의 장르인 ‘오픈월드 액션 어드벤처’가 중화권 유저들에 인기있는 장르로, 펄어비스가 중국 시장에 공을 들이고 있어 소구력(訴求力)이 있을 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했고, 목표주가는 3만8000원에서 4만5000원으로 18.4% 상향 조정했다.

이선화 KB증권 연구원은 “펄어비스의 2분기 연결기준 매출액 765억원 (전년 동기 대비 -6.5%, 직전 분기 대비 -8.6%), 영업적자 96억원 (전년 동기·직전 분기 대비 적자 지속, 영업이익률 -12.5%)으로 영업이익 기준 컨센서스 -90억원에 부합하는 실적을 전망한다”며 “검은사막의 대규모 업데이트의 부재로 PC 부문이 약세를 보이면서 매출액은 전년비·전분기비 모두 감소할 것”이라고 밝혔다.

이어 “비용단에서는 붉은사막의 출시를 앞두고 5월 ‘팍스이스트(PAX East)’, 6월 SGF 등 글로벌 게임쇼에 참가하면서 마케팅 비용이 증가하여 적자 기조를 이어갈 것”이라고 예상했다.

붉은사막 출시와 관련, 이 연구원은 “붉은사막은 2025년 들어 ‘GDC’, 팍스이스트, SGF까지 글로벌 유수의 게임쇼에 참여해 마케팅 열기를 이어가고 있다”며 “7월 ‘빌리빌리월드’, 8월 ‘차이나조이’, ‘게임스컴’, 9월 ‘도쿄 게임쇼’ 등 하반기에도 게임쇼 출품을 통해 오픈월드로 확장된 다양한 신규 빌드를 공개하면서 출시 기대감을 키워 나갈 것”이라고 전망했다.

그러면서 “특히 중국 시장에 공을 들이고 있는데, 붉은사막의 오픈월드 액션 어드벤처 장르는 중화권 유저들에게 인기 있는 장르이며, PC·콘솔 게임 수요가 증가하고 스팀(Steam; PC 게임 디지털 유통 플랫폼) 내 비중이 늘고 있는 중화권 유저들에게 소구할 수 있을 것”이라며 “붉은사막 이후 차기 신작인 도깨비의 개발 기간은 1~1.5년이 소요될 것”이라고 덧붙였다.

밸류에이션과 관련, 그는 “펄어비스의 목표주가를 기존 3만8000원에서 4만5000원으로 18.4% 상향하고, 투자의견 ‘매수’를 유지한다”며 “트리플A급 기대 신작 붉은사막의 출시일이 가시화되고 있다”고 짚었다.

이어 “일각에서는 11월2일 출시를 앞두고 있다는 신문 기사도 있었지만, 공식적인 출시일 발표는 ‘게임스컴 2025’ 이후가 될 것”이라며 “붉은사막은 지난 6월 SGF에서 신규 데모 빌드를 진행해 유저들로부터 호평을 얻었으며, 하반기 마케팅에 박차를 가하며 흥행에 성공할 것으로 전망한다. 2025년 예상 영업이익 추정치를 24.5% 상향한 것이 목표주가 상향의 주된 원인”이라고 설명했다.

2025년 예상 실적으로 이 연구원은 매출액 5440억원(전년 대비 +58.9%), 영업이익 1130억원(전년 대비 흑자 전환)을 각각 추정했다.

지난 7월15일 교보증권은 펄어비스에 대해 4분기 출시 예정 게임 붉은사막이 엔딩이 있는 오픈월드 액션 어드벤처 장르로, 신작 침투가 가능하고 중화권 유저들의 선호도도 높아 출시 이후 2026년까지 2888억원 가량 매출에 기여할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했고, 목표주가는 4만4000원에서 5만1000원으로 15.9% 상향 조정했다.

김동우 교보증권 연구원은 “펄어비스의 2025년 2분기 매출은 825억원(전년 동기 대비 +0.9%, 직전 분기 대비 -1.5%), 영업이익(손실)은 -90억원 (전년 동기·직전 분기 대비 적자 지속)을 기록해 시장 예상치(매출 819억원, 영익 -89억원)에 부합했을 것”이라며 “매출은 이브 IP 매출 유지되는 가운데 검은사막 IP 매출이 소폭 감소하면서 825억원 기록할 것”이라고 밝혔다.

이어 “비용 항목별로 인건비는 482억원(전년 동기 대비 +3.6%, 직전 분기 대비 -1.8%), 광고선전비는 팍스이스트, 서머 게임 페스트 등 통한 붉은 사막 마케팅 집행으로 99억원 (전년 동기 대비 +35.7%, 직전 분기 대비 +35.7%)을 기록할 것”이라고 예상했다.

김 연구원은 “2025년 4분기 콘솔·PC 동시 출시 예정인 붉은사막(오픈월드 액션 어드벤처)은 2025년 들어 GDC, 팍스이스트, SGF 등 다수의 게임쇼에 참여해 마케팅을 본격화하고 있으며, 하반기에도 주요 글로벌 게임쇼 참가를 통해 존재감을 부각시킬 것”이라며 “엔딩이 있는 오픈월드 액션 어드벤처 장르는 PC·콘솔 내 상대적으로 신작의 침투가 가능한 장르이며 지속 유입되며 비중이 늘어나고 있는 스팀 내 중화권 유저들도 선호하는 장르”라고 짚었다.

이어 “시연 빌드 등을 통해 확인된 퀄리티를 바탕으로 2025년 4분기 출시 후 2026년까지 380만장 판매, 2888억원(시기별 가격 할인 정책 도입 가정)의 매출 기여를 예상한다”며 “국내 상장 게임사의 연내 출시 예정작 중 성과 기대감이 가장 큰 타이틀 중 하나인 만큼 게임 커뮤니티의 관심 강화에 따른 주가 상승 모멘텀이 기대된다”고 내다봤다.

밸류에이션과 관련, 그는 “투자의견은 ‘매수’를 유지하고, 목표주가는 5만1000원(종전 4만4000원)으로 +15.9% 상향 조정했다”며 “목표주가 상향은 붉은사막 출시 분기를 2025년 4분기로 가정한 12개월 전망 지배주주순이익 추정치 1437억원 및 글로벌 게임사(EA, 넥슨, 코나미, 캡콤) 12개월 전망치 주가수익비율(PER) 평균인 23.0배를 적용한 결과”라고 설명했다.

2025년 예상 실적으로 김 연구원은 매출액 5019억원(전년 대비 +46.6%), 영업이익 744억원(전년 대비 흑자 전환)을 각각 추정했다.

지난 6월9일 한화투자증권은 붉은사막이 4분기 출시될 것으로 예상되는 가운데, 완성도나 실제 판매량을 예단하기 어려운 게임 시장 특성상 출시된다는 기대감만으로도 주가 상승 모멘텀이 발생할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했고, 목표주가는 4만4000원에서 4만7000원으로 6.8% 상향 조정했다.

김소혜 한화투자증권 연구원은 “수년간 펄어비스의 주가는 기대작 붉은사막 출시 일정에 대한 노이즈로 기대감과 실망감을 여러 번 반영해왔다”며 “붉은사막은 그간 몇 번의 게임쇼에서 보여준 퀄리티와 유저 피드백을 고려할 때 올해 신작 중 가장 손꼽히는 대작이라는 점에서 이견이 없다”고 밝혔다.

그러면서 “내년 5월 출시 예정인 글로벌 빅타이틀 GTA6(Grand Theft Auto Ⅵ)과의 시차를 생각하면 연내 출시 가능성이 높다”며 “검은사막 IP 매출의 저점을 확인했고, 악재 발생 가능성도 제한적인 상황”이라고 짚었다.

밸류에이션과 관련, 김 연구원은 “목표주가는 2026 예상 주당순이익(EPS)에 목표배수 23배를 적용했다”며 “최근의 게임 시장은 완성도나 실제 판매량을 예단하기 더욱 어려워졌기에, 출시된다는 기대감만으로도 모멘텀이 지속적으로 발생할 것”이라고 전망했다.

이어 “그간 공개되어 온 기존 보스전과 다른 오픈월드를 강조할 수 있는 신규 빌드 공개 시에는 기대감이 증폭될 것”이라며 “단기적으로는 8,9월 게임쇼와 마케팅 이벤트 구간까지 트레이딩이 가능하다”고 판단했다.

그는 2025년 예상 실적으로 매출액 5460억원(전년 대비 +59.5%), 영업이익 989억원(전년 대비 흑자 전환)을 각각 추정했다.

지난 5월28일 흥국증권은 경쟁작 GTA6가 내년에 출시하는 등 게임 산업의 경쟁이 치열해지며 펄어비스의 기대감이 감소하고 있지만, 주목도 높은 게임 페스티벌 TGA(The Game Award)의 수상 기대감으로 밸류에이션의 할인 요인을 제거할 수 있을 것이라고 분석했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했고, 목표주가는 3만4000원에서 4만7000원으로 38.2% 상향 조정했다.

김지현 흥국증권 연구원은 “펄어비스의 붉은사막이 4분기로 출시가 확정되며 단계적인 마케팅을 전개할 것”이라며 “5월 팍스이스트에서 진행된 시연까지 공개된 게임의 퀄리티는 높은 기대감을 받기에 충분하다”고 밝혔다.

이어 “6월6일에 개최되는 SGF에서 새로운 시연 빌드의 공개가 예상된다”며 “이후 8월 게임스컴, 12월 TGA까지 연말로 이어지는 게임 페스티벌에서 펄어비스의 마케팅 강도가 세지고 게이머들과의 접점이 지속 증가하며 위시리스트 등 대외적으로 확인할 수 있는 기대감 지표도 상승할 수 있을 것”이라고 짚었다.

또한 “4분기 컨퍼런스콜에서 보이스 오버 등을 진행하고 있다고 밝혔으며 이는 실제로 게임 개발 마무리 단계에서 진행된다”며 “출시일의 지연으로 주주의 신뢰를 잃은 것은 사실이나 개발을 시작한 2018년부터 2025년까지 9년의 리소스 투입과 자체 엔진에 대한 평가가 ‘붉은사막’의 성과에 걸려있는 만큼 모든 대외변수에 신중할 수밖에 없는 상황”이라고 짚었다.

이어 “판매량 추정치는 출시 당분기 240만장, 1년 누적 500만장을 추정했다”며 “사전 구매의 경우 프리미엄 디럭스 에디션 구입 비율이 높아 평균판매단가는 더욱 상승할 수 있을 것”이라고 전망했다.

그러면서도 “일반판과의 평균을 적용하기 위하여 최근 AAA급 작품의 디럭스 가격을 감안하여 10만원으로 동일하게 적용했다”고 덧붙였다.

밸류에이션과 관련, 김 연구원은 “투자의견 ‘매수’와 목표주가 4만7000원으로 상향했다”며 “목표주가는 PER 밸류에이션으로 산출했는데 목표 PER은 기존 목표 PER을 20% 할인한 22.4배를 적용했다”고 설명했다.

이어 “이는 게임 산업의 경쟁이 더욱 치열해지며 펄어비스의 기대감이 감소하는 점을 감안했다”며 “가장 우려하는 GTA6의 출시일이 내년으로 확정되었지만 오히려 기존에 인식하지 못했던 좋은 신작들이 더욱 빠르게 출시 중”이라고 전했다.

그러면서 “’붉은사막’의 출시일을 12월 중으로 전망했으나 TGA의 후보작으로 선정 이 가능한 11월 초순까지 출시가 확정되는 경우 가장 주목도가 높은 게임 페스티벌의 수상 기대감을 통해 밸류에이션의 할인 제거도 가능할 것”이라고 진단했다.

그는 2025년 예상 실적으로 매출액 5742억원(전년 대비 +67.7%), 영업이익 1279억원(전년 대비 흑자 전환)을 각각 추정했다.

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