[데일리인베스트=권민서 기자] 반도체 및 2차전지 소재업체 솔브레인은 지난 1분기에 매출액이 1%, 영업이익은 22% 각각 감소하는 등 실적이 악화됐다. 특히 매출액과 영업이익 모두 컨센서스를 모두 하회했다. 지난해에는 매출액과 영업이익이 모두 증가했다. 이런 가운데 증권가에서는 삼성전자 낸드(NAND) 전환 투자 진행에 따른 자연 감산으로 웨이퍼(wafer) 투입량이 감소해 올해 솔브레인 실적이 역성장할 것이라는 전망이 나온다. 솔브레인 실적은 웨이퍼 투입량과 연동된다. 이에 따라 지난 3월 중순부터 하향각을 그리는 주가가 어떻게 움직일지 주목된다.

솔브레인은 2020년 7월1일을 분할기일로 솔브레인홀딩스로부터 반도체, 디스플레이, 2차전지 전해액 및 전자 관련 화학 소재 제조사업 부문을 인적분할해 설립됐다. 국내 주요 반도체, 디스플레이, 2차전지 제조사에 제품을 공급하고 있다. 코스닥 시장에는 2020년 8월 상장했다.

솔브레인의 고객사로는 국제 시장을 선도하는 디스플레이 패널 생산, 반도체 칩 생산, 2차 전지 생산업체가 있다. 현재 삼성전자, 삼성디스플레이, SK하이닉스, LG디스플레이 등 국내 반도체 및 디스플레이 제조사에 공정용 화학 재료 등을 안정적으로 공급하고 있다.

2025년 1분기 기준 매출액 비중은 반도체 소재 80%, 디스플레이 소재 10%, 2차전지 소재 7%, 기타 3%다. 반도체 소재 부문 주요 매출원은 식각액(에천트·Etchant)으로 매출의 70~80%를 차지하고 있다. 식각액은 공정 내 식각과 세정에 주로 사용되는 소재다. 나머지 반도체 매출은 화학적기계연마(CMP) 공정에 사용되는 CMP 슬러리(Slurry) 증착에 사용되는 프리커서가 차지하고 있다.

식각액은 다시 불산계, 인산계, 초산계로 나뉘며 불산계와 인산계가 전체 식각액 매출의 절반 수준을 각각 차지하고 있다. 초산계는 향후 게이트올어라운드(GAA)와 3D 낸드에 활용될 전망이다.

지난해 5월 말 34만3000원대였던 솔브레인은 하향각을 그리며 12월 초순 15만9000원대로 주저앉았다. 이후 17만원 안팎을 오르내리다가 올해 2월 초순부터는 상향각을 그리며 3월 중순 21만원대로 올라섰다. 그러나 바로 하락 반전하여 4월 초순에는 16만1000원대로 내려왔다. 이후 완만하게 오르며 5월 중순 18만7000원까지 올랐다가 다시 내림세를 보이며 최근 15만9000원대로 회귀했다. 지난 26일에는 전날보다 0.88%(1400원) 하락한 15만7900원에 장을 마쳤다. 

지난 4월30일 솔브레인은 주주환원 확대 및 주주친화 정책 등 기업가치 제고 계획을 공시했다. 솔브레인은 2025~2027년 주주환원 확대를 위해 주당배당금 2000원 이상, 자사주 매입·소각 3년간 300억원 이상 등을 진행할 방침이다. 또한 주주친화 정책으로 국내외 투자자 미팅을 강화하고 배당기산일 이전 배당 공시 등을 진행한다.

지난 4월15일에는 주가안정 및 주주가치 제고를 위해 150억원 규모의 자사주 취득 신탁계약을 체결했다고 공시했다. 취득 예정 주식 수는 보통주 8만6009주이며 취득하고자 하는 주식의 가격은 17만4400원이다. 오는 10월14일까지 진행할 예정이다. 

솔브레인은 지난 1분기에 부진한 실적을 기록했다. 매출액은 2094억7015만원으로 전년 동기 2107억976만원 대비 0.59% 감소했다. 영업이익은 360억4875만원으로 전년 동기 460억4628만원 대비 21.71% 줄었다. 당기순이익은 329억9158만원으로 전년 동기 461억7153만원 대비 28.55% 감소했다. 

지난해에 양호한 실적을 기록했다. 매출액은 8633억5615만원으로 전년 8440억2912만원 대비 2.29% 증가했다. 영업이익은 1679억4875만원으로 전년 1334억8837만원 대비 25.82% 늘었다. 당기순이익은 1196억1187만원으로 전년 1309억5538만원 대비 8.66% 감소했다.

이와 관련, 증권가는 솔브레인에 대해 대체로 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 투자의견으로 모든 증권사가 ‘매수’를 유지했다. 그러나 목표주가는 하향하는 분위기이다. 목표주가는 LS증권·NH투자증권·키움증권이 25만원을 내놨고, 미래에셋증권은 이보다 낮은 21만6000원을 제시했다. 최고 목표주가 대비 현 주가는 58.3% 상승여력이 있는 셈이다.

지난 26일 LS증권은 올해 낸드 산업의 실수요가 회복되지 않을 시 웨이퍼 투입량과 낸드 가격의 동반 상승이 어려울 것이라고 전망했다. 솔브레인의 실적은 웨이퍼 투입량이 결정짓고 밸류에이션은 낸드 가격이 중요한 요소다. 다만, 현재 주가는 12개월 선행 주가수익비율(P/E) 7.7배로 추가적인 주가 하락은 제한적일 것이라고 판단했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 32만원에서 24만원으로 25% 하향 조정했다.

차용호 LS증권 연구원은 “1분기 연결 실적은 매출액 2095억원(직전 분기 대비 -3%, 전년 동기 대비 -1%), 영업이익 360억원(직전 분기 대비 -1%, 전년 동기 대비 -22%, 영업이익률(OPM) 17.2%)으로 추정치 매출액 2222억원, 영업이익 475억원을 모두 하회했다”고 밝혔다. 

이어 “추정치 대비 실적 하회의 주요 요인은 삼성전자의 시안(Xian) 1공장 낸드 전환 투자가 진행되며 자연 감산으로 인한 웨이퍼 투입량이 감소했으며, 삼성전자의 1분기 고대역폭메모리(HBM) 생산량 급감으로 인해 CMP 슬러리 매출액이 지난해 4분기 172억원에서 올해 1분기 139억원으로 -19% 급감했기 때문”이라고 분석했다. 

2025년 실적과 관련, 그는 “매출액 8565억원(전년 대비 -1%), 영업이익 1537억원(전년 대비 -8%, OPM 17.9%)으로 전망한다”며 “삼성전자는 시안1 공장 전환 투자 이후 시안2 공장 전환 투자를 진행할 예정이다. 자연 감산이 지속됨에 따라 낸드 산업의 웨이퍼 투입량 회복이 어려울 것이며 솔브레인의 반도체 소재 가동률도 가파른 상승세를 기록하기는 힘들 것”이라고 내다봤다.

또한 “2차전지 사업부 실적은 전방 수요 부진으로 인해 2024년 880억원에서 2025년 648억원으로 26% 감소할 것”이라고 부연했다. 

밸류에이션과 관련, 차 연구원은 “목표주가는 2025년 예상 주당순이익(EPS) 1만7016원에 과거 P/E 밴드 중단 14배를 적용하여 산출했다”며 “낸드 산업의 실수요가 회복되지 않는다면 솔브레인의 실적을 결정짓는 요소(웨이퍼 투입량)와 밸류에이션을 결정짓는 요소(낸드 가격)이 동반 상승하기에는 어려울 것”이라고 전망했다. 

이어 “다만, 현 주가는 12개월 선행 P/E 7.7배로 추가적인 주가 하락은 제한적일 것”이라고 덧붙였다.

지난 16일 NH투자증권은 솔브레인이 1분기 수익성은 아쉬웠지만 바닥을 형성했을 것이라며 2분기부터 전방 산업 개선 및 기업 인수를 통해 외형 성장이 기대된다고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 25만원을 유지했다.

양정현 NH투자증권 연구원은 “1분기 매출액은 2095억원(전년 동기 대비 -1%, 직전 분기 대비 -3%) 영업이익은 360억원(전년 동기 대비 -22%, OPM 17%)으로 컨센서스 2089억원, 390억원 및 추정치 2080억원, 376억원 대비 영업이익은 하회했다”며 “경상개발비 등 판관비 상승이 수익성에 부정적 영향을 끼쳤다”고 밝혔다. 

이어 “반도체부문 매출은 낸드 감산에도 불구하고 풀인(Pull-in) 수요와 고단화 트렌드로 견조하지만, 뚜렷한 상저하고 흐름은 기대하기 힘들 것”이라고 부연했다. 

양 연구원은 2025년 실적으로 매출액 9690억원(전년 대비 +12.3%), 영업이익 1750억원(전년 대비 +4%)을 각각 추정했다.

그는 “올해 2분기부터 선플루오로시스템(Sun Fluoro System)을 연결법인으로 인식하며 실적 상승이 있을 예정”이라며 “풍부한 현금을 기업 인수에 활용했다는 점에서 긍정적이며 이를 통해 2025년 전사 매출액은 전년 동기 대비 +12%를 기록할 것”이라고 내다봤다.

밸류에이션과 관련, 양 연구원은 “주가 하방 압력으로 작용하던 서버 수요, 미국 관세 2가지 리스크가 해소되며 주가 상승의 토대를 만드는 중”이라며 “5월 초 실적발표에서 빅테크들은 기존 자본적지출(CAPEX) 전망치 유지 및 상향 조정을 통해 견조한 서버 수요를 재확인했다. 관세 이슈 또한 전자제품(반도체 포함) 유예, 대중국 관세 완화로 불확실성을 일부 해소했다”고 분석했다. 

그러면서 “본격적인 주가 상승을 위해선 낸드 업황 회복이 필요하다”며 “주요 장비 업체들이 종합반도체회사(IDM)의 활발한 낸드 공정 전환을 코멘트한 만큼 낸드 고단화 트렌드가 감산의 부정적 영향을 상쇄할 전망이다. 낸드 가격은 수급 개선에 따라 올해 2분기~3분기 가파른 상승이 예상된다”고 전했다. 

지난 12일 키움증권은 솔브레인이 올해 2분기에 삼성전자 낸드 감산과 전방 수요 둔화 등으로 실적 감소세가 이어질 것이지만 하반기에는 선단 제품들의 생산 비중 확대가 주가 반등을 이끌 것이라며 긴 호흡으로 저가 매수 접근해야 한다고 짚었다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 31만원에서 25만원으로 19.35% 하향 조정했다.

박유악 키움증권 연구원은 “2025년 2분기 실적은 매출액 2147억원(전년 동기 대비 -1%), 영업이익 422억원(전년 동기 대비 -8%)을 기록하며 전년 동기 대비 감소세가 지속될 것”이라며 “반도체 소재의 매출액은 지난해 2분기 기저 효과로 인해 전년 동기 대비 +4% 증가하지만, 삼성전자의 낸드 감산 영향이 반영되며 직전 분기 대비 -3% 감소할 전망”이라고 밝혔다. 

이어 “그 외 디스플레이 부문의 매출액은 씬글라스(Thin Glass)의 수요 둔화 영향으로 인해 전년 동기 대비 -8% 감소하고, 2차전지 및 기타 부문의 매출액도 전방 수요 둔화가 지속되며 전년 동기 대비 -22%의 급락세가 지속될 것”이라며 “영업외 부문에서는 원·달러 평균 환율 하락이 부정적인 영향을 줄 것으로 판단되기 때문에 솔브레인의 실적 개선 속도에 대한 눈높이를 더욱 낮출 필요가 있어 보인다”고 진단했다. 

박 연구원은 2025년 실적으로 매출액 8893억원(전년 대비 +3%), 영업이익 1687억원(전년 대비 +0.48%)을 각각 추정했다. 

밸류에이션과 관련, 그는 “2025~2027년 실적 전망치 변경을 반영하여 솔브레인의 목표주가를 기존 31만원에서 25만원으로 하향 조정한다”며 “다만 주가의 경우 12개월 후행(Trailing) P/E 10배와 주가순자산비율(P/B) 1.2배 수준까지 급락해 추가적인 하락 위험이 제한적”이라고 평가했다. 

또한 “올해 하반기에는 삼성전자의 HBM3e, 1c㎚ 디램(DRAM), 9세대 V-낸드, 2㎚ 게이트올어라운드(GAA) 등 선단 제품들의 생산 비중이 확대되며, 솔브레인의 주가 반등을 이끌 수 있을 것”이라며 “긴 호흡으로 저가 매수 접근할 것을 추천한다”고 전했다. 

지난 4월30일 미래에셋증권은 솔브레인이 올해 반도체향 소재 매출액이 전년도 수준을 유지하는 등 현 수준의 매출액이 연중 유지될 것이라며 안정적이고 평이한 실적 구간이라고 평가했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 26만3000원에서 21만6000원으로 17.87% 하향 조정했다.

김영건 미래에셋증권 연구원은 “2025년 연간 실적은 매출액 8474억원(전년 대비 -1.8%), 영업이익 1600억원(전년 대비 -4.8%)으로 추정한다”며 “하반기 고객사 가동률 회복에 따라 반도체향 소재 매출액은 점진적으로 증가해 전년도 수준을 유지할 것”이라고 밝혔다. 

이어 “반면, 디스플레이와 2차전지향 소재의 경우 전방의 뚜렷한 회복 기미가 부재한 상황”이라며 “현 수준의 매출액이 연중 유지될 것으로 전망되며 연 매출액은 전년 대비 -13%대의 감소가 예상된다”고 덧붙였다. 

밸류에이션과 관련, 김 연구원은 “목표주가를 17.9% 하향한다. 2025년 영업이익 추정치를 26.1% 하향했고 목표 밸류에이션은 P/E 16.0배를 적용했다”며 “국내 동종 소재사에 비해 10%가량의 프리미엄은 유지했다. 반도체향 매출액 비중이 80% 대로 높으며, 견고한 시장 점유율로 중장기적 실적 안정성은 유지되리라 판단하기 때문”이라고 설명했다. 

그러면서 “현 주가 기준 2025년 P/E는 13.1배로 글로벌 반도체 소재 업종 평균 15.7배 대비 낮게 형성되어 있다”며 “연간 감익할 것으로 추정되기에 단기 주가 상승 여력은 제한적이나, 고객사 파운드리 선단화에 따른 초산계 에천트 공급 기대감은 여전히 유효하며, 인산계 에천트도 주력인 HSN(High Selectivity Nitride)에서 점차 범용으로 확장될 것으로 전망한다. 또한, 솔브레인의 적극적인 인수합병(M&A) 기조에 따라 인오가닉(Inorganic)한 성장도 기대된다”고 판단했다. 

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