[데일리인베스트=이상용 편집위원] 선박 및 엔진 애프터서비스(AS) 전문기업 HD현대마린솔루션은 지난해 연결 기준 매출액이 1조7455억원으로 전년 대비 22% 증가했다. 영업이익도 2717억원으로 전년 대비 35% 늘었다. 핵심 사업 매출액이 1조원을 기록해 전년 대비 24% 증가하는 등 지속적인 본업 성장으로 사상 최대 실적을 기록했다. 2024년 4분기 매출도 3개 분기 연속으로 역대 최고치를 달성했지만, 중형엔진 매출 감소와 믹스 변화로 직전 분기 대비 수익성은 하락했다. 

HD현대마린솔루션은 지난해 5월8일 상장해 공모가 8만3400원 대비 96.52% 오른 16만3900원에 첫날 거래를 마친 뒤 상승세를 타며 5월14일에는 장중 20만7500원까지 올랐다. 이후에는 내리막을 걸으며 9월9일 9만9500원까지 떨어졌다. 그러나 바로 상승세로 전환되며 올해 1월22일 장중 1만9600원까지 오르며 20만원 돌파를 목전에 두기도 했다. 이후에는 하락세로 돌아서며 3월 초 13만3000원대로 내려온 뒤 최근까지 14만원 안팎에서 움직이고 있다. 지난 3일에는 전날보다 0.54%(800원) 상승한 14만8700원에 장을 마감했다.

증권가에서는 HD현대마린솔루션에 대해 대체로 긍정적인 평가를 내놓고 있다. AM(After Market) 솔루션, 친환경솔루션, 스마트솔루션 등 세 가지 핵심 사업 부문이 성장세를 이끌 것이라는 전망이다. 특히 AM솔루션 부문은 HD현대마린솔루션의 톱라인과 이익 성장을 모두 견인하고 있는데, 2027~2028년에 이중연료(DF·Dual fuel) 선대들의 정기점검 시기가 도래하면서 폭발적인 실적 성장이 가능할 것이라고 예상했다. 

HD현대마린솔루션은 발주사이클에 민감한 일반 조선사와 달리 대규모 발주로 인도된 선대들의 정기점검 시기가 도래하는 5년 후부터 안정적인 캐시플로우(Cash flow)가 형성된다. 또한 국제해사기구(IMO) 환경 규제는 HD현대마린솔루션의 모든 사업 부문이 구조적으로 성장하는 핵심 트리거로 자리 잡고 있다.

모든 증권사가 투자의견으로 ‘매수’를 제시한 가운데 목표주가는 다올투자증권은 상향한 반면 KB증권은 하향하는 등 다소 엇갈렸다. 다올투자증권은 가장 높은 21만원을, KB증권은 가장 낮은 17만5000원을 각각 제시했다. 현 주가 대비 18~42% 상승 여력이 있는 셈이다. 

지난 3월25일 SK증권은 HD현대마린솔루션이 두 자릿수의 높은 마진율을 시현하는 비즈니스 모델을 갖고 있다며 목표주가 19만2000원으로 커버리지를 개시했다. 지난 3월5일 KB증권은 적정 주가순자산비율(P/B) 하락에 따라 목표주가를 20만원에서 17만5000원으로 12.5% 하향 조정했다. 다만 주가 하락으로 가격 메리트가 확대됐다며 투자의견을 ‘중립(HOLD)’에서 ‘매수(BUY)’로 상향했다.

지난 2월5일 신한투자증권은 HD현대마린솔루션이 올해도 변수가 드문 편안한 성장을 할 것이라고 전망했다. 목표주가는 제시하지 않았다. 같은 날 다올투자증권은 힘센(HiMSEN)엔진·DF엔진 확대로 영업이익률(OPM)이 개선되는 등 성장이 계속될 것이라며 적정주가를 20만원에서 21만원으로 5% 상향 조정했다.

지난 2월4일 메리츠증권은 HD현대마린솔루션이 신조선가와 무관한 평균판매단가(ASP) 상승세가 지속될 것이라고 전망했다. 목표주가는 제시하지 않았다.

■ HD현대마린솔루션의 사업은…

HD현대마린솔루션은 2016년 업계 최초로 선박의 정비, 수리, 개조 등 전 생애주기에 걸친 A/S 사업을 위한 전문 회사로 출발했다. 이후 엔지니어링 기반 친환경 개조, 벙커링, 디지털 솔루션 영역으로 사업을 확장해 왔다. 직접 제품을 생산하지 않고 선주·선사 및 일부 조선소 고객의 요청에 따라 주요 기자재 제조사로부터 상품을 매입해 납품하거나 개조공사 작업을 수행한다.

2023년 11월 사명을 기존 HD현대글로벌서비스에서 HD현대마린솔루션으로 사명을 바꾸며 해양산업(Marine)에 필요한 솔루션(Solution)을 모두 제공하고, 친환경 기술과 디지털 전환으로 해양 산업의 지속 가능한 미래를 선도하겠다는 의지를 밝혔다. 이후 2024년 5월8일 유가증권시장에 상장했다. 

HD현대마린솔루션은 AM솔루션, 벙커링, 친환경개조, 디지털솔루션의 4가지 사업 부문을 영위한다. 2024년 기준 부문별 매출 비중은 AM솔루션 46%, 벙커링 40%, 친환경개조 9%, 디지털솔루션 4%다. 

AM솔루션은 선박 및 선박에 탑재된 엔진의 유지·보수·관리 서비스, 엔진을 활용한 육상발전 기술서비스 및 HD현대 그룹 건조 선박의 유무상보증 대행 서비스다. 벙커링은 선박에 연료를 공급하는 서비스로 선주 및 선사에게 원스톱 솔루션을 제공하는 데 기여하고 있다. 친환경개조는 환경 규제에 대응하기 위한 선박의 개조 서비스이며 디지털솔루션은 차세대 선박 운항기술 및 선박 빅데이터 기반 해양 플랫폼 서비스다. 

■ 지난해 매출 1조7455억원으로 22% 증가, 영업이익도 2717억원으로 35%↑

HD현대마린솔루션은 지난해 연결 기준 매출액이 1조7454억5857만원으로 전년 1조4304억6316만원 대비 22.02% 증가했다. 영업이익은 2717억2995만원으로 전년 2014억7247만원 대비 34.87% 늘었다. 당기순이익은 2279억4027만원으로 전년 1511억1617만원 대비 50.84% 증가했다.

나이스 기업정보에 따르면 HD현대마린솔루션은 동종 산업 내에서 △활동성-상위 △수익성-상위 △안정성-하위 △성장성-중위 △규모-최상위에 위치하고 있는 것으로 나타났다.

■ AI 기반 최적 항로 솔루션 ‘오션와이즈’ 도입…구독형 상품 출시로 시장 확대 예정

지난 2월3일 HD현대마린솔루션은 보통주 1주당 2700원을 지급하는 현금배당을 공시했다. 시가 배당률은 1.5%이며 배당금 총액은 1210억3887만원 규모다. 배당 기준일은 지난 2월28일이다. 이는 2024년 회계연도 결산 배당금이다.

지난 1월24일에는 인공지능(AI) 기반 최적 항로 솔루션 ‘오션와이즈(OceanWise)’를 국내 해운사 선박에 최초로 적용한다고 밝혔다. HD현대마린솔루션은 SK해운 및 현대글로비스와 이들 해운사들이 운영 중인 일부 선박에 오션와이즈를 공급하는 계약을 체결했다. 

오션와이즈는 빅데이터와 AI 알고리즘을 활용해 선박의 현재 위치에서 최적의 항로를 제시, 연료 소모량과 온실가스 배출을 최소화하는 탈탄소·경제운항 솔루션이다. HD현대마린솔루션은 오션와이즈를 선종과 규모에 상관없이 확대 적용하는 한편 구독형 상품을 출시해 시장을 키워 나갈 방침이다.

HD현대마린솔루션은 지난해 4월부터 HD현대오일뱅크와 업무협약을 맺고 오션와이즈의 실제 효용성을 검증해 왔다. 총 13개 구간, 10만6000㎞에 이르는 항해를 통해 이뤄진 성능 시험에서 오션와이즈는 평균 5.3%의 연료 절감 효과가 있는 것으로 확인됐다. 이는 연간 1만톤의 연료를 사용하는 선박 1척이 약 3억5000만원의 연료비를 절감할 수 있는 수치다.

지난해 12월17일에는 기업가치 제고 계획을 발표해 2028년까지 핵심사업의 매출 연평균 성장률을 20%로 유지하겠다고 밝혔다. 또한 전사 이자·세금 공제 전 이익(EBIT) 마진율 16%, 자기자본이익률(ROE) 30% 이상을 달성하겠다는 목표를 설정했다.

주주환원 방안으로 향후 3년간 배당성향을 50~70%로 높이고, 최소 주당배당금(DPS)을 3000원으로 유지할 예정이다. 분기배당을 도입해 배당 예측 가능성을 강화하고 매년 3개년 배당정책도 발표한다. 

아울러 지속적인 성장을 위해 AM사업을 확대하고 친환경개조 사업을 적극 추진하며, 수익성이 높은 신규 사업을 발굴할 방침이다. 

■ SK증권 “높은 마진율 시현하는 비즈니스 모델 보유…목표주가 19만2000원 제시”

지난 3월25일 SK증권은 HD현대마린솔루션이 두 자릿수의 높은 마진율을 시현하는 비즈니스 모델을 보유하고 있으며 세 가지 핵심 사업 부문이 모두 성장세를 지속할 것이라고 전망했다. 목표주가는 19만2000원, 투자의견은 ‘매수’로 커버리지를 개시했다.

한승한 SK증권 연구원은 “조선사들이 선박 발주사이클에 민감할 수밖에 없다면 HD현대마린솔루션은 해당 발주사이클과는 상관관계가 낮은 새로운 비즈니스 모델”이라며 “대규모 발주로 인도된 선대들은 약 5년 후부터 안정적인 캐시플로우가 되는 것이며, IMO의 점진적으로 강화되는 환경 규제는 HD현대마린솔루션 모든 사업 부문의 구조적인 성장을 이끌어 줄 핵심 트리거”라고 밝혔다.

이어 “매출액 대비 1% 미만의 낮은 자본적지출(CAPEX) 비용 구조를 갖고 있기 때문에 두 자릿수의 높은 마진율을 시현할 수 있는 비즈니스 모델”이라고 부연했다. 

그는 “AM솔루션은 HD현대중공업 엔진기계사업부가 제작한 엔진이 탑재된 모든 선박들이 HD현대마린솔루션의 확보된 시장점유율(M/S)이며, 힘센엔진 AM 서비스에 대한 독점적인 라이선스를 보유하고 있기에 높은 가격 협상력을 바탕으로 지속적인 이익 성장을 할 것”이라고 예상했다.

이어 “2021년부터 대규모 발주된 DF 선대들의 정기점검 시기가 도래하는 2027~2028년부터는 폭발적인 톱라인 및 이익 성장이 가능할 것”이라고 덧붙였다.

또한 “친환경솔루션은 글로벌 선대들의 선속 감속 및 1세대 친환경 솔루션을 통한 환경 규제 충족 여지는 많이 남지 않았다”며 “IMO의 점진적으로 강화되는 환경 규제 속에서 2세대 친환경솔루션 성장은 예정되어 있는 수순”이라고 분석했다.

이어 “글로벌 확대되는 액화천연가스(LNG) 투자 모멘텀에 따라 노후화된 스팀터빈 및 이중연료 전기추진(DFDE), 삼중연료 추진(TFDE), LNG운반선 선대들의 재액화, 부유식 가스 저장·재기화 설비(FSRU), 부유식 저장선박(FSU) 개조 수요는 계속해서 증가하는 중”이라고 짚었다.

아울러 “스마트솔루션은 약 2~3년 간의 무상 서비스 기간 끝에 유료 구독 전환이 시작됐다”며 “다른 사업 부문 대비 초기 단계의 서비스지만, 인수합병(M&A) 및 지분투자, 그리고 선순환 구조를 통해 장기적 관점에서 HD현대마린솔루션의 성장을 견인할 것”이라고 판단했다.

한 연구원은 “목표주가는 2026년 추정 주당순이익(EPS) 7588원에 타깃 주가수익비율(P/E) 25.3배를 적용하여 산출했다”며 “제외하면 글로벌 조선업체 중에 유사한 피어(Peer)로 선택하기는 매우 어려우며, 오히려 항공 유지·보수·운영(MRO) 서비스 중심의 사업구조를 가진 기업들이 피어로 더 적합하다”고 평가했다.

지난 3월5일 KB증권은 선복량 증가와 이중연료 엔진, 암모니아·수소 연료 선박의 도입 증가로 중장기 성장성이 견조하게 유지될 것이라고 전망했다. 목표주가는 20만원에서 17만5000원으로 12.5% 하향 조정했지만, 투자의견은 ‘중립(HOLD)’에서 ‘매수(BUY)’로 상향했다. 

정동익 KB증권 연구원은 “목표주가는 적정 P/B 8.35배에 2025년 주당순자산가치(BVPS) 2만928원을 적용하여 산출했다”며 “목표주가 하향 조정에도 불구하고 최근 주가하락으로 전일 종가 대비 상승여력이 31.4%에 달해 투자의견은 기존 ‘중립’에서 ‘매수’로 상향 조정한다. 이러한 주가하락으로 인해 가격 메리트가 확대되어 다시 관심이 필요해 보인다”고 밝혔다.

그는 “글로벌 경제의 성장에 따른 선복량 증가와 이중연료 엔진이나 암모니아 또는 수소를 연료로 사용하는 선박의 도입 증가로 중장기 성장성은 견조하게 유지될 것”이라며 “LNG나 메탄올 DF는 1.5배, 암모니아는 2배 이상의 비용이 발생할 것으로 전망되어 매출단가는 시간이 지남에 따라 지속적으로 상승하게 될 것”이라고 전망했다. 

또한 “선복량 증가도 결국 시간의 경과에 따라 마모나 고장 등으로 부품교체와 정비수요를 필연적으로 발생시킬 것”이라고 진단했다.

정 연구원은 “2대주주인 GVS가 지난 2월20일에 보유 주식 중 200만주를 시장에 매각하면서 오버행 이슈가 불거졌다”며 “잔여지분에 대해서는 3개월간 매각하지 않기로 시장에 약속한 상황이나 3개월이 지나더라도 주가가 충분히 회복되지 않는다면 물량 출회는 없을 것으로 예상한다. 19.5%를 보유한 상황에서 매각가를 낮추면서 매각할 경우 시장에 나쁜 시그널을 줄 수 있기 때문”이라고 분석했다.

지난 2월5일 신한투자증권은 HD현대마린솔루션이 해운 시황 변동성에 대한 실적 영향을 덜 받는다며 올해도 변수가 드문 편안한 성장을 할 것이라고 전망했다. 목표주가와 투자의견은 제시하지 않았다.

이동헌 신한투자증권 연구원은 “2024년 4분기 실적은 AM솔루션의 중형 엔진과 육상 발전 매출의 일시적 비중 감소로 기대치를 하회했다”며 “3분기 연속 역대 최대 분기 매출액을 경신했다”고 밝혔다.

이어 “2024년 연간으로는 핵심사업 매출액 1조원(전년 대비 +24%), 영업이익 2704억원(전년 대비 +36%), 영업이익률 26.0%(전년 대비 +2.2%p)로 지속적인 핵심사업 성장을 바탕으로 사상 최대 실적을 달성했다”며 “2025년 가이던스는 매출액 2조556억원(전년 대비 +18%), 핵심사업 매출 연평균성장률(CAGR) 20% 유지 목표”라고 짚었다.

그는 “친환경솔루션 부문 LNG 재액화 개조사업은 10척 수주 이후 1호선 완료되어 잔여 9척, 9100만불 잔고가 2025, 2026년에 걸쳐 반영된다”며 “FSRU 개조사업은 개발도상국 위주의 발주 환경으로 협의가 길어지고 있다”고 설명했다. 

그러면서 “올해 하반기 수주, 2026년부터 매출 반영이 예상된다”며 “FSRU 개조는 1억불 이상의 대형 프로젝트로 수주 시 장기화하는 LNG 호황과 함께 장기 성장의 발판이 될 것이다. 현재는 FSU 개조에 집중하고 있다”고 전했다. 

이 연구원은 “전쟁 종전 분위기, 경기 불확실성에 대한 해운 시황의 변동성에 대한 실적 영향이 덜하다”며 “컨테이너선의 경우 시황이 둔화할 때 정비 수요가 늘어나는 경향성이 있다. 장기계약(LTSA) 비중 증가도 실적 성장의 안정성 확보 배경이다. 2021년부터 본격화된 LTSA 계약은 연장계약 시점이 도래한다”고 판단했다.

같은 날 다올투자증권은 힘센(HiMSEN)엔진·DF엔진 확대로 영업이익률(OPM)이 개선되고, LTSA 고객 확대로 안정적인 매출 성장이 전망되는 등 중장기 투자 추천 의견이 유효하다며 적정주가를 20만원에서 21만원으로 5% 상향 조정했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했다. 

최광식 다올투자증권 연구원은 “2024년 2~3분기에 육상 발전엔진, 힘센엔진 벌크 AM 물량 등 믹스(MIX) 호조에 따른 기저로 2024년 4분기 영업이익이 직전 분기 대비 감익이지만, 분기 변동성일 뿐”이라며 “AM솔루션의 꾸준하고 반영구적인 성장, DF와 LTSA의 확대라는 수익성과 안정성의 투자포인트는 불변한다”고 밝혔다.

이어 “영업이익의 직전 분기 대비 감익은 핵심사업(AM, 친환경, 디지털) 이익률이 3분기 29.6%에서 23.1%로 떨어졌기 때문”이라며 “이는 2024년 2~3분기에 수익성이 튀는 육상 발전엔진, 힘센엔진 벌크 판매에 따른 기저 때문이다. 즉, 기업공개(IPO) 이후 핵심사업 영업이익률(OPM)이 30%에 육박함을 목격하고, 수익성을 과대평가한 것”이라고 진단했다.

그러면서 “이에 2025년의 OPM을 -1.0%p 낮추고 2025~2026년 EPS 예상치를 -7~8% 낮출 것”이라며 “그러나 HD현대마린솔루션의 밸류에이션 잣대인 선행 2년을 2025~2026년으로 옮겨 적정 PER 30배를 유지하는 가운데, 적정주가를 21만원으로 1만원 올리고 ‘매수’ 의견을 유지한다”고 전했다.

최 연구원은 “올해 핵심사업 매출 성장 CAGR 20% 추세 유지하에서 매출액 2조556억원(전년 대비 +17.8%) 가이던스를 제시했다”며 “다올투자증권은 매출 1조9781억원의 +13% 성장으로 낮게 잡지만, 힘센엔진 및 DF 엔진 확대에 따라 OPM이 17.5%로 1.9%p 개선되는 믹스 변화 추이에 대한 의견을 견지한다”고 짚었다.

이어 “컨테이너 등의 DF 엔진 발주, 잔고, 선대 증가에 따른 믹스 개선과 LTSA 고객 확대에 따른 안정적인 매출 성장 및 변동성 축소의 중장기 투자 추천 의견은 유효하다”고 덧붙였다.

지난 2월4일 메리츠증권은 HD현대마린솔루션이 올해 신조선가와 무관한 평균판매단가(ASP) 상승세가 지속될 것이라고 전망했다. 목표주가와 투자의견은 제시하지 않았다.

배기연 메리츠증권 연구원은 “AM솔루션의 2024년 4분기 매출액은 2113억원(전년 동기 대비 +27.9%, 직전 분기 대비 -3.6%)을 기록했다”며 “중형엔진 및 육상 발전 부문 매출 감소로 인한 영향이다. 대형엔진보다 수익성이 높은 중형엔진의 매출 감소가 직전 분기 대비 수익성이 하락한 이유”라고 밝혔다. 

이어 “친환경솔루션의 4분기 매출액은 548억원(전년 동기 대비 +30.5%, 직전 분기 대비 +25.1%)을 기록했다”며 “재액화 개조 공사 진행에 따른 주요 장비 매출을 인식 중이며, FSU 개조 등 2세대 개조 프로젝트는 순항 중이라고 답변했다. 믹스 변화에 따른 일시적인 수익성 하락은 4분기 중 확인됐다”고 설명했다.

아울러 “디지털솔루션 4분기 매출액은 167억원(전년 동기 대비 -12.6%, 직전 분기 대비 -2.3%)을 기록했다”며 “공정 스케줄 상 4분기 매출 인식 제품 단가가 상대적으로 낮았다는 단순 이유였다. 그 외 연구비 등 비용이 집중된 영향까지 포함한다”고 분석했다.

배 연구원은 “2025년 중에 HD현대마린엔진향 유의미한 물량 확대를 기대하기는 어렵다”며 “편입 이후 계열회사 간 사업 시너지에 대한 합의 단계이기 때문이다. 2026~2027년에는 AM솔루션 매출액에 유의미한 기여하기를 기대하는 상황”이라고 판단했다.

이어 “척당 가격을 기준으로 자체 집계한 ASP의 성장률을 2022년 +22%, 2023년 +25%, 2024년 +27%로 대략적으로 공개했다”며 “향후 ASP 상승 추세는 신조선가의 방향과 무관하게 상승할 개연성을 언급했다”고 전했다. 

그러면서 “LTSA의 경우에도 선주사들의 기존 계약 만료 시 연장 및 추가 선단에 대한 계약을 원하는 추이이며, 물가나 대외변수를 반영한 단가 인상의 추세는 지속될 수 있다”며 “배당의 경우 최소 DPS 3000원의 기조하에 분기배당(연4회)을 진행할 예정으로 단순 계산했을 때 1~3분기에는 평균적으로 700~800원 내외의 배당을 예상할 수 있으며, 4분기 배당은 실적에 따른 변동이 있을 수 있다”고 평가했다.

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