[데일리인베스트=장민주 인턴기자] 의료용품 전문기업 제테마는 지난해에 매출액은 27% 증가했지만 영업이익은 26% 감소하며 수익성이 악화했다. 이런 가운데 증권가에서는 제테마가 올해 하반기에 톡신의 국내 허가 획득 등으로 실적이 성장할 것이라는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 지난해 9월 중순부터 하향각을 그리는 주가가 상승 반전할 수 있을지 주목된다.

2009년 7월 설립된 제테마는 의료용품 및 기타 의약 관련 제품 제조업을 영위한다. 키토산을 응용하여 약물전달시스템(DDS·drug delivery system)를 개발하는 바이오 연구기업으로 출발해, 2014년 휴먼메디칼을 합병했다. 코스닥 시장에는 2019년 11월14일 상장됐다.

제테마는 안면미용 목적으로 사용되는 히알루론산 필러와 보툴리눔 독소를 활용한 바이오 의약품, 조직 봉합 및 안면 고정 리프팅실 등을 연구개발 및 제조하고 있다. 또한 보툴리눔 독소를 활용한 바이오 의약품의 경우, 국내 외 제품 상용화를 위한 임상시험이 완료되어 국내 허가를 앞두고 있다.

제테마는 2015년 히알루론산(HA) 필러 공장을 설립하고, 2017년 HA 필러를 국내 출시했다. 2018년부터는 보툴리눔 톡신 및 리프팅 실 사업 개발에 중점을 뒀다. 이에 2018년 에피티콘(epiticon)을 세계 최초로 특허 출원했고, 2019년 보툴리눔 톡신 공장을 설립했다. 2020년부터는 글로벌 진출을 목표로 2020년 제테마(JETEMA) 보툴리눔 톡신 수출허가 승인받았다. 2021년에는 러시아 코로나19 백신 위탁생산(CMO) 계약을 체결했다.

지난해 6월 중순 1만8000원대였던 제테마는 오름세를 보이며 7월25일 장중 2만8950원까지 치솟았다. 그러나 바로 하락 반전하며 8월 중순 2만원대로 주저앉았다. 8월 하순부터 반등하며 9월 중순 2만4000원대로 올라섰다가 곧바로 하향각을 그리며 1월 하순 1만4000원대로 곤두박질쳤다. 이후에는 반등하며 2월 중순 1만6000원대로 올라섰으나 바로 내림세를 돌아서며 최근에는 1만4000원대로 회귀했다. 지난 21일에는 전날보다 0.14%(20원) 오른 1만4230원에 장을 마쳤다.

지난 2월15일 제테마는 현지시각 2월1일부터 2월3일까지 프랑스 파리에서 개최된 ‘2024 IMCAS World Congress’에 참가했다고 밝혔다.

IMCAS(International Master Course on Aging Science)는 세계 최대 규모의 글로벌 미용성형학회로, 미용 및 성형산업 관련 전문가와 기업들이 참가하여 다양한 교류를 하는 행사다.

제테마는 2019년 처음 참가 이후 4회째 참가로 이번 행사에서 기존 주력제품인 히알루론산 HA필러 이외에도 신제품 엑소좀 스킨부스터, 고분자필러 등 다양한 제품을 소개했다.

지난 2월6일에는 시가 하락으로 제9회차 전환사채(CB)의 전환가액을 기존 2만210원에서 1만4702원으로 하향 조정했다고 공시했다. 미전환사채의 권면 총액은 560억원으로, 전환가약 하향 조정에 따라 전환가능 주식수는 기존 277만905주에서 380만9005주로 늘어났다.

제테마는 지난해에 아쉬운 실적을 기록했다. 매출액은 585억5873만원으로 전년 459억9381만원 대비 27.38% 증가했다. 그러나 영업이익은 29억6559만원으로 전년 40억581만원 대비 25.97% 줄었다. 당기순이익은 143억8426만원으로 전년 14억5500만원 대비 88.61% 늘었다.

이와 관련, 증권가는 제테마에 대해 엇갈린 리포트를 내놓고 있다. 한국IR협의회와 한국투자증권은 올해 수익성이 개선될 것으로 봤지만 SK증권은 영업이익이 감소할 것으로 전망했다. 목표주가에서도 한국투자증권은 2만3000원을 유지했지만 신영증권은 5000원 하향한 2만5000원을 제시했다.

지난 21일 한국IR협의회는 제테마에 대해 톡신의 국내 허가 획득에 따른 내수 판매 및 해외수출 증가가 중장기 실적 성장세를 견인할 것이라고 전망했다. 투자의견과 목표주가는 제시하지 않았다.

이달미 한국IR협의회 연구원은 “제테마 보툴리눔 톡신의 주요 경쟁력은 오리지널 균주 및 다양한 톡신 포트폴리오 확보와 특수 감압공정으로 인한 배양시간 단축 등”이라며 “2017년 상업용 라이선스 계약을 통해 유럽 소재의 국립기관으로부터 출처가 명확한 Type A, B, E 생산균주를 도입했다”고 밝혔다.

이어 “제타마의 보톨리눔 톡신은 출처가 분명하기 때문에 균주전쟁으로부터 자유롭다”며 “다양한 종류의 균주를 보유하고 있기 때문에 미용뿐만 아니라 치료용 시장으로의 진출도 가능해 포트폴리오 확장이 가능하다”고 설명했다.

그러면서 “Type A 균주의 국내 및 해외 수출이 기대돼 긍정적”이라며 “Type B, E 균주를 활용해 치료용 톡신 개발에도 박차를 가하고 있어 톡신 매출의 다양한 포트폴리오 확대가 기대된다”고 평가했다.

또한 “보툴리눔 톡신은 제조 과정 중 건조 부문에서 많은 시간이 소요된다. 원주 보툴리눔 톡신 공장은 특수 검압건조를 통해 하루 만에 톡신 생산이 가능해 생산성을 최대화했다”며 “이런 부분에서 제테마는 원가 경쟁력을 확보, 수익성 개선에 기여할 것”이라고 내다봤다.

이 연구원은 “제테마는 보툴리눔 톡신의 수출을 위해 다양한 국가와의 계약을 체결했으며 향후 추가적인 계약 체결도 기대돼 향후 매출 증가에 긍정적인 영향을 미칠 것”이라고 전망했다.

그러면서 “브라질 미용 유통업체인 스킨스토어와 총 1440억원, 중국 에스테틱 전문기업인 화동에스테틱스와 5500억원, 그리고 터키 현지 제약사와 800억원의 판매공급 계약을 체결했다”고 부연했다.

이어 “제테마의 수출 누적 계약금액은 최대 8000억원으로 대부분 2025년 품목허가 이후 본격적인 매출 발생이 예상된다”며 “현재까지의 계약 이후에도 지속적인 신제품 개발로 인한 추가적인 계약 체결로 장기적인 매출 성장세가 기대된다”고 밝혔다.

또한 “Type E 균주 개발을 통해 미간주름 적응증으로 올해 하반기 국내 임상시험 계획 승인신청(IND)이 예정돼 있어 2030년까지 지속적인 신제품 출시로 인한 외형 성장세가 가능하다”고 분석했다.

올해 실적과 관련, 그는 “매출액이 전년 대비 31.2% 증가한 769억원, 영업이익은 전년 대비 154.6% 증가한 76억원을 시현할 전망”이라며 “매출액 증가의 원인은 △필러부문에서 하반기 추가적인 수출 계약에 따른 매출 증가 △톡신 부문에서 제테마 톡신에 대한 중국내에서의 선호도 증가로 인한 수출 증가 △톡신의 2024년 국내 허가 획득에 따른 국내 매출 일부 반영”이라고 짚었다.

이어 “톡신의 국내 허가 이후 브라질, 호주, 터키, 중국 등 해외 국가에서의 허가가 2025년부터 순차적으로 이루어질 전망”이라며 “톡신의 국내 매출 및 수출 증가로 인해 제테마의 실적은 중장기적으로 우상향할 가능성이 높다”고 판단했다.

밸류에이션과 관련, 이 연구원은 “제테마의 과거 3년 평균 주가순자산비율(PBR) 지표는 6.2배 수준을 기록했다. 이는 올해 예상 PBR이 3.4배임을 감안하면 높은 수준”이라고 평가했다.

이어 “그 원인으로는 코로나19 시기에 제테마 주가가 글로벌 라이선스 아웃 및 백신 관련 모멘텀으로 크게 상승했기 때문에 밸류에이션 역시 높아졌던 것”이라고 분석했다.

그러면서 “현재 주가는 지지부진한 흐름세를 보이고 있으나 향후 주가 상승 동력은 톡신의 국내 허가”라며 “올해 하반기 국내 허가가 예상돼 올해 주가는 점진적으로 우상향할 것”이라고 전망했다.

또한 “올해 예상 PBR 지표를 살펴보면 업계 평균은 1.9배 수준이며 제테마의 PBR 지표는 3.4배 수준으로 제테마 지표가 업계 평균보다 높은 상황”이라며 “반면, 자기자본이익률(ROE)은 업계 평균이 13.1%지만 제테마는 4.6%로 평균 대비 낮은 상황”이라고 진단했다.

리스크와 관련, 그는 “2023년 7월 발행한 CB 560억원(전환가액 1만4702원, 주식수 380만9005, 주식총수대비 비율 21.33%)에 대한 오버행(대량의 대기물량)이 남아있어 향후 주가 변동성에 영향을 미칠 가능성은 존재한다”면서도 “올해 하반기 톡신의 국내 허가 획득에 대한 기대감 존재로 주가 하락 리스크는 크지 않을 것”이라고 예상했다.

지난 1월25일 한국투자증권은 식약처 품목허가 승인 이후 2025년부터 톡신 매출 성장이 시작될 것으로 내다봤다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 2만3000원으로 커버리지를 개시했다.

위해주 한국투자증권 연구원은 “올해 별도 기준 매출은 798억원(전년 대비 +34.3%), 영업이익은 106억원(전년 대비 +108.7%, 영업이익률(OPM) 13.3%)으로 전망한다”며 “기존 톡신 수출(+23.6%) 및 필러 매출(+24.8%)의 성장과 함께 지난해 4분기에는 제테마 보툴리늄 톡신 ‘더톡신’의 국내 매출 약 50억원이 개시될 전망”이라고 밝혔다.

그러면서 “올해는 수익성 개선을 목표로 연구개발비 인식 시점을 지연하며 비용 통제를 단행할 전망”이라며 “한편 올해 7월7일 만기되는 CB의 잔액은 34억원 수준으로 현재 수준에서 부담스럽지 않다”고 덧붙였다.

위 연구원은 “매수 의견과 목표주가 2만3000원으로 분석을 개시한다”며 “적정 기업가치는 3939억원이다. 영업가치 3746억원(2025년 상각전영업이익(EBITDA) 268억원×피어기업의 12개월 선행 목표 밸류에이션 배수(12MF EV/EBITDA) 14배)과 비영업가치(톡신 수출 계약의 현재 가치) 1117억원을 합하고 올해 예상 순차입금 923억원을 제했다”고 설명했다.

이어 “제테마는 올해 10월 더톡신의 식약처 품목허가 승인을 앞두고 있다. 승인 후 국내 판매뿐만 아니라 기존 계약 국가로의 수출도 이행한다”며 “톡신 매출 성장이 시작될 2025년의 미래 매출을 보고 접근하는 것이 타당하다”고 짚었다.

지난 1월18일 SK증권은 올해 비용 증가로 영업이익이 감소하지만, 필러 매출 고성장과 견조한 톡신 매출로 호실적을 보일 것이라고 전망했다. 목표주가는 ‘매수’를 유지했고 목표주가는 3만원에서 2만5000원으로 16.7% 하향했다.

이동건 SK증권 연구원은 “올해 별도 기준 매출액은 718억원(전년 대비 +23.5%), 영업이익은 114억원(전년 대비 +133.6% OPM 15.8%)으로 추정한다”며 “필러 매출액은 433억원(전년 대비 +27.3%)으로 추정한다. 중동발 지정학적 이슈 등 여파로 매출 성장세가 다소 주춤했던 필러 매출은 기존 주력 국가들에서 성장을 지속하고, 중남미와 아시아 내 신규 진출 국가 매출 역시 올해부터 본격화될 것”이라고 밝혔다.

이 연구원은 “톡신 매출액은 222억원(전년 대비 +26.9%)으로 추정한다”며 “지난해 10월31일 톡신(JTM201주)에 대한 국내 품목허가 신청 이후 연내 허가가 예상되지만, 보수적으로 국내 매출은 추정치에 반영하지 않은 수치”라고 부연했다.

이어 “지난해 기존 진출 지역들에서의 안정적 매출 성장만으로도 연간 200억원 이상의 매출 달성이 가능할 전망”이라며 “향후 국내 품목허가 획득 시점에 따라 톡신 매출액 추정치는 상향될 여지도 존재한다”고 분석했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “목표주가는 보수적 추정치 반영(올해 국내 톡신 매출 미반영)으로 소폭 하향하나 긍정적 관점은 유지한다”며 “올해 균주 출처 이슈로부터 자유로운 톡신의 국내 품목 허가가 예상된다”고 짚었다.

그러면서 “중국 JTM201 1상 종료 및 3상 개시, 그리고 미국 진출을 위한 파트너십 계약 등 해외 진출을 위한 성과들 역시 가시화될 전망”이라며 “최근 175억원 규모 CB 풋옵션 상환도 이뤄진 만큼 단기 오버행 우려도 제한적”이라고 덧붙였다.