[Hot 종목 체크] 펄어비스, '붉은사막' 출시 임박 기대감으로 주가 동력 얻을까

[데일리인베스트=김정현 기자] 온라인 게임 및 소프트웨어 개발·판매 기업 펄어비스는 지난해에 매출액은 3% 증가하고 영업손실은 25% 감소하는 등 실적이 개선됐다. 증권가에서는 펄어비스에 대해 ‘붉은사막’ 출시가 다가오고 있어 여름부터 본격적인 마케팅이 시작함에 따라 주가에 기대감이 반영될 것이라는 전망이 나오고 있다. 이에 따라 지난해 12월초부터 내림세를 보이다 12월말부터는 상향각을 그리고 있는 주가가 추세를 이어갈 수 있을지 주목된다.

2010년 9월10일에 설립된 펄어비스는 온라인 게임 및 소프트웨어의 개발 및 판매를 목적으로 하는 기업이다. 게임사업부문의 주요 매출원은 ‘검은사막’ 및 ‘이브(EVE)’ 지식재산권(IP) 등 PC, 콘솔, 모바일 게임의 글로벌 서비스로 구성돼 있다. 또 검은사막 IP의 서비스 지역 확장과 현재 개발 중인 ‘붉은사막’, ‘도깨비(DokeV)’, ‘플랜8’의 신작 3종 개발을 통해 IP 확장, 신규 IP 확보 등 포트폴리오 다변화를 진행하고 있다. 코스닥시장에는 2017년 9월14일 상장됐다.

검은사막은 대규모 다중 사용자 온라인 역할게임(MMORPG)로 온라인, 모바일, 콘솔 등을 통해 서비스하고 있다. 한국 오픈베타테스트(OBT) 당시 회원가입자 수 150만명, PC방 역할수행게임(RPG) 점율 1위, 전체 4위를 기록했으며 최고 동시 접속자는 10만명에 육박했다. 2016년 3월 북미·유럽에 출시하며 패키지 판매 성공을 거뒀고, 이후 유료 아이템 판매도 호조를 보이며 1개월간 유료 가입자 40만명, 동시접속자 10만명을 기록했다.

대만은 별도의 퍼블리셔 없이 최초로 자체 서비스에 성공했다. 이후 터키, 중동, 태국을 포함한 동남아 지역에서도 자체 서비스를 진행하고 있다.

이브는 2003년 5월 출시 이후 전 세계 단일 서버로 서비스되며 누적 가입자 수 4000만명을 기록한 독보적인 공상과학(SF) 장르 게임이다. 펄어비스는 2018년 이브 개발사 CCP게임즈의 주식 100%를 인수하며 경영권을 확보했다. 이브는 2021년 중국 시장에 모바일 버전을 출시하며 서비스 국가를 확장했다.

펄어비스는 ‘붉은사막’, ‘도깨비(DokeV)’, ‘플랜8’의 신작 3종 개발을 통해 IP 확장, 신규 IP 확보 등 포트폴리오 다변화를 진행하고 있다.

지난해 4월 중순 2만7000원대에 거래되던 펄어비스는 오름세를 보이며 7월 초순 4만7000원을 넘어섰다. 7월 중순부터는 하향각을 그리며 9월 초순 3만2000원대로 내려왔다가 바로 상승 전환하며 10월초 3만9000원대로 올라섰다. 이후 3만8000원 안팎을 횡보하다 12월초부터 급락하며 12월 하순 2만7000원대로 회귀했다. 올 들어서는 상향각을 그리며 2월말 3만3000원대를 회복한 뒤 최근까지 3민2000원 안팎을 오르내리고 있다. 지난 25일에는 전날보다 4.66%(1550원) 오른 3만4800원에 장을 마쳤다.

지난 23일 펄어비스는 ‘검은사막’ 개발 근황을 공유하는 ‘개발 근황 토크 영상’을 공개했다. 영상에는 장제석 '검은사막' 라이브 서비스 총괄과 양완수 게임디자인실장이 등장해 현재 개발 중인 콘텐츠와 주요 업데이트 방향을 소개했다.

지난 17일에는 ‘검은사막 모바일’의 IP를 활용한 게임 제작 공모전 ‘만들어봐 나만의 모험(이하 만나모)’을 개최한다고 밝혔다. 만나모는 펄어비스가 게임 인재를 발굴하고 게임 제작 문화를 활성화하기 위해 마련한 공모전이다. 나이, 학력, 전공 제한 없이 만 18세 이상 누구나 3~6명의 팀으로 참여할 수 있다. 5월21일까지 게임 제작 아이디어를 담은 기획서를 제출하면 1차 서류 심사와 2차 PT 심사를 거쳐 최종 수상팀을 선정한다. 공모전 응모자는 '검은사막 모바일'을 모티브로 한 모바일 게임 혹은 콘텐츠 기획안을 제출하면 된다. 게임 장르 및 규모는 제한 없이 자유롭게 응모 가능하다.

지난 9일에는 검은사막 모바일 신규 콘텐츠 ‘라밤 기술’을 선보였다고 밝혔다. 라밤 기술은 내면의 힘을 끌어낸 기술로 강력한 힘을 갖는다. 클래스별 2개씩 보유할 수 있다. 기술 사용시 거대한 클래스 외형이 나타나고, 화려한 기술 효과가 더해진다. 라밤 기술은 ‘라밤의 시련’을 통해 획득할 수 있다. 라밤의 시련은 모험가 내면의 잠재력을 일깨워주는 콘셉트로 설계된 콘텐츠다.

펄어비스는 지난해에 아쉬운 실적을 기록했다. 매출액은 3423억8471만원으로 전년 동기 3334억8452만원 대비 2.67% 증가했다. 영업손실은 122억9268만원으로 전년 동기 163억5005만원 대비 24.82% 감소했다. 당기순이익은 603억4356만원으로 전년 동기 152억647만원 대비 296.83% 늘었다.

이와 관련, 증권가는 펄어비스에 대해 다소 엇갈린 리포트를 내놓고 있다. 투자의견으로 신한투자증권·메리츠증권·한화투자증권은 ‘매수’를 내놨지만 한국투자증권은 ‘중립’을 제시했다. 

지난 25일 신한투자증권은 펄어비스가 불확실성이 높은 증시에서 방어주 역할을 해낼 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지하고 목표주가는 4만2000원에서 4만5000원으로 7.14% 상향 조정했다.

강석오 신한투자증권 연구원은 “펄어비스는 2025년 1분기 영업수익은 842억원(전년 대비 –1.4%, 전분기 대비 -12.0%), 영업적자 36억원(전년 대비 적자 전환, 전분기 대비 적자 전환, 영업이익률 -4.3%)을 기록하며 컨센서스 영업적자 36억원에 부합할 것으로 전망한다”며 “검은사막은 탄탄한 팬덤을 중심으로 하이델·칼페온 연회와 같은 행사마다 반등 나오며 안정적 운영을 이어가는 중”이라고 밝혔다.

이어 “이번 분기는 2024년 4분기 업데이트의 영향이 일부 이어졌을 것으로 예상하며, 비용은 지스타 마케팅 집행 외 특이사항 없을 것”이라고 덧붙였다.

강 연구원은 “붉은사막은 올해 12월 출시를 예상하며 최근 글로벌 대형 경쟁작 때문에 여러 작품들의 출시 시점이 변경되고 있지만 그 빈 자리를 공략할 수 있는 타이틀이라 판단한다”며 “최대 경쟁작은 10월2일 출시 예정인 ‘고스트오브요테이’이며, 싱글플레이 중심 작품이기에 동월 출시만 아니라면 붉은사막 판매량에 영향은 제한적일 것”이라고 내다봤다.

그러면서 “붉은사막은 출시 후 1년간 650만장 이상의 판매를 예상하며 PC와 콘솔 비중은 비슷할 것”이라고 추정했다. 

2025년 실적으로 강 연구원은 매출액 6023억원(전년 대비 +75.9%), 영업이익 1600억원(전년 대비 흑자 전환)을 각각 예상했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “목표주가는 12개월 선행 주당순이익 2833원에 목표배수 16배를 적용해 산출한다”며 “기존작 검은사막의 매출 추이는 예상보다 높은 수준 유지되어 실적 추정치를 소폭 상향했다”고 설명했다. 

이어 “붉은사막 출시가 다가오고 여름부터 본격적인 마케팅이 시작됨에 따라 주가는 기대감을 반영할 것으로 전망한다”며 “최근 주가는 매크로 이슈와 별개의 움직임을 보여 불확실성이 높은 시장에서 방어주 역할도 해낼 것”이라고 부연했다.

지난 23일 한국투자증권은 펄어비스가 붉은사막이 시장 기대치 이상의 흥행을 기록한다면 주가 반등이 가능하나 500만장 이상의 판매를 기록할 가능성은 제한적이라고 전망했다. 투자의견은 ‘중립’을 유지했고 목표주가는 제시하지 않았다.

정호윤 한국투자증권 연구원은 “올해 1분기 매출액과 영업손실은 각각 853억원(전년 동기 대비 –0.2%, 전분기 대비 –10.9%)과 7억원(전년 동기 대비 적자 전환, 전분기 대비 적자 전환)으로 컨센서스를 상회할 것(컨센서스 영업손실 39억원)”이라며 “1분기에도 특별한 신작 출시는 없었으며 검은사막 매출액이 560억원(전년 동기 대비 +16.1%, 전분기 대비 -16.2%)으로 감소할 전망”이라고 밝혔다. 

이어 “온라인은 368억원(전년 동기 대비 –9.2%, 전분기 대비 -18.3%)으로 전분기 신규 클래스 업데이트 효과가 제거되며 매출이 감소할 것”이라며 “모바일 매출액은 162억원(전년 동기 대비 –26.5%, 전분기 대비 –11.1%)으로 전분기 대비 매출 감소가 이어질 것”이라고 내다봤다.

그러면서 “영업비용은 861억원(전년 동기 대비 +1.4%, 전분기 대비 –7.8%)으로 인건비 및 마케팅비 등 주요 고정비가 전분기 대비 줄어들 것”이라고 덧붙였다.

정 연구원은 “펄어비스의 유일한 투자포인트인 붉은사막은 2025년 4분기에 출시될 것으로 예상된다”며 “지난 2~3년간 출시가 지연되어왔기 때문에 일정에 대한 불확실성이 존재한다”고 짚었다.

이어 “그러나 지난 3월 게임 개발자 컨퍼런스인 글로벌개발센터(GDC)에서 붉은사막의 엔진 시연을 진행했기에 앞으로도 출시 관련 사전 마케팅 등이 이루어진다면 연내 출시 가능성은 점차 높아질 것”이라며 “당사는 출시 후 1년 동안 붉은사막의 판매량을 약 300만장으로 추정하며 이 중 2025년 4분기 판매량은 150만장으로 전망한다”고 부연했다.

2025년 실적과 관련, 정 연구원은 “붉은사막 출시로 2025년 펄어비스의 매출액과 영업이익은 각각 4562억원(전년 대비 +33.2%), 670억원(전년 대비 흑자 전환)으로 전망한다”고 전했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “펄어비스에 대해 투자의견 중립을 유지한다”며 “붉은사막이 시장 기대치 이상의 흥행을 기록한다면 주가는 다시 반등할 수 있으나 글로벌 PC, 콘솔 시장에서 국내 게임사들의 위치를 볼 때 500만장 이상의 판매를 기록할 가능성은 제한적”이라고 판단했다.

이어 “현재 주가는 붉은사막에 대한 기대감 또한 상당 부분 반영하고 있어 밸류에이션 매력 또한 높지 않다”고 평가했다.

지난 21일 메리츠증권은 펄어비스가 신작 출시하며 현금이 쌓이는 구조로 턴어라운드할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘중립(Hold)’에서 ‘매수’로 목표주가는 4만원에서 4만8000원으로 20% 상향 조정했다.

이효진 메리츠증권 연구원은 “1분기 펄어비스의 연결 매출 및 영업이익은 각각 854억원(전년 대비 -0.1%)과 –27억원(전년 대비 적자전환)을 예상한다”며 “4분기와 유사한 1분기 영업환경이 예상되나 연중 붉은 사막 마케팅이 진행되며 비용은 전년 대비 증가할 전망”이라고 밝혔다. 

이 연구원은 “붉은 사막의 출시가 연말 예정되어 있다”며 “2024 게임스컴 소비자 대상 거래(B2C) 마케팅을 시작으로 올해에도 크고 작은 게임쇼에 참여하며 게이머에게 적극적으로 다가가고 있다”고 전했다.

이어 “우려했던 대규모 마케팅비 투입은 고려하고 있지 않는 것으로 보인다”고 판단했다.

이 연구원은 “패키지 가격을 60달러에서 70달러로 상향했으며 2025·2026년 합산 646만장을 가정했다”며 “이는 스팀·콘솔 동시 출시를 감안한 수치로 펄어비스의 자사 게임 퍼블리싱이 성공할 것임을 가정한 데 따른다”고 짚었다.

그러면서 “핵심은 스팀 판매량이 결정할 전망”이라며 “멀티 대전 출시가 기대되는 2027년 말까지 총 판매량은 900만장을 가정했다”고 덧붙였다.

밸류에이션과 관련, 그는 “펄어비스의 적정주가를 4만원에서 4만8000원으로 상향하며 상승 여력 확대에 근거하여 투자의견을 매수로 상향한다”며 “신작 출시 앞둔 시점임을 감안 기존 밸류에이션 17배를 10% 할증했고 대상 시기를 2025년에서 12개월 선행으로 변경했다”고 설명했다. 

이어 “펄어비스는 현재 약 3000억원의 현금을 보유하고 있으며 무분별한 마케팅비 투여만 아니라면 현금이 쌓이는 구조로 턴어라운드한다”며 “바닥을 확인한 실적과 재무 상태 고려 시 다가오는 신작은 주가 업사이드를 가리킨다”고 부연했다.

또한 “신작 출시 후 추가 상승을 위해서는 비개발 인력의 조정, 개발 속도 진전과 같은 추가 조치가 필요해 보인다”며 “신작의 시장 안착 후 멀티대전 혹은 DLC(Down Loadable Contents) 매년 출시(‘엘든링’ 방식)와 같은 방식을 택한다면 반다이·카도카와와 유사한 주가 상승세를 기록할 수 있다”고 분석했다.

지난 17일 한화투자증권은 펄어비스에 대해 수년간 기다려온 붉은사막 출시 일정에 대한 기대감과 실망감이 반복 되었기에 주가의 다운사이드 리스크는 제한적이라며 점진적으로 매수 대응할 것을 제언했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했으나 목표주가는 5만2000원에서 4만4000원으로 15.38% 하향 조정했다.

김소혜 한화투자증권 연구원은 “펄어비스의 2025년 1분기 실적은 매출액 857억원, 영업이익 7억원을 기록하며 영업이익 컨센서스 -51억원을 상회한 것으로 추정한다”며 “검은사막 IP 매출은 전분기 대비 9% 감소에 그친 650억원, 이브 IP 매출은 전분기 대비 2% 감소한 195억원을 예상한다”고 밝혔다.

이어 “기존 매출 하향 우려에도 북미·유럽 지역 내 견조한 매출 수준은 이어지고 있는 것으로 파악된다”며 “전사 인력은 약 1300명 수준이 지속되고 있고 인건비는 전분기 대비 3% 감소를 추정한다”고 부연했다.

그러면서 “마케팅비는 전분기 대비 38% 줄어들 것으로 예상하는데 대규모 업데이트가 없었고, GDC 행사 비용 역시 제한적인 마케팅 집행에 그쳤다”고 덧붙였다.

김 연구원은 “최근 펄어비스의 주가는 시장 변동성과 게임주 디레이팅 국면에도 불구 바닥을 다지고 있기에 붉은사막 출시 모멘텀을 기대할 수 있는 시기는 임박했다고 판단한다”며 “검은사막 IP 매출의 저점을 확인했고 수급도 빈집으로 유리하다”고 짚었다.

이어 “회사가 공개한 2025년 4분기 출시 일정은 변함없고 올해 거의 매월 마다 대기 중인 게임쇼, 이벤트 등 로드맵이 차질 없이 진행 중인 것으로 파악된다”며 “3월 진행된 GDC의 경우 기업간거래(B2B) 특성이 강했지만 5월 팍스이스트(미국)를 시작으로 본격화되는 일반 유저 대상 B2C 마케팅은 출시 일정 구체화에 대한 가능성을 점차 확인시킬 것”이라고 내다봤다.

그러면서 “지난해에는 공개되지 않은, 전투 시스템을 넘은 오픈월드 신규 빌드도 공개된다면 주가 모멘텀이 될 것”이라고 분석했다. 

2025년 실적으로 김 연구원은 매출액 5416억원(전년 대비 +58.2%), 영업이익 989억원(전년 대비 흑자 전환)으로 각각 추정했다.

밸류에이션과 관련, 그는 “펄어비스에 대한 투자의견과 목표주가를 4만4000원(2025년 주당순이익(EPS)에 목표배수 주가수익비율(P/E) 22배)으로 낮춰 제시한다”며 “기존 실적 변동성은 제한적이고 수년간 기다려온 붉은사막 출시 일정에 대한 기대감과 실망감도 반복되었기에 주가의 다운사이드 리스크 역시 제한적이다. 점진적인 매수 대응 의견을 제시한다”고 전했다.

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