[코스닥 현미경 분석] 파마리서치, '리쥬란' 유럽 진출로 주가 신고가 행진?

[데일리인베스트=이상용 편집위원] 재생의학 전문기업 파마리서치는 지난해에 연결 매출액이 3497억원으로 전년 대비 34% 증가했다. 영업이익도 1259억원으로 전년 대비 37% 늘었다. 리쥬란이 인도네시아, 중국, 우크라이나 등 기존 수출국에 이어 태국, 호주 등 신규 국가 매출이 더해지면서 고성장했기 때문이다. 이에 따라 의료기기 부문 매출액이 전년 대비 67% 증가했으며, 2024년 4분기 매출은 분기 최초로 1000억원을 돌파했다.

파마리서치의 주가는 지난해 3월8일 장중 8만6800원으로 저점을 찍은 뒤 가파르게 상승하기 시작해 8월7일 16만6900원을 찍으며 신고가를 갱신했다. 그 뒤에도 상승세를 이어가며 10월30일에는 장중 24만1500원까지 올랐다. 이후 조정을 받으며 11월26일에는 19만6200원까지 떨어진 뒤 다시 반등해 지난 11일에는 장중 29만4000원까지 치솟았다. 11개월 만에 240% 가까이 폭등한 것이다. 지난 13일에는 전날보다 3.54%(1만원) 하락한 27만2500원에 장을 마감했다.

증권가에서는 파마리서치에 대해 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 올해도 리쥬란을 중심으로 의료기기 부문이 외형성장을 견인할 것이라는 분석이다. 인도네시아, 일본 등으로 수출이 증가하고 하반기에는 유럽 수출을 본격적으로 추진하면서 리쥬란 연간 매출 규모는 2300억원을 넘어설 것이라고 전망했다. 

모든 증권사가 투자의견으로 ‘매수’를 제시했으며 목표주가도 상향하고 있다. 목표주가는 미래에셋증권이 가장 높은 36만원을, LS증권이 가장 낮은 32만원을 제시했다. 현 주가 대비 13~27%의 상향 여력이 있는 셈이다. 

지난 11일 미래에셋증권은 점차 높아질 해외매출 비중을 밸류에이션에 반영해 목표주가를 29만원에서 36만원으로 24.14% 상향 조정했다. 같은 날 키움증권은 소비재 트렌드가 꺾이지 않았다는 점이 중요하다며 목표주가를 30만원에서 33만원으로 10% 상향했다.

같은 날 한국투자증권은 유럽 진출 등 글로벌 확장 기대 요인이 있다며 목표주가를 30만원에서 33만원으로 10% 올렸다. 같은 날 LS증권은 올해 유럽을 포함한 진출 국가 확장이 지속될 것이라며 목표주가를 27만5000원에서 32만원으로 16.36% 상향 조정했다. 

같은 날 상상인증권은 국내외 높은 매출 성장 잠재력 감안 시 주가는 아직 저평가 수준이라며 목표주가 33만원을 유지했다. 같은 날 유진투자증권은 글로벌 성장이 숫자로 증명되기 시작하는 초입이라며 목표주가를 28만7000원에서 32만8000원으로 14.29% 상향 조정했다.

■ 파마리서치의 사업은…

2001년 3월3일 설립된 파마리서치는 PDRN(Poly Deoxy Ribo Nucleotide), PN(Poly Nucleotide) 기술을 기반으로 의약품, 의료기기, 의약외품, 화장품 등을 생산 및 판매하는 기업이다. 주요 의약품은 보툴리눔 톡신 제제 리엔톡스, PDRN 의약품, 면역증강제 등 피부과·정형외과·내과 및 요양병원에서 판매된다. 주요 의료기기는 PN 성분의 안면미용 제품 리쥬란과 무릎 관절강 주사 콘쥬란이 있다. 리쥬란은 피부과, 콘쥬란은 정형외과에서 주로 사용된다.

PDRN과 PN은 안전성과 유효성이 확인된 재생의학 원료로 연어의 생식세포에서 분리된 DNA 분절체다. 연어의 생식세포에서 추출한 DNA를 특화된 규격으로 분리·정제하고, 약효를 가지는 특정 절편으로 규격화해 의약품 및 의료기기 등의 원재료로 사용하고 있다. 파마리서치는 인체 고유의 재생 매커니즘을 활성화 및 촉진시키는 물질인 PDRN, PN의 제조기술을 확보했다.

파마리서치는 2013년 강릉에 설립한 의료기기 제조·품질 관리 기준 적합 인증(GMP) 공장에서 재생의학 의약품인 ‘리쥬비넥스주’, ‘리안점안액’, 피부개선에 효능을 가지고 있는 의료기기인 ‘리쥬란’, 관절강 주사인 ‘콘쥬란’ 및 기타 제품의 국내 상용화에 성공했다. 또한 면역증강제, 보툴리눔톡신, 히알루론산(HA) 필러 등과 ‘힐러라인’, ‘클리닉라인’, ‘더마힐러라인’ 등 리쥬란 브랜드를 활용한 화장품도 판매하고 있다.

또한 주요 자회사 파마리서치바이오를 통하여 보툴리눔 톡신 사업을 영위하고 있다. 2024년 2월 리엔톡주100단위 국내 품목허가가 완료되어 본격적인 국내 시장 진출을 계획하고 있다.

2024년 3분기 기준 사업 부문별 매출 비중은 의료기기 53.4%, 의약품 20.4%, 화장품 22.1%, 기타 4.1%다.

■ 지난해 매출액 3497억원으로 34% 증가, 영업이익도 1259억원으로 37%↑

지난 10일 공시한 잠정실적에 따르면 파마리서치는 지난해 연결 기준 매출액이 3496억7745만원으로 전년 2610억1091만원 대비 34% 증가했다. 영업이익도 1259억2125만원으로 전년 922억5778만원 대비 36.5% 늘었다. 당기순이익은 890억860만원으로 전년 772억6465만원 대비 15.2% 증가했다.

나이스 기업정보에 따르면 파마리서치는 동종 산업 내에서 △활동성-중위 △수익성-최상위 △안정성-최상위 △성장성-상위 △규모-최상위에 위치하고 있는 것으로 나타났다.

■ 리쥬란 3종 유럽연합 CE MDR 인증 획득…글로벌 시장 확장에 박차

지난해 12월27일 파마리서치는 차세대 PN무릎관절강 주사제 ‘NPNP-001’의 확증임상시험을 개시한다고 밝혔다. 이번 임상시험은 2025년 1월부터 무릎골관절염 환자 260명을 대상으로 서울성모병원을 포함한 7개 병원에서 진행한다. 무릎 통증 감소 효과와 안전성을 입증하는 데 중점을 두고 있다.

NPNP-001은 연어 DNA에서 추출한 조직수복용 생체재료인 PN을 활용한 관절강 주사로 손상된 연골을 감싸 마찰을 줄이고 통증을 완화시키는 효과가 있다. 

파마리서치는 “차세대 PN 무릎관절강주사제 ‘NPNP-001’은 사람 활액과 가장 유사한 점성과 탄성을 갖고 있어 반복적인 충격에 의한 통증을 오랫동안 감소시킬수 있다”며 “무릎 통증을 호소하는 환자들에게 새로운 솔루션이 될 것”이라고 말했다.

지난해 12월26일에는 의료기기 리쥬란, 리쥬란i, 리쥬란s 3종에 대해 유럽연합(EU)의 강화된 의료기기 규정(CE MDR)을 획득했다고 밝혔다. 2021년부터 시행된 인증된 MDR은 기존 인증제도인 의료기기지침(MDD)을 대체해 의료기기의 품질, 안전성, 성능 규제를 강화한 유럽연합의 새로운 의료기기 규정이다. CE MDR 인증은 유럽 시장 진출을 위한 필수 조건이자 글로벌 시장에서 중요한 인증으로 평가받는다.

파마리서치는 “이번 CE MDR 인증 획득으로 해외 에스테틱 시장에서 리쥬란의 경쟁력을 한층 강화했다”며 “앞으로도 리쥬란의 우수한 기술력과 효과를 기반으로 유럽을 포함한 글로벌 시장 확장에 더욱 박차를 가할 것”이라고 말했다.

■ 미래에셋증권 “의료기기가 외형성장 견인할 것…목표주가 36만원으로 상향”

지난 11일 미래에셋증권은 파마리서치가 올해부터 유럽으로 시장을 넓혀나갈 것이라며 의료기기가 외형성장을 견인하며 실적이 성장할 것이라고 전망했다. 목표주가는 29만원에서 36만원으로 24.14% 상향 조정했으며, 투자의견은 ‘매수’를 유지했다.

김충현 미래에셋증권 연구원은 “2024년 4분기 매출은 전년 대비 47% 증가한 1026억원으로 시장기대치를 상회하며 분기 1000억원을 최초로 돌파했다”며 “영업이익은 전년 대비 65% 증가한 336억원으로 시장 기대치에 부합했다. 영업이익률은 전년 대비 4.4%포인트(P) 증가한 32.7%를 기록했다”고 밝혔다.

이어 “품목별로는 의약품이 전년 대비 3% 증가한 142억원, 의료기기는 전년 대비 67% 증가(국내 +54%, 해외 +106%)한 615억원, 화장품은 전년 대비 49% 증가(국내 +29%, 해외 +64%)한 228억원, 기타는 전년 대비 3% 증가한 42억원을 기록했다”고 설명했다.

김 연구원은 “목표 주가배수를 주가수익비율(P/E) 30배로 상향하며 목표주가를 36만원으로 상향한다”며 “상승여력이 32%인 점을 고려하여 ‘매수’ 의견을 유지한다”고 전했다.

그는 “역사적으로 성장성과 이익률이 동시에 높은 미용업체는 12개월 선행 P/E 30배 이상으로 평가받곤 했다”며 “이런 상황에서 주력제품인 리쥬란 매출이 2024년 약 1650억원으로 글로벌 1위 스킨부스터에 올라선 것으로 추정된다”고 짚었다. 

그러면서 “사실상 국내와 아시아 매출만으로 달성한 업적인데, 올해부터 본격적으로 CVC와 함께 유럽으로 시장을 넓혀나갈 것”이라며 “피부 미용 업계에서 오리지널 제품이 가지는 영향력과 상징성, 그리고 점차 높아질 해외매출 비중을 밸류에이션에 반영해야 한다”고 판단했다. 

이어 “2025년 실적은 의료기기가 외형성장을 견인하며 매출 4250억원(전년 대비 +22%), 영업이익은 전년 대비 26% 증가한 1589억원(영업이익률(OPM) 37.4%)을 기록할 것”이라며 “현 주가는 12개월 선행 P/E 기준 22배로 글로벌 피어(Peer) 19배 및 파마리서치의 지난 3년 평균 14배 대비 고평가되고 있다”고 분석했다.

또한 “아직 시기와 타깃을 유추하긴 어렵지만, CVC를 통해 확보한 자금을 활용한 M&A 전략도 연중 기대해볼 만하다”고 부연했다.

같은 날 키움증권은 국내와 해외에서 리쥬란 트렌드가 꺾이지 않았다며 목표주가를 30만원에서 33만원으로 10% 상향 조정했다. 투자의견은 ‘매수’를 제시했다.

신민수 키움증권 연구원은 “2024년 4분기 의료기기 내수는 매출액 418억원(전년 동기 대비 +53.5%)을 기록했다”며 “2024년 12월 정치적 이슈로 인해 방한 외국인 관광객 감소 리스크가 대두된 바 있었으나 실적에 미치는 영향은 미미했다”고 밝혔다. 

또한 “리쥬란이라는 시술이 특별하게 맞는 스킨부스터가 아니라 기본적으로 행하는 패시브 시술로 거듭나며 수요가 끊임없이 증가하는 추세”라며 “의료기기 내수 매출액은 그 자체로도 성장세가 중요하지만, 외국인 관광객의 시술을 고려하면 더더욱 의미 있는 지표”라고 짚었다. 

이어 “시차를 두고 미래의 의료기기 수출 매출액으로 이어질 수 있기 때문”이라며 “2025년 연간 매출액 1755억원(전년 대비 +27.8%)을 전망한다”고 내다봤다.

그는 “2024년 4분기 의료기기 수출은 매출액 196억원(전년 동기 대비 +105.9%)을 기록했다. 론칭 후 싱가포르, 일본, 인도네시아에서 빠르게 시술 수요가 증가하고 있다”며 “2024년 말 리쥬란이 EU MDR 인증을 획득하며 유럽 전역에 출시할 수 있는 기반을 닦았다”고 전했다.

그러면서 “현재 유럽 사업 전략을 논의 중으로 2025년 2분기에 구체적인 방안을 공개할 것”이라며 “현재 동유럽을 중심으로 자체적인 영업을 진행하고 있고, 이를 북유럽과 서유럽 지역으로 넓혀나갈 예정이다. 2025년 연간 매출액 914억원(전년 대비 +62.8%)을 전망한다”고 진단했다.

신 연구원은 “현재 주가 수준에서 밸류에이션 부담이 있는 것은 사실”이라며 “다만 소비재 트렌드가 꺾이지 않았다는 점이 파마리서치의 주가가 대세 상승기를 맞이할 수 있던 가장 큰 요인임을 간과할 수 없다”고 평가했다.

같은 날 한국투자증권은 국내 리쥬란 시장의 안정적인 성장과 의료기기 수출 가속화, 리쥬란의 긍정적 경험이 화장품 매출 확대로 이어지는 구조가 정석대로 진행되고 있다며 목표주가를 30만원에서 33만원으로 10% 상향 조정했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했다.

강시온 한국투자증권 연구원은 “국내외 리쥬란 수요가 여전히 강한 가운데 3분기에 부진했던 화 장품 부문이 회복하며, 매출액은 직전 분기 대비 15.1% 성장했다”며 “반면 영업이익률은 32.7%로(직전 분기 대비 -6.4%p) 하락했는데, 매년 4분기마다 발생하는 강릉문화재단 기부금(약 20억원)과 글로벌 심포지엄 비용(10억원 후반) 외에도 연구개발(R&D)·지급수수료·광고비 등 주요 판관비 계정이 전반적으로 확대됐다”고 밝혔다. 

이어 “글로벌 확장이 가속화되고 있는 만큼 광고비 확대 추세는 올해도 지속될 것”이라고 덧붙였다.

그는 “2025년 의료기기 및 화장품 매출을 기존 추정치 대비 각각 6.7%, 9.7% 상향 조정하여, 목표주가를 33만원으로 10% 상향한다”며 “국내 리쥬란 시장의 안정적인 분기 성장, 의료기기 수출 가속화, 리쥬란에 대한 긍정적 경험이 화장품 매출 확대로 이어지는 구조가 정석대로 진행되고 있다”고 분석했다. 

그러면서 “올해 기대 요인인 유럽 진출은 동유럽 및 북유럽 국가를 중심으로 판매를 시작했으며, 유럽 주요국에 대한 진출 전략 및 시점은 2분기에 구체화될 것”이라고 부연했다.

같은 날 LS증권은 올해 유럽을 포함한 진출 국가 확장이 지속되면서 리쥬란 연간 매출이 2300억원을 넘어설 것이라고 전망했다. 목표주가는 27만5000원에서 32만원으로 16.36% 상향 조정했으며, 투자의견은 ‘매수’를 유지했다.

조은애 LS증권 연구원은 “리쥬란 수출 매출은 2024년 1분기 103억원, 2분기 116억원, 3분기 146억원, 4분기 196억원(2022년 200억원, 2023년 412억원, 2024년 561억원)으로 레벨업 했다”며 “수출은 인도네시아, 중국, 우크라이나 등 기존 주요 수출국에 태국, 호주 등 신규 국가 매출이 더해지면서 고성장이 지속되고 있다”고 밝혔다. 

이어 “리쥬란 내수 매출 추정치는 2024년 1분기 220억원, 2분기 250억원, 3분기 300억원, 4분기 360억원(2022년 470억원, 2023년 750억원, 2024년 1100억원)”이라며 “기존 고객의 반복 시술, 바이오스티뮬레이터 시장 침투율 상승, 인바운드 수요 확대에 따라 2024년 수출보다 높은 매출 증가율을 기록한 것”이라고 추정했다.

조 연구원은 “목표주가는 예상 실적 상향, 피어 그룹 멀티플 상승을 반영해 32만원으로 상향한다”며 “리쥬란 2024년 추정 매출은 1700억원(전년 대비 +45%)으로 카테고리 내 시장점유율 확대가 진행 중인 것으로 판단된다”고 전했다. 

이어 “2025년에는 유럽을 포함한 진출 국가 확장이 지속되면서 리쥬란 연간 매출은 2300억원 이상 달성이 가능해 보이며, 글로벌 바이오스티뮬레이터 시장에서 갈더마와 직접 경쟁하는 제품으로 평가받을 수 있을 것”이라고 진단했다.

같은 날 상상인증권은 파마리서치가 올해 리쥬란 브랜드를 중심으로 영업실적이 고성장할 것이며 국내외 높은 매출 성장 잠재력을 감안 시 주가는 아직 저평가 수준이라고 분석했다. 목표주가 33만원, 투자의견 ‘매수’를 유지했다.

하태기 상상인증권 연구원은 “2025년에도 리쥬란 브랜드를 중심으로 영업실적이 고성장할 것”이라며 “첫째, 의료기기에서 리쥬란의 수출·내수가 고성장했다. 2024년 4분기에 국내 매출은 40.1% 증가한 419억원, 수출은 55.0% 증가한 196억원”이라고 밝혔다.

이어 “우려되었던 의료관광 위축은 현재까지 나타나지 않은 상황”이라며 “2024년 연간 의료기기 매출은 39.4% 증가한 1936억원을 기록했다. 무척 빠른 속도로 성장하고 있다”고 짚었다.

하 연구원은 “2025년에 수출은 인도네시아, 일본 등으로 증가하고, 최근 진출한 신규 지역으로 확산될 것이며 하반기에는 유럽 수출을 본격 추진할 것”이라며 “리쥬란의 브랜드 파워로 2025년 의료기기 수출은 41.9% 증가한 797억원으로 전망된다. 2025년에도 리쥬란의 국내외 매출이 급성장, 전체 의료기기 연간 매출액은 31.6% 증가한 2547억원으로 전망된다”고 내다봤다.

이어 “화장품 매출도 고성장 중이다. 화장품 매출은 2024년 4분기에 국내외 수요 증가로 65.2% 증가한 228억원을 기록했다”며 “리쥬란 브랜드 후광으로 2025년에도 높은 성장률을 보일 것”이라고 추정했다.

또한 “규모의 경제효과로 수익성 개선이 지속된다”며 “2024년 4분기에 마케팅 비용, 인센티브 비용, R&D 비용이 증가했지만, 영업이익은 매출 증가에 힘입어 64.9% 증가한 336억원을 기록했다. 2025년에는 영업이익률이 36.4%로 개선될 것”이라고 예상했다.

그는 “2025년 하반기부터 글로벌 사모펀드 CVC 후광으로 유럽 수출에 대한 기대감이 형성되면, 주가는 한 단계 더 상승할 수 있을 것”이라고 부연했다.

하 연구원은 “파마리서치의 주가가 현재 크게 상승하여 2025년 추정 실적 기준 PER은 21배 내외”라며 “높은 국내외 매출 성장 잠재력을 감안하면 주가는 아직도 저평가 수준”이라고 판단했다.

그러면서 “2~3년 이후를 보며 긴 호흡으로 접근할 필요가 있다”며 “2025년에도 매수 후, 계속 보유하는 전략이 여전히 유효하다”고 평가했다.

같은 날 유진투자증권은 해외 매출액 성장률이 점차 상승하는 등 글로벌 확장이 이제 초입에 들어서기 시작했다며 목표주가를 28만7000원에서 32만8000원으로 14.29% 상향 조정했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했다.

조태나 유진투자증권 연구원은 “2024년 4분기 매출액은 1026억원(전년 동기 대비 +47%) 영업이익은 335억원(전년 동기 대비 +65%)으로 컨센서스에 부합했다”며 “특히 의료기기(리쥬란) 매출이 기존 추정치 530억원을 큰 폭으로 상회했다”고 밝혔다. 

이어 “계절적 성수기임을 감안해도 예상을 뛰어넘는 실적을 발표했다”며 “의료기기 국내 매출은 전년 동기 대비 +40%, 해외 매출의 경우 +106% 성장했다”고 전했다.

그는 “의료기기 해외 매출이 2024년 매분기 전년 동기 대비 성장, 심지어 성장률이 점차 상승했다는 점이 고무적”이라며 “파마리서치의 글로벌 확장이 이제 초입에 들어서기 시작했으며, 업등락은 있겠지만 2025년도 유의미한 성과를 거둘 것”이라고 진단했다.

조 연구원은 “예상치 못했던 비용 반영은 없었다. 일회성 비용 역시 글로벌 확장을 위한 비용이었음을 감안하면 합리적”이라며 “씨티씨바이오 경영 정상화가 가능해짐에 따라, 간접적 매출기여 및 향후 캐파(CAPA) 확대 역시 기대해볼 수 있다”고 분석했다.

그는 “투자포인트 훼손은 없으며, 글로벌 성장이 숫자로 증명되기 시작하는 초입 국면임을 감안하여 PER 멀티플을 25배로 상향한다”고 짚었다. 

☞ 본 기사는 투자를 권유하거나 주식을 매수하라는 것이 아닙니다. 투자는 본인의 판단하에 하는 것이며 데일리인베스트는 어떠한 책임도 지지 않습니다.