[서치 e종목] 솔브레인, 고객사 디램 선단공정 전환투자로 실적 개선세 이어갈까

[데일리인베스트=한은정 기자] 반도체 및 2차전지 소재업체 솔브레인은 지난 2분기에 매출액이 1% 감소했으나 영업이익은 38% 증가하는 등 수익성이 크게 호전됐다. 증권가에서는 솔브레인이 고객사의 디램(DRAM) 선단공정 전환투자로 실적 개선세를 이어갈 것이라는 전망이 나온다. 다만 낸드(NAND) 가동률의 더딘 회복세로 인해 제한적인 외형 회복을 보일 것이라고 분석했다. 이에 따라 최근 반등 조짐을 보이고 있는 주가가 어떻게 움직일지 관심이 쏠리고 있다.

2020년 7월 설립된 솔브레인은 반도체 공정용 화학소재, 디스플레이 공정용 화학소재, 2차 전지 소재업체로, 국내의 주요 반도체, 디스플레이, 2차전지 제조사에 제품을 공급하고 있다. 코스닥 시장에는 2020년 8월 상장됐다.

솔브레인의 고객사로는 국제 시장을 선도하는 디스플레이 패널 생산, 반도체 칩 생산, 2차 전지 생산업체가 있다. 현재 삼성전자, 삼성디스플레이, SK하이닉스, LG디스플레이 등 국내 반도체 및 디스플레이 제조사에 공정용 화학 재료 등을 안정적으로 공급하고 있다.

2024년 상반기 기준 매출액 비중은 반도체 75%, 디스플레이 11%, 2차전지 12%, 기타 2%이다. 이 중 반도체 매출의 70~80%를 차지하는 식각액(에천트·Etchant)이 주요 매출원으로, 식각액은 공정 내 식각과 세정에 주로 사용되는 소재다. 나머지 반도체 매출은 화학적기계연마(CMP) 공정에 사용되는 CMP 슬러리(Slurry) 증착에 사용되는 프리커서가 차지하고 있다.

식각액은 다시 불산계, 인산계, 초산계로 나뉘며 불산계와 인산계가 전체 식각액 매출의 절반 수준을 각각 차지하고 있다. 초산계는 향후 게이트올어라운드(GAA)와 3D 낸드에 활용될 전망이다.

지난해 10월초 22만원 안팎에서 움직이던 솔브레인은 상향각을 그리며 12월말 30만원을 돌파했다. 이후에는 하락 전환하며 올해 2월말 26만원대로 내려왔다. 3월초부터는 다시 완만한 상승세를 보이며 5월말 34만원대로 올라섰다. 그러나 바로 하락 반전하여 지난 5일 22만2500원까지 떨어졌다. 이후에는 반등하며 최근 24만원을 넘어섰다. 지난 16일에는 전날보다 2.81%(7000원) 상승한 25만6500원에 장을 마쳤다.

솔브레인은 지난 2분기에 양호한 실적을 기록했다. 매출액은 2162억8034만원으로 전년 동기 2186억8352만원 대비 1.1% 감소했다. 그러나 영업이익은 457억6256만원으로 전년 동기 330억5302만원 대비 38.5% 증가했다. 당기순이익은 440억6895만원으로 전년 동기 331억4798만원 대비 32.9% 늘었다.

2분기까지 누적 실적을 보면 매출액은 4269억9010만원으로 전년 동기 4616억7490만원 대비 7.5% 감소했다. 영업이익은 918억885만원으로 전년 동기 821억729만원 대비 11.8% 증가했다. 당기순이익은 902억4048만원으로 전년 동기 787억3451만원 대비 14.6% 늘었다.

이와 관련, 증권가는 솔브레인에 대해 다소 긍정적인 리포트를 내놓고 있다. 지난 16일 하나증권은 정보기술(IT) 수요 회복 지연으로 반도체 제조사들의 보수적인 공급 기조가 지속되고 있는 가운데 전반적인 반도체 가동률 상승에 따른 소재 사용 기대감 등 주요 투자 포인트는 유효하다고 분석했다. 투자의견 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 37만원에서 36만원으로 8.11% 하향 조정했다.

김민경 하나증권 연구원은 “올해 2분기 매출액 2163억원(전년 동기 대비 -1%, 직전 분기 대비 +3%), 영업이익 458억원(전년 동기 대비 +38.5%, 직전 분기 대비 –1%, 영업이익률(OPM) 21%)을 기록했다”며 “반도체, 디스플레이, 2차전지 소재 매출이 각각 1595억원, 268억원, 205억원, 기타 매출이 95억원 발생했다”고 밝혔다.

이어 “반도체 소재 매출이 전분기와 유사한 수준으로 지속되었는데 고객사 가동률은 전분기 대비 상승했으나 생산 라인 초기 가동 시 발생하는 일회성 매출이 빠진 영향”이라며 “전분기에 이어 영업이익률이 20%를 상회했는데 반도체 및 디스플레이 부문의 양호한 가동률이 이어지고 있고 디스플레이 부문의 고정비 감소 효과가 지속되고 있기 때문이다. 일부 반도체 소재 기업들이 양호한 영업이익률을 시현하고 있는데 원재료비 하락으로 인한 마진 개선 효과가 이어지고 있는 것으로 추정한다”고 설명했다.

김 연구원은 3분기 실적과 관련, “매출액은 2188억원(전년 동기 대비 +17%, 직전 분기 대비 +1%), 영업이익 449억원(전년 동기 대비 +57%, 직전 분기 대비 –2%, OPM 21%)을 기록할 전망”이라며 “반도체, 디스플레이, 2차전지 소재 매출이 각각 1663억, 263억, 217억원, 기타 매출이 47억원을 기록할 것”이라고 전망했다.

그는 “반도체 고객사의 디램 선단공정 전환투자가 진행됨에 따라 실적 개선세는 이어질 것으로 예상되나 낸드 가동률이 당초 예상대비 완만한 회복세를 보일 전망”이라며 “이에 솔브레인 내 30% 이상의 매출비중을 차지하는 인산계 에천트의 매출액 개선도 다소 지연될 것”이라고 추정했다.

이어 “다만 제한적인 외형 회복에도 불구하고 양호한 이익률 연말까지 지속될 것”이라고 짚었다.

김 연구원은 올해 실적으로 매출액 8719억원(전년 대비 +3.3%), 영업이익 1839억원(전년 대비 +37.7%)을 각각 예상했다.

목표주가와 관련, 그는 “목표주가를 하향한 이유는 2024년과 2025년 영업이익 추정치를 각각 4%, 16% 하향했기 때문”이라며 “IT 수요 회복 지연으로 반도체 제조사들의 보수적인 공급 기조가 지속되고 있어 레거시 관련 반도체 소부장 기업들의 2024년 연간 가이던스는 연초 예상대비 하향 조정되고 있는 상황”이라고 진단했다.

이어 “다만 인공지능(AI) 수요에 대응하기 위한 디램 선단공정 투자는 지속되고 있고 일반 서버 수요도 회복하고 있는 것으로 감지된다”며 “2025년에는 교체 수요로 인해 모바일 및 PC 수요도 개선될 것으로 예상되며 전반적인 반도체 가동률 상승 및 소재 사용 증가로 이어질 것“이라고 분석했다.

그러면서 “목표주가를 하향했으나 3나노 GAA 향 초산계 식각액 및 가동률 상승에 따른 소재 사용량 증가 기대감 등 주요 투자 포인트는 유효하며 현재 주가는 2023년 3분기 수준으로 악재보다는 호재에 반응할 수 있는 주가 레벨”이라고 평가했다.

같은 날 삼성증권은 솔브레인이 하반기 고객사 가동률의 추가 회복과 반도체 소재 제품 다각화 효과를 감안시, 주식에 대한 긍정적 접근이 유효하다고 진단했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 37만원에서 36만원으로 2.70% 하향 조정했다.

류형근 삼성증권 연구원은 “과거와 달라진 점이 있다면, 디램 생산 확대가 그 어느 때보다 어려워지고 있다는 점”이라며 “범용 디램 대비 사이즈가 약 3배 큰 고대역폭메모리(HBM)의 생산 증가로 디램 캐파(CAPA) 잠식 효과가 확대되고 있고, 과거와 달리, 활용 가능한 팹(Fab) 공간도 제한적이다. 하반기에는 이러한 생산 제약을 완화하기 위한 노력이 강화될 것으로, 신규 캐파 증설과 더불어 기존 라인의 가동률을 90% 이상으로 상향할 것”이라고 밝혔다.

류 연구원은 낸드 가동률의 방향성과 관련, “2024년 2분기에 실질적으로 가동률이 올라간 곳은 3곳(솔리다임, 키오시아, 삼성전자 시안) 뿐인 것으로 판단된다”며 “시안 공장의 경우, V8로의 전환투자를 병행하고 있어 실 캐파가 축소되었을 것이고, 소재업계가 느낄 가동률의 회복 효과는 제한적이었을 것”이라고 분석했다.

이어 “하반기의 방향성은 그간의 공급조절로 공급업계의 재고는 정상 수준으로 회귀한 것으로 판단된다”며 “모든 낸드 제품의 수요가 강한 것은 아니지만, 서버 내 기업용솔리드스테이트드라이브(eSSD)의 침투는 지속되고 있고, 이는 낸드 수요 성장의 기울기를 높일 요소로 부상할 수 있는 변화이다. 정상화된 재고와 eSSD 효과 등을 감안 시, 가동률의 추가 회복을 기대할 수 있는 환경이며, 점진적 가동률 회복이 기대된다”고 진단했다.

그는 매출 변화와 관련, “에천트는 트리플스태킹(Triple Stacking)을 적용한 신규 플랫폼(삼성전자 V10, SK하이닉스 321단)이 2025년 출시를 앞두고 있고, 스태킹의 증가는 인산계 에천트 매출 성장에 긍정적 영향을 미칠 것”이라고 예상했다.

이어 “CMP 슬러리는 경쟁사의 HBM 향 CMP 슬러리 진입 효과로 2분기 매출은 시장 기대치를 하회했지만 하반기에는 삼성전자의 HBM 생산 확대 효과에 힘입어 재차 성장궤도를 달릴 수 있을 것이라 생각한다”며 “현재 CMP 슬러리 신제품에 대한 연구개발(R&D)을 진행 중이며, 공정 미세화 속 CMP 공정 스텝이 범용 시장에서도 확대되고 있는 만큼 신제품 개발은 좋은 결실로 이어질 가능성이 높다”고 설명했다.

밸류에이션과 관련, 류 연구원은 “견조한 수익성에도 시장의 주목을 받지 못하는 배경이 있다면, 더딘 낸드 가동률의 회복 속도일 것”이라며 HBM의 캐파 잠식 효과를 감안하여 가동률을 빠르게 올리고 있는 디램과 달리, 낸드는 여전히 신제품과 eSSD 중심의 제한적 생산 증가가 필요한 상황이며, 이에 공급업계는 점진적으로 가동률을 상향하고 있는 것으로 추정된다”고 전했다.

그러면서 “이를 감안 시, 연초 대비 이익 성장에 대한 기대는 낮아질 수 있다. 하지만, 그만큼 주가는 조정을 받아왔고, 낮아진 밸류에이션(12개월 선행 주가수익비율(P/E) 10배에 거래 중)은 반도체 사이클 개선의 온기가 확산되었을 때 소재 주식의 매력을 높일 가장 큰 당위성이 될 것”이라며 “예상 대비 더딘 낸드 가동률의 회복 속도를 반영해 목표 P/E 하향 분을 감안하여 목표주가를 37만원에서 36만원으로 소폭 하향하나, 매수 의견을 유지한다”고 부연했다.

그는 올해 실적으로 매출액 8770억원(전년 대비 +3.9%), 영업이익 1900억원(전년 대비 +42.1%)을 각각 전망했다.

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