[급락주 핵심체크] 더블유씨피, 美 FEOC 지정 반사 이익으로 주가 동력 얻나

[데일리인베스트=조수빈 인턴기자] 전기차(EV)용 2차전지 습식 분리막 제품 전문기업 더블유씨피는 지난해 4분기에 매출액은 22% 늘었으나, 영업이익은 82% 감소하며 수익성이 대폭 악화됐다. 증권가에서는 더블유씨피가 미국 정부의 해외우려기관(FEOC·Foreign Entity of Concern) 지정으로 중국산 배터리 부품 배제 움직임이 심화되는 가운데, 반사 수혜를 입어 고성장을 이룰 것이라는 전망이 나온다. 이에 따라 지난해 8월초부터 가파른 하향각을 그리다 11월부터는 4만원 상단에서 박스권을 형성하는 주가가 어떻게 움직일지 관심이 쏠리고 있다.

2016년 10월 설립된 더블유씨피는 단일 사업부문으로 구성되어 EV용 이차전지 습식 분리막 제품의 연구, 개발, 제조, 판매 사업을 영위한다. 분리막은 전기차에 탑재되는 리튬이온 배터리에 반드시 필요한 소재다. 더블유씨피는 고객사 니즈에 따라 소형 및 중대형, 일반형 및 코팅형 등 다양한 2차전지 분리막 제품을 맞춤 제작할 수 있는 역량과 설비를 보유하고 있다. 코스닥 시장에는 2022년 9월 상장됐다.

주요 매출처는 이차전지 제조업체로, 주요 매출처에 대한 매출 비중은 약 53% 수준이다. 즉각적인 영업 의사결정을 위해 제품 판매도 본사 판매조직을 통해 통합적으로 운영하고 있다.

더블유씨피는 2017년 충주 공장 건설을 착송했고, 2019년 생산1~4라인 양산을 개시했다. 2021년에는 ‘무역의 날 1억불 수출탑’을 수상했으며, 소재부품장비전문기업 인증을 받았다. 2022년에는 ‘무역의 날 2억불 수출탑’을 수상했고, 소재부품장비전문기업 인증을 받았다.

지난해 5월말 5만원 안팎에서 거래되던 더블유씨피는 상향각을 그리며 8월1일에는 장중 8만7700원까지 치솟았다. 그러나 곧장 하락 반전하며 11월 중순 3만9000원대까지 곤두박질쳤다. 이후 반등하며 12월 중순 5만2000원대로 올라섰으나, 바로 하향각으로 전환되며 최근 3만9000원대로 회귀했다. 지난 30일에는 전날보다 0.25%(100원) 오른 4만150원에 장을 마쳤다.

더블유씨피는 지난해 4분기에 아쉬운 실적을 보였다. 지난 29일 공시된 잠정실적에 따르면, 매출액은 922억2200만원으로 전년 동기 758억6000만원 대비 21.57% 증가했다. 그러나 영업이익은 39억4000만원으로 전년 동기 216억700만원 대비 81.77% 감소했다. 당기순이익은 34억8900만원으로 전년 동기 64억200만원 대비 45.50% 줄었다.

지난해 4분기까지 누적 실적을 살펴보면 매출액은 3049억8600만원으로 전년 동기 2574억5100만원 대비 18.46% 증가했다. 영업이익은 469억3700만원으로 전년 동기 580억2700만원 대비 19.11% 감소했다. 당기순이익은 535억9800만원으로 전년 동기 552억5700만원 대비 3.00% 줄었다.

이와 관련, 증권가는 더블유씨피 밸류에이션과 관련, 다소 엇갈린 리포트를 내놓고 있다. 신한투자증권, KB증권, 신영증권은 종전 목표주가를 유지했다. 그러나 이베스트투자증권과 교보증권은 각각 17%, 33% 하향 조정했다.

지난 30일 신한투자증권은 더블유씨피의 소형 전동공구(Non-EV) 부진으로 실적 개선은 점진적으로 이루어질 것으로 보이나, 북미 진출에 대한 기대감은 여전히 주가 트리거로 작동할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 5만원을 유지했다. 

정용진 신한투자증권 연구원은 “2023년 4분기 매출은 922억원(전년 동기 대비 +50%, 직전 분기 대비 +22%)으로 시장 기대치(686억원)를 +34%나 뛰어넘었다”며 “Non-EV향 원통·소형 전지 판매 둔화가 지속되고 있지만 주요 고객사의 EV향 각형 신제품 판매가 견조했다”고 밝혔다. 

그러면서 “반면 영업이익은 39억원(전년 동기 대비 -82%, 직전 분기 대비 -61%)으로 크게 부진했다”며 “낮아진 시장 기대치(영업이익 97억원)를 59% 하회하는 실적”이라고 짚었다.

이어 “지난 분기에 이어 코팅 라인 인수에 따른 인건비 부담이 지속됐고, 신규 CP 7~8라인 투자가 진행되면서 관련 비용이 증가했다”며 “향후 생산 효율성 개선의 핵심인 신공법 관련해 장비 발주 비용도 일부 반영된 것”이라고 추정했다.

정 연구원은 “Non-EV향 매출 비중은 기존 20~30%에서 더 축소된 것으로 추정된다”며 “관련한 전방 수요는 2024년 하반기가 돼서야 점진적으로 회복될 것”이라고 예상했다.

이어 “모든 실적 변수가 EV향 수요에 집중됐다”며 “최근 시장에서는 EV 수요 둔화에 대한 우려가 커졌지만 더블유씨피의 핵심 고객사는 럭셔리 OEM을 코어 고객으로 확보해 상대적으로 양호한 판매를 지속하고 있다”고 진단했다. 

그러면서 “2023년 4분기 실적을 저점으로 점진적인 실적 개선이 가능할 전망”이라며 “2024년 실적은 매출 3754억원(전년 대비 +23%), 영업이익 509억원(전년 대비 +8%)으로 추정한다”고 전했다.

그는 “주가의 상승 트리거는 실적보다 북미 진출이 중요하다”며 “FEOC 발표 이 후 현지 생산 분리막에 대한 미국의 수요는 계단식으로 늘어나게 되어, 신규 고객사를 추가로 확보할 수 있는 환경”이라고 평가했다. 

이어 “관련한 장기공급 계약이 확인되면 더블유씨피의 로드맵상 북미가 전체 비중에서 30% 이상을 차지하는 핵심 생산거점으로 부각받을 것”이라고 전망했다.

목표주가와 관련, 그는 “2025년 기준 목표 EV/EBITDA(기업의 시장가치를 세전 영업이익으로 나눈 값) 12배를 적용했다”고 설명했다.

같은 날 KB증권은 지난해 4분기 더블유씨피의 수익성 부진은 일회성 비용이 다수 발생했기 때문이라며, 2024년 1분기에는 관련 비용이 크게 감소할 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 7만원을 유지했다.

이창민 KB증권 연구원은 “더블유씨피의 2023년 4분기 실적은 매출액 922억원(전년 동기 대비 +22%), 영업이익 39억원(전년 동기 대비 -82%, 영업이익률 4.3%)을 기록해 수익성은 부진했으나 매출액은 컨센서스를 34% 상회했다”고 분석했다.

이어 “전동공구향 원통형 전지용 분리막은 전방 수요 부진이 지속됨에 따라 출하 공백이 길어지고 있다”며 “하지만 전기차향 분리막은 폼팩터를 가리지 않고 출하 호조 흐름이 이어지고 있어 풀가동 체제가 유지되고 있다”고 진단했다.

그러면서 “주력 아이템인 삼성SDI P5 배터리향 분리막은 전기차 수요 둔화 흐름에도 강한 수요가 지속되고 있다”며 “전기차향 원통형 분리막(리비안 등)의 성장세도 기대치를 상회하고 있다”고 평가했다. 

또한 “특히 이번 4분기에는 최근의 흐름과는 다르게 플러그인 하이브리드(PHEV)향 레거시 제품의 판매도 강하게 나타나 매출 서프라이즈를 기록할 수 있었다”며 “수익성 부진은 일회성 비용 (국내 7~8라인 시운전, 인력 규모 확충, 신공법 전환에 필요한 설비 발주 관련 비용 등)이 다수 발생했기 때문인데, 2024년 1분기에는 관련 비용이 크게 감소할 것”이라고 전망했다. 

이 연구원은 “더블유씨피에 대한 2차전지 소재 업종 톱픽(Top pick) 관점을 유지한다”며 “국내 7~8라인과 헝가리 공장의 본격 가동이 예상되는 2025년에는 2023년 말 8억2000만㎡ 대비 2배 수준인 15억6000만㎡의 생산능력이 갖추어져 외형 성장세가 부각될 것”이라고 예상했다.

또한 “분리막은 전해액과 더불어 미국 정부의 FEOC 지정에 따른 반사 수혜가 기대되는 업종”이라며 “기존 고객에 대한 협상력 상승, 신규 고객 확보, 신규 공급계약 체결 등 다양한 수혜가 기대되고, 이에 따른 중장기 고성장 및 뛰어난 수익성이 기대되므로 더블유씨피에 대한 긍정적인 투자의견을 유지한다”고 덧붙였다.

목표주가와 관련, 그는 “현금흐름할인법(DCF)으로 산출됐고, 가중평균자본비용(WACC)은 7.73% (자기자본비용(COE) 9.31%, 세후 부채담보부증권(COD) 3.49%, 60개월 조정 베타(Beta) 0.95)를 적용했다”며 “목표주가에 대한 12개월 선행 내재 주가수익비율(P/E)은 66.5배, 주가순자산비율(P/B)은 2.28배이며, 1월29일 종가 기준 상승여력은 74.8%”라고 설명했다. 

같은 날 신영증권은 더블유씨피에 대해 인플레이션감축법(IRA) FEOC 가이드라인 공개 이후 북미 보조금 요건 충족을 위한 중국산 배터리 부품 배제 움직임 심화되면서, 북미향 분리막 신규 수주 기대감 유효하다고 평가했다. 투자의견은 ‘매수’, 목표주가는 5만7000원을 유지했다.

박진수 신영증권 연구원은 “2023년 4분기 매출액 992억원(직전 분기 대비 +50%), 영업이익 39억원(직전 분기 대비 -61%, 영업이익률 4.3%)으로 매출액은 컨센서스를 34% 상회했으나, 영업이익은 59% 하회했다”고 밝혔다.

이어 “3분기에 이어 전동공구 수요 약세로 원통형 분리막 물량이 부진했으나 EV용 물량 증가로 매출은 전분기 대비 50% 증가했다”며 “충주 7,8 라인 시운전 비용(분기 15억~30억원), 코팅라인 인수 및 신공법 적용을 위한 선제 비용 등 일회성 비용 반영으로 영업이익률은 4.3%로 축소(3분기 누적 20%)됐다”고 분석했다.

그러면서 “다만 해당 일회성 항목들은 생산성 향상을 위한 선제 투자이며, 신규 라인 가동이 본격화되는 3분기를 기점으로 해소될 것”이라고 예상했다.

2024년 실적과 관련, 박 연구원은 “매출액은 3812억원(전년 대비 +25%), 영업이익은 469억원(전년 대비 flat)으로 영업이익 컨센서스를 26% 하회하나, 외형 성장은 지속할 것(실적발표를 통해 전년 대비 +20%~30%의 매출 가이던스 제시)”이라고 전망했다.

이어 “단기 전동공구, IT 원통형 분리막 수요 부진은 지속되나 EV용 물량 증가에 힘입어 연간 판매량은 전년 대비 26% 증가할 것”이라며 “충주 7,8라인(3억1400만㎡)은 2분기 중 가동 개시 예정이고, 3분기를 기점으로 본격적으로 매출에 기여할 것”이라고 진단했다.

그러면서 “한편 신공법 도입에 따른 개조와 인건비로 상반기 중 수익성 하방 압력 발생 가능하나, 3분기를 기점으로 해소될 전망(2024년 상반기 영업이익률 9%, 2024년 하반기 영업이익률 15% 추정)”이라며 “신규 고객사향 공급도 3분기부터 순차적으로 시작될 전망”이라고 분석했다. 

또한 “헝가리 1,2 라인은 3월 설비 설치 작업을 시작하여 4분기 시운전, 2025년 상반기 내 순차 가동 예정”이라고 덧붙였다.

목표주가와 관련, 그는 “2025년 예상 상각전영업이익(EBITDA) 2109억원에 14배 적용했다”고 설명했다.

이어 “IRA FEOC 가이드라인 공개 이후 북미 보조금 요건 충족을 위한 중국산 배터리 부품 배제 움직임이 심화됐다”며 “북미향 분리막 신규 수주 기대감 유효하다”고 평가했다.

그러면서 “북미 투자 규모는 약 12억~13억㎡ 규모로 추정하고, 미 대선 결과 및 정책 변동 여부에 따라 북미 투자에 대한 디테일이 결정될 전망”이라고 부연했다.

같은 날 이베스트투자증권은 더블유씨피가 전방 수요 둔화 및 계절적 비수기 영향으로 매출은 감소하나, 신공법 관련 비용이 감소하여 수익성은 개선될 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했지만, 목표주가는 6만원에서 5만원으로 16.67% 하향 조정했다. 

안회수 이베스트투자증권 연구원은 “2023년 4분기 매출액은 992억(전년 동기 대비 +21.5%, 직전 분기 대비 +49.5%), 영업이익은 39억원(전년 동기 대비 -82.0%, 직전 분기 대비 -61.5%, 영업이익률 4.2%)으로 매출액은 컨센서스 34% 상회, 영업이익은 60% 하회했다”고 밝혔다.

이어 “매출 서프라이즈는 삼성SDI P5향 출하가 견조했고, PHEV에 들어가는 P3향 출하가 큰 기여를 한 것으로 파악된다”며 “수익성 악화는 국내 7~8라인 신공법 설비 도입 비용이 부담과 시운전에 따른 감가상각비 증가(14억8000만원, 직전 분기 대비 +24%) 때문”이라고 분석했다.

2024년 1분기 실적과 관련, 안 연구원은 “매출액은 742억원(전년 동기 대비 -1.2%, 직전 분기 대비 -19.6%), 영업이익 64억원(전년 동기 대비 -60.0%, 직전 분기 대비 +65.1%, 영업이익률 8.7%)을 전망한다”며 “전방 수요 둔화 및 계절적 비수기 영향으로 매출은 감소하나, 신공법 관련 비용이 감소해 수익성은 개선될 것”이라고 예상했다.

2024년 실적과 관련, 그는 “매출액은 3576억원(전년 동기 대비 +17.3%), 영업이익은 481억원(전년 동기 대비 +2.5%, 영업이익률 13.4%), EBITDA 마진율 31.5%를 예상한다”고 짚었다.

그러면서 “기존 추정치 대비 매출액 상향 조정은 7, 8라인(구공법 기준 각 1억5700만㎡) 하반기 풀 가동, 출하량 5억8000만㎡ 가정으로 상향 조정하였기 때문이며, 이익률 하향 조정은 헝가리 라인 설치 시작에 따른 비용 증가 반영 때문”이라고 설명했다. 

이어 “7~8라인의 신공법 설비는 2025년 2분기부터 가동될 계획”이라며 “더블유씨피는 구공법 설비 기준으로 캐파(CAPA) 및 실적 가이던스를 제시하고 있는데, 앞으로의 관건은 국내 7~8라인 및 헝가리 8개라인 중 4개 라인에 신공법 설비 성공적 가동 여부”라고 진단했다. 

그러면서 “신공법 설비 성공에 신규 고객사(LG에너지솔루션, SK온) 대응 물량뿐만 아니라 가이던스 대비 더 큰 외형 성장 및 수익성 개선이 달려있다”고 평가했다.

목표주가 하향과 관련, 그는 “구공법 설비기준 CAPA 가이던스 따른 2025년 예상 EBITDA 하향 조정에 따른 것”이라며 “최근 주가는 11월 미국 대선을 앞두고 IRA 법안 불확실성, 북미 진출 계획 발표 지연에 대한 불안감으로 조정세를 이어갔다”고 분석했다. 

이어 “분리막 기업들은 선수주 후증설 기반의 신중한 투자와 수익성 방어를 기본 전략으로 하고 있기에, 업사이드(upside)는 신규 고객사 추가와 이에 따른 CAPA 계획 확대에서 나온다”고 덧붙였다.  

그러면서 “더블유씨피는 북미 예상 CAPA를 헝가리와 비슷한 규모로 계획 중이라고 밝혔는데, 이는 기존 고객사 대응 규모로 추정된다”며 “신공법 설비 성공적 가동 여부에 신규 고객사 대응 물량과 앞으로의 CAPA 및 실적 업사이드(upside)가 달려있다”고 전망했다.

같은 날 교보증권은 더블유씨피가 신규 인력 채용 및 코팅라인 인수로 인한 비용 증가분이 정상화됨에 따라, 2024년 점진적으로 수익성을 회복할 수 있을 것이라고 전망했다. 투자의견은 ‘매수’를 유지했으나, 목표주가는 7만5000원에서 5만원으로 33.33% 하향 조정했다.

최보영 교보증권 연구원은 “더블유씨피는 2023년 4분기 매출액 922억원(전년 동기 대비 +21.6%, 직전 분기 대비 +49.7%), 영업이익 39억원(전년 동기 대비 -81.8%, 직전 분기 대비 -61.2%, 영업이익률 4.3%)을 발표했다”며 “매출액은 컨센서스(686억원) 대비 큰 폭으로 상회했으나, 영업이익은 컨센서스(97억원)를 하회했다”고 분석했다.

이어 “높은 매출액은 PHEV향 각형 주요 모델의 판매 호조에 기인한다”며 “수익성은 신규 생산공법을 적용한 국내 7~8라인을 위한 신규 인력 채용과 설비투자 진행, 신규 고객사 테스트 비용이 지속적으로 발생함에 따라 감소했다”고 설명했다. 

그러면서 “원형 부문에서는 2023년 3분기에 이어 소형 전동공구 수요 공백기가 지속됐다”며 “자동차 부문에서는 주요 고객사의 PHEV 대응 폼팩터의 견조한 출하량에 따른 수요 증가했고, 일부 신규 고객과 원통형 파우치 양산 테스트는 당분간 진행될 예정”이라고 덧붙였다. 

2024년 1분기 실적과 관련, 최 연구원은 “매출액은 846억원(전년 동기 대비 +12.7%, 직전 분기 대비 -8.3%), 영업이익은 81억원(전년 동기 대비 -49.5%, 직전 분기 대비 +107.0%, 영업이익률 9.6%)을 기록할 것”이라고 추정했다..

2024년 실적과 관련, 그는 “매출액 3914억원(전년 대비 +28.4%), 영업이익 503억원(전년 대비 +7.2%, 영업이익률 12.8%)을 기록할 것”이라고 전망했다.

그러면서 “2024년 1분기는 전기차 향 물량의 계절적 비수기 진입과 Non-EV의 부진 지속으로 매출액은 전 분기 대비 소폭 감소할 예정”이라며 “다만, 신규 인력 채용 및 코팅라인 인수로 인한 비용 증가분이 정상화됨에 따라 수익성은 회복하는 단계에 진입할 것”이라고 진단했다.

최 연구원은 목표주가 하향과 관련, “최근 2차전지 섹터의 하향에 따른 목표 배수(Target Multiple)의 조정(14.8배→12.8배)에 기인한다”며 “그럼에도 더블유씨피는 타 2차전지 소재대비 견조한 실적, 신규 고객사 확대, 신공법을 통한 중장기적 생산성 확보로 섹터내 가장 안정적인 모멘텀을 보유했다”고 평가했다.